持续看好制冷剂进入景气周期，看好公司含氟精细化学品方面布局

巨化股份（600160.SH） 证券研究报告|公司动态点评 2024年09月09日 持续看好制冷剂进入景气周期，看好公司含氟精细化学品方面布局 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 21,489 20,655 24,192 27,257 30,195 增长率yoy（%） 19.5 -3.9 17.1 12.7 10.8 买入（维持评级） 股票信息 归母净利润（百万元） 2,381 944 2,518 3,467 4,532 行业 基础化工 增长率yoy（%） 114.7 -60.4 166.8 37.7 30.7 2024年9月9日收盘价（元） 14.69 ROE（%） 15.2 5.9 13.8 16.2 17.7 总市值（百万元） 39,659.27 EPS最新摊薄（元） 0.88 0.35 0.93 1.28 1.68 流通市值（百万元） 39,659.27 P/E（倍） 16.7 42.0 15.8 11.4 8.8 总股本（百万股） 2,699.75 P/B（倍） 2.6 2.5 2.2 1.9 1.6 流通股本（百万股） 2,699.75 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024年8月23日，巨化股份发布2024年半年报。公司2024年上半 年收入为120.80亿元，同比上升19.65%；归母净利润为8.34亿元，同比上升70.31%；扣非净利润为7.94亿元，同比上升73.97%。对应公司2Q24营业收入为66.10亿元，环比上升20.86%；归母净利润为5.24亿元，环比上升68.83%。 点评：制冷剂板块拉动整体业绩上升。根据公司2024年半年度报告披露，公司2024年上半年含氟精细化学品/氟化工原料/含氟聚合物材料/基础化工 产品及其他/制冷剂/石化材料收入分别为1.18/17.70/11.44/17.82/43.19/20.16亿元，YoY分别为350.28%/124.89%/-3.23%/10.40%/ 46.76%/66.27%。 公司营收同比增长与产品销量的增长相关。除氟化工原料和含氟聚合物材料略有下降以外，其他产品销量均呈现增长态势。2024年上半年公司含氟精细化学品/氟化工原料/含氟聚合物材料/基础化工产品及其他/制冷剂/石化材料 销量分别为0.28/16.79/2.13/89.66/16.14/25.46万吨，YoY分别为 302.59%/-2.51%/-3.07%/15.53%/11.91%/60.40%。 公司利润的同比增长主要受产品价格变化影响，不同产品之间价格趋势呈现分化。受供给充裕、需求疲软影响，公司氟聚合物材料、食品包装材料、基础化工产品价格沿袭2023年的跌势并且同比跌幅较大，制冷剂价格受三代 制冷剂实行配额制及二代制冷剂2025年削减预期等因素影响，结束非理性下跌实现同比增长。2024年上半年公司含氟精细化学品/氟化工原料/含氟聚合物材料/基础化工产品及其他/制冷剂/石化材料平均售价分别为5.22/0.33/3.95/0.15/2.43/0.78万元/吨，YoY分别为-48.36%/6.68%/ -23.78%/-20.66%/22.05%/2.30%。 1H24公司销售费用同比下降9.03%，销售费用率为0.76%，同比下降 0.24pcts；财务费用同比上升253.97%，财务费用率为0.20%，同比上升 0.36pcts；管理费用同比上升11.56%，管理费用率为3.38%，同比下降 0.24pcts；研发费用同比上升8.48%，研发费用率为4.47%，同比下降 0.47pcts。 近3月日均成交额（百万元）503.32 股价走势 巨化股份沪深300 60% 49% 38% 28% 17% 6% -5% -16% 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师肖亚平 执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 联系人林森 执业证书编号：S1070123060039邮箱：linsen@cgws.com 相关研究 1、《公司短期内业绩承压，看好公司制冷剂配额优势，盈利水平有望逐步回升》2024-05-16 2、《3Q23业绩符合市场预期，配额方案落地，三代制冷剂或将进入景气周期》2023-11-03 公司各项现金流净额变化较大。1H24经营性活动产生的现金流净额为6.05 亿元，同比上升10.04%；投资活动产生的现金流净额为-13.67亿元，同比下降28.23%；筹资活动产生的现金流净额为5.40亿元，同比上升82.52%；期末现金及等价物余额为13.11亿元，同比下降19.27%。应收账款同比上升5.62%，应收账款周转率有所上升，从2023年同期的8.64次上升到10.27 次；存货同比上升45.48%，存货周转率有所下降，从2023年同期的5.11 次下降到4.81次。 公司制冷剂配额优势明显，配额削减背景下有望稳定获利。根据公司2024 年半年报披露，公司（含控股子公司）现拥有第二代氟制冷剂HCFC-22生产配额4.75万吨，占全国26.3%，其内用配额占全国31.55%，为国内第一。公司拥有第三代氟制冷剂（HFCs）生产配额27.88万吨，占全国同类品种合计份额的39.16%。在HCFCs配额总量加速消减、HFCs配额总量现已冻结并逐步削减的背景下，公司凭借自身二、三代制冷剂配额优势将取得领先的市场竞争地位。此外，公司还积极布局四代制冷剂及冷却液领域。四代制冷剂领域，公司现运营两套主流HFOs生产装置，产能合计约为8000吨/年，并正在实施新建一套9000吨/年R1336装置及其配套设施项目。冷却液方面，公司拥有4000吨/年氢氟醚D系列产品以及1000吨/年全氟聚醚JHT系列产品。