股指专题报告：政策夯实底部，上行趋势有待增量因素驱动

股指 摘要 专题报告 一季度A股经历了跌宕起伏，先是2月初的单边下坠，部分结构化雪球产品触及“敲入”线、私募基金产品触及清盘线，市场流动性极致枯竭，恐慌情绪蔓延，中小盘指数跌幅居前。随后在政策强力呵护下，呵护资本市场的政策“组合拳”落地，2月初股指触底“V型”反弹，市场流动性快速恢复，上证指数从2635点底部连续反弹并回归3000点。板块中，“红利”和“中字头”概念股表现较强。 2024年3月31日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑雨婷从业资格号：F3074875投资咨询号：Z0017779 经历了连续的上涨，当前沪指在3000点关口陷入震荡。展望二季度，政策的托底夯实了股指的阶段性底部，企业盈利和全球流动性走势将成为后续股指是否打开上行区间的关键变量。一是，当前国内经济总量层面呈现复苏态势，工业生产、线下消费为重要支撑，工业企业利润增速已触底回升，有望驱动企业盈利改善；地产销售预计呈现局部核心区域回暖、总体延续下行的格局，地产投资对经济的拉动或难有超预期表现。二是，美国经济、就业仍然保持较强韧性，核心PCE处于2.8%水平，短期降息必要性有所降低，年内降息次数预期由6次下调为2-3次。美联储的降息预期调整或带来市场流动性的阶段性修正，不过，拉长时间周期来看，结合美国历史上两次“软着陆”降息的经验，美国停止加息->保持高利率水平->首次降息期间，A股先是提前反应全球流动性改善利好，大幅反弹，随后陷入震荡调整，最后在美联储确认首次降息后，开启震荡上行，整个过程呈现“N”型走势。综合来看，对于股指来说，经历了风险释放，股指在政策托底下，下方存在支撑，策略上可考虑低位布局，并等待企业盈利因素、全球流动性因素改善后开启上行空间。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 112024年一季度行情回顾 一季度A股经历了跌宕起伏，先是2月初的单边下坠，部分结构化雪球产品触及“敲入”线、私募基金产品触及清盘线，市场流动性极致枯竭，恐慌情绪蔓延，中小盘指数跌幅居前，中证500、中证1000、中证2000当月分别下跌13.49%、18.72%、20.97%。随后在政策强力呵护下，2月初股指触底“V型”反弹，春节前后几天市场流动性快速恢复，上证指数从2635点底部连续反弹并回归3000点，中证1000从4178点底部大幅反弹至5300点。在此期间，中证1000、中证500股指期货远月合约曾触及涨停。 数据来源：wind 一季度“红利”和“中字头”概念股表现较强。申万一级行业指数一季度涨跌幅依次为：银行（11.3%）、通信（8.9%）、家用电器（8.7%）、煤炭（7.1%）、石油石化（6.3%）、有色金属（4.8%）、传媒（4.2%）、公用事业（2.9%）、汽车（2.2%）、交通运输（1.5%）、食品饮料（1.1%）、美容护理（-1.3%）、钢铁（-1.5%）、建筑装饰（-1.5%）、非银金融（-2.0%）、电力设备（-3.2%）机械设备（-4.5%）、建筑材料（-5.2%）、计算机（-5.3%）、房地产（-5.5%）、纺织服饰（-5.7%）、轻工制造（-5.8%）、商贸零售（-5.9%）、社会服务（-7.2%）电 子 （-7.6%）、农林牧渔（-7.7%）、基础化工（-7.8%）、国防军工（-8.6%）环保（-9.6%）、医药生物（-10.8%）、综合（-11.4%）。 数据来源：wind 2经济和企业盈利方面 2.1经济总体稳步复苏，结构延续分化 1-2月经济数据总体表现略超预期，结构上延续前期分化格局，即线下消费强势，基建和制造业在政策托底下保有韧性，地产投资继续低迷。 具体来看，投资方面：1-2月全国固定资产投资同比增长4.2%，增速较去年加快1.2个百分点，其中房地产开发投资同比下滑9.0%，降幅比去年全年收窄0.6个百分点，为2023年3月以来降幅首次收窄。 消费方面：1-2月社会消费品零售总额同比增长5.5%，增速比去年12月回落1.9个百分点。 