制冷剂价格上行，看好公司制冷剂及含氟高分子材料业务

事件：2024年4月26日，永和股份发布2023年年报。公司2023年收入为43.69亿元，同比上升14.86%；归母净利润为1.84亿元，同比下降38.81%； 扣非净利润为1.13亿元，同比下降57.82%。对应公司4Q23营业收入为11.40亿元，环比下降0.81%；归母净利润为0.22亿元，环比下降58.44%。 2024年4月26日，永和股份发布2024年一季报。公司1Q24收入为10.12亿元，同比上升7.84%，环比下降11.17%；归母净利润为0.37亿元，同比上升27.38%，环比上升72.11%。 点评：产品均价下降导致利润下滑，公司2023年业绩短期承压。公司2023年氟碳化学品/含氟高分子材料/化工原料收入分别为23.58/13.47/5.46亿元，YoY分别为-3.75%/+58.66%/+33.11%；毛利率分别为7.75%/23.90%/6.79%，同比变化分别为-1.63/-13.62/-13.96pcts。尽管公司多数产品销量实现稳健增长，但主要产品市场价格低位运行，公司利润出现下滑。2023年公司氟碳化学品/含氟高分子材料/化工原料平均售价分别为2.08/4.90/0.26万元/吨，YoY分别为-18.92%/-39.72%/-37.99%。销量方面，主要产品销量均呈现增长态势。2023年公司氟碳化学品/含氟高分子材料/化工原料销量分别为11.35/2.75/21.14万吨，YoY分别为18.71%/163.20%/114.67%。公司销售费用同比上升23.68%，销售费用率为1.62%，同比上升0.12pcts；财务费用同比上升1216.29%，财务费用率为1.17%，同比上升1.07pcts；管理费用同比下降11.48%，管理费用率为5.96%，同比下降0.18pcts；研发费用同比上升73.17%，研发费用率为2.07%，同比上升0.70pcts。 受益于制冷剂行业景气度提升，1Q24公司利润同比实现高增长。2024年为三代制冷剂配额实施首年，过剩产能去化，产品价格恢复至合理区间。根据公司2024年1-3月经营数据公告披露，1Q24公司氟碳化学品均价为23096.95元/吨，同比上升8.12%，环比提升5.36%。氟碳化学品价格以及毛利率的回升，推动了公司盈利水平的恢复。 公司各项活动产生的现金流存在一定波动。公司2023年经营性活动产生的现金流净额为5.24亿元，同比上升18.54%；投资活动产生的现金流净额为-14.43亿元，同比上升7.35%；筹资活动产生的现金流净额为8.80亿元，同比下降25.55%；期末现金及等价物余额为1.46亿元，同比下降15.46%。 应收账款同比上升6.09%，应收账款周转率有所上升，由2022年同期的11.62次上升到12.26次；存货同比上升32.05%，存货周转率有所下降，由2022年同期的6.47次下降到6.26次。 三代制冷剂配额落地，产品价格有望上涨。2023年11月6日，国家生态环境部正式颁布2024年三代制冷剂配额方案，（1）HFCs生产/使用基线值为2020-2022年平均生产/使用量，分别加上含氢氯氟烃（HCFCs）生产/使用基线值的65%，2024年HFCs生产/进口/内用生产配额总量分别18.52/0.06/8.98亿吨 CO2 ；（2）企业2024年度生产配额，按生态环境部核查的2020-2022年生产量为基准，按品种发放；（3）HCFCs基线值65%部分，2024年暂不全部分配到生产和使用单位；（4）生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs配额调整，且调增量不得超过企业该品种配额量的10%。三代制冷剂供给端的收紧推动了主流产品价格的上涨，根据氟物在线数据显示，截至5月9日，R32价格为29000-33000元/吨，价格中枢较年初上涨13500元，R125价格为42000-45000元/吨，价格中枢较年初上涨15500元，R134a价格为30000-32000元/吨，价格中枢较年初上涨3500元。根据公司2024年三代制冷剂配额发放表，公司第三代制冷剂共获得生产配额5.52万吨，其中HFC-32配额5770吨、HFC-134a配额10860吨、HFC-125配额6380吨、HFC-143a配额14374吨、HFC-152a配额10638吨。 我们认为随着三代制冷剂供应端的收紧，主流三代制冷剂产品价格仍有上行空间，利好公司氟制冷剂板块业绩。 公司积极投入研发，布局含氟高分子材料及四代制冷剂领域。根据公司2023年年报披露，2023年公司研发投入9023.45万元，同比增长73.18%。公司已成功实现PPVE、HFPO的产业化，开展了六氟环氧丙烷低聚物及衍生物的开发、催化单体的合成、第四代制冷剂的研究、PVDF开发、混配环保制冷剂的开发等。2023年公司新增授权专利5项，其中发明专利4项、实用新型1项。我们看好公司在含氟高分子材料方面的持续投入，我们认为公司在含氟高分子材料的竞争力有望进一步增强。 公司积极推进项目建设，2023年多个项目顺利投产。根据公司2023年年报披露，邵武永和氟化工生产基地项目1万吨/年HFP于2023年1月顺利开车试生产、0.75万吨/年FEP和1万吨/年PTFE于2023年4月顺利开车试生产、0.5万吨/年PVDF和0.05万吨/年PPVE于2023年9月顺利开车试生产、3万吨/年一氯甲烷于2023年11月顺利开车试生产、0.3万吨/年HFPO于2023年12月顺利开车试生产；内蒙永和新建项目0.7万吨/年VDF于2023年5月顺利开车试生产。远期来看，公司在建产能主要包括8万吨/年氢氟酸、超过4万吨/年含氟高分子材料以及4.30万吨/年第四代制冷剂，其中“包头永和新能源材料产业园项目”建成后，将形成烧碱40万吨/年、甲烷氯化物24万吨/年、HFP4.8万吨/年、HFO-1234yf 2万吨/年、HFO-1234ze 1.3万吨/年、HCFO-1233zd 1万吨/年、全氟己酮1万吨/年、一氯甲烷18万吨/年、氯化钙25万吨/年、四氯乙烯4万吨/年、氯乙烯6万吨/年产能。我们看好公司主要项目的实施与建成，预计公司氟化工行业地位将进一步巩固。 投资建议：我们预计永和股份2024-2026年收入分别为52.93/60.26/65.56亿元，同比增长21.2%/13.8%/8.8%，归母净利润分别为5.02/7.06/10.20亿元，同比增长173.2%/40.6%/44.5%，对应EPS分别为1.32/1.86/2.68元。 结合公司5月31日收盘价，对应PE分别为18/13/10倍。我们基于以下三个方面：1）我们认为随着三代制冷剂供应端的收紧，主流三代制冷剂产品价格仍有上行空间，利好公司氟制冷剂板块业绩。2）我们看好公司在含氟高分子材料方面的持续投入，我们认为公司在含氟高分子材料的竞争力有望进一步增强。3）我们看好公司主要项目的实施与建成，预计公司氟化工行业地位将进一步巩固，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期性波动风险、重要原材料价格上行的风险、技术研发及新产品替代风险、产业政策调整风险、国际出口业务风险、安全环保风险