我们看好公司制冷剂行业的龙头地位以及在四代制冷剂等高端产品方面的布局，我们认为公司制冷剂板块市场竞争优势将进一步增强。 公司含氟聚合物及含氟精细化学品快速发展，在建项目众多。公司含氟聚合物品种齐全，TFE、HFP、VDF、PTFE、FEP、FKM、PVDF、ETFE产能规模 位居行业领先地位，含氟精细化学品产能规模、品种数量快速提升。根据公司2024年中报披露，1H24公司4000t/年TFE下游高端含氟精细品技改项目、44kt/年高端含氟聚合物项目（新增5000t/a焚烧炉）等项目建成，10000t/年高品质可熔氟树脂及配套项目、500吨/年全氟磺酸树脂项目一期250吨/年项目、1万吨/年FEP扩建项目处于建设之中。我们看好公司在含氟聚合物以及含氟精细化学品方面的持续投入，预计板块综合竞争力将进一步增强。 投资建议：我们预计巨化股份2024-2026年收入分别为241.92/272.57/301.95亿元，同比增长17.1%/12.7%/10.8%，归母净利润分别为25.18/34.67/45.32亿元，同比增长166.8%/37.7%/30.7%，对应EPS 分别为0.93/1.28/1.68元。结合公司9月9日收盘价，对应PE分别为16/11/9倍。我们基于以下两个方面：1）我们看好公司制冷剂行业的龙头地位以及在四代制冷剂等高端产品方面的布局，我们认为公司制冷剂板块市场竞争优势将进一步增强；2）我们看好公司在含氟聚合物以及含氟精细化学品方面的持续投入，预计板块综合竞争力将进一步增强，维持“买入”评级。 风险提示：安全生产风险、因环保标准提高而带来的风险、市场风险、重要原材料、能源价格上行和碳排放控制的风险、产业政策风险、氟致冷剂产品 升级换代风险、固定资产占比较高的风险。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7830 6421 8853 10467 15127 营业收入 21489 20655 24192 27257 30195 现金 2547 1818 3328 4976 8783 营业成本 17393 17924 19392 21229 22825 应收票据及应收账款 1713 1613 2282 2106 2755 营业税金及附加 87 91 89 105 120 其他应收款 23 20 30 26 37 销售费用 157 139 272 217 245 预付账款 77 113 109 141 136 管理费用 723 684 806 906 1004 存货 1728 1764 2014 2122 2324 研发费用 824 1001 1091 1259 1384 其他流动资产 1742 1093 1090 1095 1091 财务费用 -108 -22 52 -3 -93 非流动资产 14797 16963 17910 18499 18839 资产和信用减值损失 -150 -30 0 0 0 长期股权投资 1852 2293 2510 2764 2999 其他收益 108 120 125 110 116 固定资产 6517 9506 10462 11027 11314 公允价值变动收益 4 1 3 2 3 无形资产 687 676 644 601 559 投资净收益 374 91 240 273 245 其他非流动资产 5740 4488 4295 4106 3967 资产处置收益 6 66 19 23 28 资产总计 22627 23384 26763 28966 33966 营业利润 2755 1087 2879 3951 5102 流动负债 4904 4516 5941 5363 6593 营业外收入 11 13 14 14 13 短期借款 182 605 605 605 605 营业外支出 40 24 38 40 35 应付票据及应付账款 3666 2903 4204 3577 4789 利润总额 2725 1077 2855 3926 5080 其他流动负债 1056 1008 1132 1181 1199 所得税 329 108 286 393 509 非流动负债 1938 2491 2173 1833 1479 净利润 2396 969 2569 3533 4571 长期借款 1327 1743 1425 1085 731 少数股东损益 16 25 51 66 39 其他非流动负债 611 748 748 748 748 归属母公司净利润 2381 944 2518 3467 4532 负债合计 6842 7007 8114 7196 8072 EBITDA 3591 2121 3965 5168 6403 少数股东权益 316 302 353 419 458 EPS（元/股） 0.88 0.35 0.93 1.28 1.68 股本 2700 2700 2700 2700 2700 资本公积 4290 4666 4666 4666 4666 主要财务比率 留存收益 8355 8569 8718 10591 12839 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 15468 16075 18296 21351 25436 成长能力 负债和股东权益 22627 23384 26763 28966 33966 营业收入（%） 19.5 -3.9 17.1 12.7 10.8 营业利润（%） 147.3 -60.5 164.9 37.3 29.1 归属母公司净利润（%） 114.7 -60.4 166.8 37.7 30.7 获利能力毛利率（%） 19.1 13.2 19.8 22.1 24.4 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.2 4.7 10.6 13.0 15.1 会计年度 2022A 2023A 20