工业方面：1-2月规模以上工业增加值同比上涨7.0%，比去年12月加快0.2个百分点，为2023年3月以来最高水平。41个工业大类行业中，39个行业增加值实现了同比增长，增长面为95.1%，比上年12月份扩大19.5个百分点。 2.2企业盈利可能已触底修复 1-2月规上工业增加值同比增速录得7.0%，好于市场预期，其中高技术制造业投资增速边际回升1.1pct至7.5%；电子、铁路船舶航空航天行业、汽车、仪器仪表增速居前，分别为14.6%、11.0%、9.8%、8.7%。2023年底以来，工业企业利润持续修复，同比增速由-19.2%持续回升转正至12月的16.8%。 从期指品种来看，2023年以来沪深300、上证50、中证500中证1000净利润同比走势分化。截至2023年三季度，沪深300净利润累计同比增速维持正数，为3.87%，上半年同比增5.17%；上证50前三季度净利率累计同比增速转为负值，同比降2.22%，中证500和中证1000前三季度净利润累计同比增速大幅下行，分别为-9.2%、-20.79%，前值分别为-11.86%、-20.79%。 2.3地产成为经济复苏的主要掣肘 2.3.1一线城市新房成交低于历史同期，二手房成交保持韧性 根据国家统计局公布的1-2月经济数据，1-2月，全国商品房销售面积1.14亿平，同比下降20.5%（2023年同期同比下降8.5%），其中1-2月商品住宅销售面积同比下降24.8%；1-2月商品房销售额1.06万亿元，同比下降29.3%（2023年同期同比下降6.5%）。按照城市规模来看，30城中，一线城市1-2月商品房累计销售249.5万平方米，表现略差于2020年同期，同比去年大幅下跌42.7%。二线城市1-2月商品房累计销售666.1万平方米，同比去年下跌38.8%；三线城市1-2月商品房累计销售249.5万平方米，同比去年下跌42.7%，一二三线城市的销售情况均不容乐观。 数据来源：wind 数据来源：wind 相比于一手房，二手房市场1-2月的销售情况保持稳健，季节性表现良好。二手房市场中，根据wind数据，2024年1-2月全国16个重点监测城市二手房销售量为1178.24万平（2023年为1219.39万平，2022年为935.3万平，2021年为1387.97万平），同比去年下行3.4%。重点城市中，青岛、成都、南京、无锡、深圳、大连等城市二手房成交同比上涨幅度超30%，成交热度远超2022年。 二手房销售明显优于新房销售，主要原因在于，一方面，二手房价格市场化程度较高，部分二手房“以价换量”，新房倒挂红利消失。尤其部分优质板块的次新楼盘，购房性价比提升，对刚需购房者的新引力较高。另一方面，房企资金压力犹存，居民对买期房的意愿明显降低，买入二手房可以有效消除烂尾、减配的担忧。 数据来源：wind 2.3.2房屋新开工和房屋竣工面积双双下行 2024年1-2月，全国房地产开发投资额为1.2万亿元，同比下降9.0%，降幅较2023年全年收窄0.6个百分点。其中，1-2月全国房屋新开工面积0.94亿平，同比下降29.7%（2023年同期为下降20.4%）；1-2月，房屋竣工面积1.04亿平，同比下降20.2%（2023年为同比增17.0%）。 数据来源：wind 2024年1-2月，房地产开发到位资金为1.62万亿元，累计同比下行24.1%，地产销售不佳对销售回款带来负反馈，房企资金压力犹存。其中1-2月国内贷款为0.3万亿元，同比下降10.3%；自筹资金为0.5万亿元，同比下降15.2%；定金及预收款为0.5万亿元，同比下降34.8%； 在销售持续筑底的影响下，销售回款资金降幅明显扩大，企业资金压力犹存。此外，当前政策支持主要以项目为锚定，房企融资“白名单”项目的五项要求仍较为严格，进入“白名单”并不意味着获得授信支持，银行在具体的项目选择上大概率仍然以市场化方式为主，房企得到的资金支持仍然有限。 数据来源：wind 2.3.3土拍市场延续“二八分化”，优质房企补充土储意愿较强 1-2月全国100个大中城市土拍表现平平，土地成交数量与土地溢价率基本持平于近3年来历史同期水平。