宏观周报：国内区域一体化发展，美国降息仍需等待

证券分析师 陈梦洁 资格编号：S0120524030002 邮箱：chenmj3＠tebon.com.cn 核心观点：近期长三角三省一市一体化发展高层会议召开，我们认为具有较强的指导意义，一是要实现高质量发展，未来一体化发展或是破壁的最优解，二是基建交通领域或是一体化发展的先行军，三是产业协同是核心要义。海外方面，6月FOMC会议继续按兵不动，FEDWATCH工具显示首次降息时点仍为9月，维持我们认为年内仍有降息可能的判断。宏观数据上，中美股市总市值/GDP差距进一步拉开，从2016年的26万亿美元扩大至目前的60万亿美元，分行业看，中美股市市值差距最大的TOP3行业分别为信息技术、可选消费、医疗保健。此外，餐饮收入城市间分化，部分一线城市消费降级。1-4月北京餐饮收入同比下降2.3%，上海同比下降2.5%，而新一线和二线城市则表现出了较强的增长动力，四川、合肥等城市的增长则超过两位数。这背后与消费意愿、人口流动等因素有关。映射到资本市场上，下周将召开陆家嘴金融论坛，7月将召开三中全会重磅会议，市场有望在预期升温下呈现温和修复态势。 证券研究报告|宏观周报 2024年06月16日 宏观周报 程强 资格编号：S0120524010005 邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 国内区域一体化发展，美国降息仍需等待 --宏观周报（20240610-20240616） 相关研究 长三角三省一市一体化发展。6月6日，长三角三省一市首次联合发布实事项目清 单，清单主要包含10个方面项目，包括交通出行、医疗养老、文旅一体化、政务 服务等具体目标。一体化发展是区域协调发展的高级形态，比协调、协同发展的要求更高、难度更大。我们有以下几点体会：一是一体化发展是经济目前发展的内外部环境下的最优解。要实现高质量发展，就要加大体制机制创新力度，长三角一体化发展为区域发展“共同体”先行试水，后续其他区域有望“抄作业”吸取发展经验。二是一体化发展或将先以交通领域为基础打破“壁垒”。我国社会物流成本高于发达国家。从目前来看，或以交通领域“破圈”为“先行军”，构建基础设施互联互通。三是一体化发展要以高质量为核心，产业协同是要义。当前，在城市发展规划中经常出现对于一些未来发展空间大、技术先进或者经济效益好的行业重复投资的现象，未来一体化发展产业协同下，将有助于营造更具全球竞争力的创新生态。 6月FOMC会议继续按兵不动，降息需要更多证据。6月13日，美联储6月FOMC 声明将基准利率维持在5.25%-5.5%区间，连续第七次按兵不动，鲍威尔认为通胀 获得了进展，但点阵图显示年内降息展望已下调至1次，整体表现偏鹰。与5月的声明对比来看，本次主要对通胀的认识有了一定变化。FEDWATCH工具显示的利率期货交易隐含交易员预期对9月降息的预期则为74.33%，首次降息时点仍为9月。当前美国传递的宏观数据也存在矛盾。5月非农就业岗位增加27.2万个，远 高于分析师预期的19万个。同时，失业率从4月份的3.9%小幅上升，两年多来首次达到4%。另一方面，美国ISM制造业PMI显示生产依然持续回落，在收缩区间继续回落。整体上，美联储6月表态偏鹰，但仍然肯定了通胀的进展，继续维持我们认为年内仍有降息可能的判断。 宏观数据跟踪。 1）中美股市总市值/GDP差距进一步拉开。目前中国股市总市值75.76万亿人民币，约为美国的15.0%，中美总市值的差距从2016年的26万亿美元扩大至目前的60万亿美元。从总市值/GDP占比的维度来看，以IMF预计2024年中美经济预测为基准，预计中国的这一比值将从2016年的65%降至2024年的56%，而美国则是从178%大幅攀升至246%。分行业看，中美股市市值差距最大的TOP3行业分别为信息技术、可选消费、医疗保健。 2）中美价格分项情况对比。