一体业务承压，三翼业务快速成长

业绩简评 2024年5月23日，公司发布2024年一季度业绩：实现营收164 亿元，同比-19.2%；经调整净利润13.9亿元，同比-60.9%；归母 净利润4.3亿元，同比-84.3%。 经营分析 一季度营收及利润表现均有所下滑。公司营收下降主要由于存量 房及新房业务的收入减少，但由于家装家居、房屋租赁服务等业务收入增长，公司营收下降幅度小于利润下降幅度。经调整净利润及归母净利润下降主要由于业务结构改变，毛利率较高的一体业务收入下降，而毛利率较低的租赁业务等收入上升，使得公司整体毛 利率下降6.1pct至25.2%，毛利润同比下降35.1%至41亿元。受市场低迷及去年高基数影响，一体业务经营表现承压。2024Q1公司新房GTV为1518亿元，同比-45.4%；存量房GTV为4532亿 元，同比-31.8%。对应新房业务收入49.2亿元，同比-41.5%；存 港币(元)成交金额(百万元) 量房业务收入57.3亿元，同比-37.6%。一体业务同比降幅较大， 主要因为：去年同期需求集中释放，市场热度较高，造成业绩基数较高，而今年一季度市场表现相对低迷。 40.00 100 为34亿元，同比+26.1%；收入24.1亿元，同比+71.1%。房屋租赁 35.00 50 收入26.3亿元，同比+189.3%。新兴业务GTV为215亿元，同比-19.3%；收入7.0亿元，同比+85.3%。面对波动的市场环境，公司 30.00 231123 240223 0 三翼业务快速发展，打造第二增长曲线。2024Q1公司家装家居GTV 55.00 50.00 45.00 300 250 200 150 230523 230823 240523 稳步推进“一体三翼”战略，积极打造第二增长曲线，截至1Q24家装家居+房屋租赁+新兴业务三大业务合计收入占比上升至35.0%，同比提升21.7pct，当期已经成为公司业绩的重要支撑。 盈利预测、估值与评级 尽管市场基本面尚未出现明显修复，公司一体业务表现承压，但考虑到三翼业务增长势头良好有所抵消，我们维持原有盈利预测不变，预计公司2024-2026年的Non-GAAP净利润分别为107.9亿元、109.6亿元、116.2亿元，同比增速分别为+10.2%、+1.6%、 +6.0%。公司股票收盘价对应2024-26年PE估值（对应Non-GAAP净利润）分别为15.6x、15.4x、14.5x，维持“买入”评级。 风险提示 房地产销售复苏不及预期；负面舆情风险爆发；费率持续下调。 成交金额贝壳-W恒生指数 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 60,669 77,777 84,049 91,339 97,528 营业收入增长率 -24.87% 28.20% 8.06% 8.67% 6.78% Non-GAAP净利润（百万 2,843 9,798 10,794 10,963 11,618 元）Non-GAAP净利润增长率 23.9% 244.7% 10.2% 1.6% 6.0% 摊薄每股收益(元) 0.773 2.665 2.936 2.981 3.160 每股经营性现金流净额 2.30 3.03 2.28 2.91 3.37 ROE(归属母公司)(摊薄) -2.01% 8.16% 7.73% 7.56% 7.58% P/E 59.31 17.21 15.62 15.38 14.51 P/B 2.45 2.34 2.14 1.97 1.80 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 80,752 60,669 77,777 84,049 91,339 97,528 货币资金 20,446 19,413 19,635 26,141 34,704 44,664 增长率 14.6% -24.9% 28.2% 8.1% 8.7% 6.8% 应收款项 13,370 8,511 8,337 10,926 11,383 11,748 主营业务成本 64,933 46,888 56,059 60,958 67,100 72,605 存货 0 128 304 0.00 0.00 0.00 %销售收入 80.4% 77.3% 72.1% 72.5% 73.5% 74.4% 其他流动资产 36,110 42,373 41,478 41,010 41,593 42,088 毛利 15,819 13,781 21,718 23,091 24,239 24,923 流动资产 69,926 70,425 69,754 78,077 87,679 98,500 %销售收入 19.6% 22.7% 27.9% 27.5% 26.5% 25.6% %总资产 69.7% 64.4% 58.0% 60.5% 63.1% 65.7% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 1,972 2,037 1,965 2,022 2,068 2,104 销售费用 4,309 4,573 6,654 6,976 7,307 7,510 %总资产 2.0% 1.9% 1.6% 1.6% 1.5% 1.4% %销售收入 5.3% 7.5% 8.6% 8.3% 8.0% 7.7% 无形资产 10,191 17,905 23,542 23,821 24,091 24,354 管理费用 8,924 7,347 8,237 8,069 8,220 7,802 非流动资产 30,393 38,923 50,578 50,914 51,230 51,529 %销售收入 11.1% 12.1% 10.6% 9.6% 9.0% 8.0% %总资产 30.3% 35.6% 42.0% 39.5% 36.9% 34.3% 研发费用 3,194 