拿地数据“二八分化”格局延续，优质城市的核心地块热度较高；由于2022年以来土拍市场表现持续遇冷，部分资金较为充裕的房企土地储备较为不足，补充优质土储的意愿较强。1-2月，TOP100企业拿地总额1577亿元，同比增长30.6%。 数据来源：wind 数据来源：wind 3政策方面 3.12024年《政府工作报告》奠定全年基调 20243月5日，十四届全国人大二次会议在北京召开，李强总理代表国务院在会议上作《政府工作报告》，对2023年工作进行回顾，并对2024年主要预期目标、重点工作进行部署。 （1）经济增长目标为5%左右，与2023年一致，总量的增长维持平稳，继续强调各类政策协调配合发力。2023年经济增长目标为5%，实际值5.2%，实际基数不低，实现2024年5%左右增长目标，仍需要财政、货币等各类政策协同配合。《政府工作报告》中提出，“坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，谨慎出台收缩性抑制性举措，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合”。 （2）财政政策继续“适度加力、提质增效”，超长期特别国债的增发为亮点。2024年赤字率拟按3%安排，与2023年一致，赤字规模4.06亿元，比2023年年初预算增加1800亿元；预计2024年财政收入继续恢复增长，加上调入资金等，一般公共预算支出规模28.5万亿元、比上年增加1.1万亿元；拟安排地方政府专项债券3.9万亿元、比上年增加1000亿元。《政府工作报告》表示，“为系统解决强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资金问题，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点安全能力建设，今年先发行1万亿元”。 （3）货币政策继续“灵活适度、精准有效”，保持稳健宽松的同时防止资金空转。《政府工作报告》指出，“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，促进社会综合融资成本稳中有降。畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转”。货币政策总体延续稳健宽松基调，相机结合信贷增长情况，进一步开展降准降息。结构性货币政策继续精准发力，满足科技、绿色、养老等领域的融资需求。 （4）行业政策上，地产基调继续以“平稳健康发展”为主，政策继续聚焦高端制造、消费等高质量发展方向。本次《政府工作报告》对地产行业并无过多着墨，其中提到“加快构建房地产发展新模式，加大保障性住房供给”，国内经济新旧动能转换已是大势所趋，地产行业更多的是保持平稳运行、防范风险的底线思维。 本次《政府工作报告》的行业重点工作更多地是放在消费的支持及高质量发展驱动两个方面：制造业投资方面，推动各类生产设备、服务设备更新和技术改造，《政府工作报告》中指出，“制造业重点产业链高质量发展行动；推动传统产业高端化、智能化、绿色化转型；积极培育新型产业和未来产业，促进战略性新兴产业融合集群发展，巩固扩大智能网联新能源汽车等产业领先优势，加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎”。 消费方面，从就业->收入->消费链条出发，提振居民消费意愿。《政府工作报告》表示，“提高居民的消费意愿，从增加收入、优化供给、减少限制性措施等方面综合施策，激发消费潜能”，“鼓励和推动消费品以旧换新,提振智能网联新能源汽车、电子产品等大宗消费。积极扩大有效投资”。 总体来看，《政府工作报告》内容继续奠定“以稳为主”的基调，释放的增量政策不多，更多的延续去年下半年政策基调和思路。货币政策维持宽松，财政政策接力发力，赤字率和地 方政府专项债发行额度均有所提升，同时新增万亿超长期国债的发行。不过，财政政策的进一步发力已在市场预期之