CPI方面，5月中国衣着、居住和医疗保健分项CPI 同比增幅分别为1.6%、0.2%和1.5%，而美国居住分项增幅居前。PPI方面，5月 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中国油气开采PPI受地缘政治等因素影响大幅增长，而美国印刷、油气开采和非金属矿物制品行业PPI涨幅居前。 3）餐饮收入城市间分化，部分一线城市消费降级。1-4月全国餐饮收入17360亿元，同比增长9.3%。今年1-4月，北京餐饮收入422.2亿元，同比下降2.3%；上海的住宿和餐饮业零售额490.26亿元，同比下降2.5%，部分一线城市餐饮收入承压。由于部分城市尚未披露4月份数据，以今年1-3月数据观察来看，一线城市增长承压，普遍增速有明显放缓，而新一线和二线城市则表现出了较强增长动力，四川、合肥等城市的增长超过两位数。这背后与消费意愿、人口流动等因素有关。 投资建议：股市：本周指数层面对节前市场风格分化和“科特估”的催化下进行了一定程度的再均衡，市场充分计价了5月价格和金融数据的扰动，下周将召开陆 家嘴金融论坛，7月将召开三中全会重磅会议，市场有望在预期升温下呈现温和修复态势。中长期来看，“存款搬家”现象下，部分资金或存在外溢向非债资产寻求 高收益的可能性，从而对权益资产形成支撑。债市：调整或无可避，短期震荡，区 间下移仍需等待。周五金融时报等多家媒体发文后，短期内长端或再次向上调整。 整体上看，短期内降准、存款利率调降落地都属市场预期内，或无法构成强有力货 币政策信号，超预期信号唯有落地可能性较小的政策利率调降。因此，我们预计短期内长债收益率震荡为主，震荡区间下移或需等待Q4。商品：能化方面，布油重回80美元/桶上方，在“欧佩克+”延长减产协议且地缘局势不稳定的影响下，预 计短期内油价仍将维持高位震荡之势。此外，沙特与美国之间长达50年的石油美元协议到期，沙特选择不再续签，未来可灵活地以多种货币出售石油。金价方面，COMEX黄金期货再次上行，短期地缘扰动、长期央行购金是金价走势的核心支撑。 风险提示：政策支持力度不及预期；政策落地不及预期；经济复苏进程不及预期 内容目录 1.热点聚焦5 1.1.长三角三省一市一体化发展5 1.2.6月FOMC会议继续按兵不动，降息需要更多证据7 2.宏观数据观察10 2.1.中美股市总市值/GDP差距进一步拉开10 2.2.中美价格分项情况对比12 2.3.餐饮收入城市间分化，一线城市消费降级13 3.大类资产表现14 3.1.股市14 3.2.债市16 3.3.大宗商品16 4.投资建议及下周关注17 5.风险提示19 图表目录 图1：G8388次列车走向示意图5 图2：6月FOMC会议后最新点阵图8 图3：FEDWATCH工具显示首次降息时点仍为9月8 图4：美国ISM制造业PMI情况9 图5：美国5月新增就业与失业率走势9 图6：中国和美国GDP在全球经济总量占比（现价美元计）10 图7：中国和美国GDP在全球经济总量占比（购买力平价）10 图8：中美股票总市值/GDP走势11 图9：中美wind分类行业股票市值对比11 图10：2024年5月中美CPI指数当月同比走势对比12 图11：2024年5月中美制造业PPI指数当月同比走势对比12 图12：1-4月全国和四省餐饮收入累计同比13 图13：本周全球资本市场表现（涨跌幅）14 图14：日均成交金额情况14 图15：陆股通资金流入流出情况14 图16：风格行业近期涨跌幅表现（%）15 图17：换手率TOP5行业变化15 图18：本周行业板块资金流入流出情况15 图19：利率走势情况16 图20：资金价格走势情况16 表1：长三角三省一市实事项目清单内容5 表2：近2次FOMC声明对比情况7 表3：大宗商品价格情况16 表4：下周重点关注的宏观数据和财经事件17 1.热点聚焦 1.1.长三角三省一市一体化发展 围绕长三角一体化发展逐渐加速。6月6日，长三角三省一市首次联合发布实事项目清单，清单主要包含10个方面项目，包括交通出行、医疗养老、文旅一 体化、政务服务等具体目标。