2,546 1,937 2,221 2,192 2,146 资产总计 100,319 109,347 120,332 128,991 138,909 150,029 %销售收入 4.0% 4.2% 2.5% 2.6% 2.4% 2.2% 短期借款 454 619 290 191 191 191 息税前利润（EBIT） -608 -685 4,890 5,825 6,519 7,466 应付款项 6,009 5,843 6,329 6,773 7,063 7,261 %销售收入 n.a n.a 6.3% 6.9% 7.1% 7.7% 其他流动负债 22,473 26,879 32,905 34,460 37,449 39,987 财务费用 -379 -755 -1,274 -809 -906 -1,035 流动负债 28,936 33,341 39,524 41,425 44,703 47,439 %销售收入 -0.5% -1.2% -1.6% -1.0% -1.0% -1.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 4,327 6,952 8,607 8,607 8,607 8,607 - 0 0 0 0 0 0 负债 33,263 40,293 48,131 50,031 53,310 56,045 投资收益 -147 -547 -30 0 0 0 普通股股东权益 66,974 68,920 72,100 78,853 85,485 93,863 %税前利润 n.a n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 -608 -685 4,890 5,825 6,519 7,466 未分配利润 69,613 69,558 72,721 79,474 86,107 94,484 营业利润率 n.a n.a 6.3% 6.9% 7.1% 7.7% 少数股东权益 82 134 101 107 114 121 营业外收支 1,517 769 1,749 1,500 1,200 1,000 负债股东权益合计 100,319 109,347 120,332 128,991 138,909 150,029 税前利润利润率 1,141 1.4% 292 0.5% 7,88410.1% 8,134 9.7% 8,626 9.4% 9,501 9.7% 比率分析 所得税 1,665 1,690 1,994 2,033 2,156 2,375 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 146.0% 578.0% 25.3% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -525 -1,397 5,890 6,100 6,469 7,125 每股收益 -0.143 -0.377 1.600 1.657 1.758 1.936 少数股东损益 -1 -11 6 6 6 7 每股净资产 18.214 18.743 19.608 21.444 23.248 25.527 归属于母公司的净利润 -524 -1,386 5,883 6,094 6,463 7,118 每股经营现金净流 0.978 2.301 3.034 2.277 2.908 3.373 净利率 n.a n.a 7.6% 7.3% 7.1% 7.3% 每股股利 0.000 0.000 0.772 0.829 0.879 0.968 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 -0.78% -2.01% 8.16% 7.73% 7.56% 7.58% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -0.52% -1.27% 4.89% 4.72% 4.65% 4.74% 净利润 -524 -1,386 5,883 6,094 6,463 7,118 投入资本收益率 0.39% 4.27% 4.50% 4.98% 5.18% 5.45% 少数股东损益 -1 -11 6 6 6 7 增长率 非现金支出 2,716 3,308 2,054 931 806 2,207 主营业务收入增长率 14.57% -24.87% 28.20% 8.06% 8.67% 6.78% 非经营收益 EBIT增长率 -119.76% 12.61% -814.10% 19.11% 11.91% 14.52% 营运资金变动 32 5,036 1,818 182 2,240 1,875 净利润增长率 -118.87% -164.45% 524.45% 3.59% 6.04% 10.14% 经营活动现金净流 3,595 8,461 11,158 8,372 10,693 12,401 总资产增长率 -3.81% 9.00% 10.05% 7.20% 7.69% 8.01% 资本开支 -1,430 -793 -874 -1,500 -1,500 -1,500 资产管理能力 投资 9,515 6,979 39,191 0 0 0 应收账款周转天数 42.1 25.0 14.9 18.3 17.4 16.6 其他 -32,970 -14,658 -42,294 1,500 1,200 1,000 存货周转天数 N.A. N.A. N.A. N.A. N.A. N.A. 投资活动现金净流 -24,884 -8,472 -3,977 0 -300 -500 应付账款周转天数 33.8 45.5 41.2 40.6 38.4 36.5 股权募资 0 -1,320 -5,151 0 0 0 固定资产周转天数 8.9 12.3 9.2 8.8 8.3 7.9 债权募资