6月15日，国内首条串联起上海、江苏、浙江、安徽的环线高铁G8388次列车于上海站首发启程。 表1：长三角三省一市实事项目清单内容 领域 行业 项目 具体内容 基础设施 高铁 建设轨道上的长三角 长三角地区新增建成铁路里程660公里 充电桩 充换电基础设施一张网 长三角地区新建公共充电桩7万个以上，车桩比力争达到1.9之内，公共充电桩累计达到60万个以上 民生保障 医保 医保跨省结算提质扩面 将12项治疗性辅助生殖技术项目纳入长三角地区医保支付范围，门诊慢特病跨省直接结算病种扩增至8个以上，争取社区（乡镇）卫生服务中心以上的医院全部实现跨省异地直接结算 养老 长三角养老机构共享互认 养老机构等级评定、服务标准、养老护理职业技能等级认定结果共享互认，发展旅居养老地300家以上 乡村 携手推动和美乡村共建共 发布《长三角和美乡村建设导引》，建成和美乡村（美丽乡村） 享 6000个以上 食品安全 联合开展“长食常安”监管 联动禁止涉食品安全严重失信人员从事食品行业 服务惠民活动 文旅服务 旅游 文旅一体化 打造“东方山水韵自在长三角”文旅品牌，共同推出长三角高铁旅游、跟着考古游长三角、中华文明探源、红色旅游等方面至少30条特色精品线路。 文旅 文旅场馆“一卡通” 依托社会保障卡，实现长三角3000家以上文旅场馆（图书馆、博物馆、A级旅游景区等）和健身场馆“一卡通用”，“一卡通”服务项目增加至70项以上 政务服务 政务 长三角“跨省高效办成一件 开通跨省通办“远程虚拟窗口”服务点位200个以上，累计上线 事” 政务服务200项以上，实现41个地级及以上城市全覆盖 资料来源：新华社，中国政府网，德邦研究所 图1：G8388次列车走向示意图 资料来源：中国铁路上海局集团有限公司融媒体中心，第一财经，德邦研究所 一体化发展是区域协调发展的高级形态，比协调、协同发展的要求更高、难度更大。2023年，长三角三省一市的生产总值规模达到30万亿元，占全国比重24.4%；“万亿之城”达到9个，占全国比重超过三分之一。长三角地区拥有上海 张江、安徽合肥两个综合性国家科学中心，全国约四分之一的“双一流”高校、国家重点实验室、国家工程研究中心，集聚了全国34%的高新技术企业、47%的科创板上市企业。此次长三角一体化打通各个站点城市的资源环境，推动产业、文旅、民生等各类要素融合，有助于发挥"乘数效应"，进一步提升经济活力。 我们有以下几点体会： 一是一体化发展是经济目前发展的内外部环境下的最优解。要实现高质量发 展，就要加大体制机制创新力度，在重点领域重点区域实现更大突破，加强各项改革举措的系统集成和协同配合，向更深层次更宽领域拓展。长三角一体化发展为区域发展“共同体”先行试水，后续其他区域有望“抄作业”吸取发展经验。 二是一体化发展或将先以交通领域为基础打破“壁垒”。我国全社会物流总费用占GDP比重由2003年的21.4%下降到2023年的14.4%，但同欧美等发达国 家这一比重8%-10%左右相比，我国社会物流成本高于发达国家。从目前来看，或以交通领域“破圈”为“先行军”，构建基础设施互联互通。此次会议上表明长三角将组建轨交公司，而这之前，由于行政区划的限制，城市轨道交通等是由各省规划建设。政策层面，有效降低全社会物流成本是去年底的中央经济工作会议以来被频繁提及的重要工作之一，而今年的全国两会、国常会、财经委会议均再次提到了有效降低全社会物流成本有关行动工作。 三是一体化发展要以高质量为核心，产业协同是要义。当前，在城市发展规划中经常出现对于一些未来发展空间大、技术先进或者经济效益好的行业重复投 资的现象，比如今年地方两会报告中对于新能源、新材料、汽车、生物医药、低空经济等领域的布局重复度就较高，未来一体化发展产业协同下，将有助于加强科技创新、产业创新的深度融合，推动跨区域跨部门整合科技资源，营造更具全球竞争力的创新生态。目前长三角、成渝地区已有探索，以产业链较长的汽车