投资观点&研究专题周周谈·第74期：慢性乙肝进入临床治愈时代，长效干扰素大有可为

证券研究报告|医药生物|2024年4月26日 www.hczq.com 华创医药投资观点&研究专题周周谈·第74期 慢性乙肝进入临床治愈时代，长效干扰素大有可为 华创医药首席分析师郑辰 华创医药联席首席分析师刘浩华创医药高级分析师李婵娟华创医药高级分析师黄致君 联系人：华创医药研究员朱珂琛 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360522090003邮箱：huangzhijun@hcyjs.com @2021华创版权所有 本报告由华创证券有限责任公司编制 报告仅供华创证券有限责任公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。华创证券对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。 请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 01行情回顾 第一部分 02 03 板块观点和投资组合行业和个股事件 本周行情回顾 •本周，中信医药指数上涨4.61%，跑赢沪深300指数3.41个百分点，在中信30个一级行业中排名第20位。 •本周涨幅前十名股票为迪哲医药-U、常山药业、兴齐眼药、艾力斯、益方生物-U、百利天恒-U、怡和嘉业、万孚生物、富祥药业、凯因科技。 •本周跌幅前十名股票为*ST太安、特一药业、金域医学、智飞生物、富士莱、哈三联、山东药玻、桂林三金、拓新药业、济川药业。 本周中信一级行业指数涨跌幅本周涨跌幅排名前10的股票 8% 6% 4% 2% 计算机综合金融非银行金融 电子医药通信 食品饮料房地产传媒 国防军工消费者服务 汽车轻工制造农林牧渔交通运输 电力设备及新能源 综合机械 基础化工商贸零售纺织服装 建材建筑 电力及公用事业 家电银行 有色金属 钢铁石油石化 煤炭 0% -2% -4% -6% -8% -21.74% -25% -15.34% -14.21% -13.98% -10.81% -10.76% -9.95% -9.44% -9.24% -8.67% -20%-15%-10%-5%0% *ST太安特一药业金域医学智飞生物富士莱哈三联山东药玻桂林三金拓新药业济川药业 迪哲医药-U常山药业兴齐眼药艾力斯 益方生物-U百利天恒-U怡和嘉业万孚生物富祥药业凯因科技 25.40% 23.53% 23.11% 22.81% 21.22% 21.21% 21.01% 20.81% 20.56% 20.34% 0%5%10%15%20%25%30% 此页包含机密资料，其全部或任何部分不可被复制或再发送。本页不构成对任何产品的要约出售/购买、招揽或建议。关于免责声明全文，详见本PPT最后部分 。3资料来源：Wind，华创证券 第二部分 01 行情回顾 02板块观点和投资组合 03 行业和个股事件 •整体观点：当前医药板块的估值处于低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、23年前三季度受到市场环境变化和疫情影响造成行业业绩低基数、大领域大品种对行业的拉动效应，我们对2024医药行业的增长保持乐观。投资机会上，我们认为有望百花齐放。 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC等产品指标）转换，迎来产品为王的阶段。2023年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：恒瑞、百济、贝达、信达、康方、科伦、康宁、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、先声、首药、歌礼、金斯瑞传奇、翰森、荣昌等。 •医疗器械：1）高值耗材关注电生理赛道和骨科赛道。骨科首推春立医疗，关注三友医疗、威高骨科等。电生理关注惠泰医疗、微电生理；2）IVD关注集采弹性和高增长，首推新产业、安图生物、迪瑞医疗、普门科技；3）医疗设备受益持续的国产替代政策支持和三年疫情更新设备的需求，首推迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、海泰新光、新华医疗；4）低值耗材处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外订单逐季度恢复，关注维力医疗、振德医疗；5）医保控费等环境下，ICL渗透率有望提升，推荐金域医学，关注迪安诊断。 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：今年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，优选确定性强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）、健民集团（体培牛黄）等。 •药房：展望2024年，考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，结合估值处于历史底部，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值已处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情的放开，血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 •生命科学服务：国产替代空间大，需求急迫，行业发展空间大；干扰项有新冠和产品竞争力。重点关注奥浦迈、百普赛斯、华大智造等。 •CXO：多肽、ADC、CGT、mRNA等新兴领域蓬勃发展有望提供较大边际需求增量。建议关注增长稳健的一体化、综合型公司和积极拥抱产业新兴领域的公司，如药明康德、康龙化成、凯莱英、药明合联等，另外建议关注临床外包新签订单金额增速亮眼的普蕊斯、诺思格。 ┃慢性乙肝基本概念 •乙型病毒性肝炎是由乙型肝炎病毒（HBV）引起的以肝脏病变为主的一种传染病。乙肝发病初期一般都是急性，从初次感染开始，前6个月被称为急性感染期，而6个月内没有清除一般被认为转变为慢性乙肝（CHB），慢性乙肝会增加患肝功能衰竭、肝癌或肝硬化风险。 •中国慢性乙型肝炎防治指南（2022年版）指出我国目前约有8600万人存在慢性乙型肝炎病毒的感染，其中慢性乙肝患者约2000-3000万，患者群体庞大。WHO提出2030年消除病毒性肝炎作为公共卫生危害的目标，届时慢性乙肝新发感染率减少90%、死亡率减少65%、诊断率达到90%和治疗率达到80%，我国慢性乙肝现状距离目标达成仍有很大缺口。 慢性乙肝会增加肝硬化、肝癌等风险 WHO对慢性乙肝诊断率和治疗率要求以及中国实际情况 90% 80% 22% 15% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 此页包含机密资料，其全部或任何部分不可被复制或再发送。本页不构成对任何产品的要约出售/购买、招揽或建议。关于免责声明全文，详见本PPT最后部分 中国（2020） WHO要求（2030） HBV 正常肝脏 慢性乙肝 肝硬化 肝癌 20%慢性乙肝直接进展为肝癌 。7数据来源：Young-SukLimetal.EvidenceforBenefitsofEarlyTreatmentInitiationforChronicHepatitisB，中华医学会肝病学分会《中国慢性乙型肝炎防治指南（2022年版）》，华创证券 诊断率治疗率 ┃尚无靶向cccDNA清除药物，慢性乙肝难实现完全治愈 •慢性乙肝完全治愈（completecure）指停止治疗后血清HBsAg持续阴性，伴或不伴抗-HBs出现，HBVDNA低于最低检测下限，肝 脏生物化学指标正常，同时肝细胞核内的cccDNA被清除。 •HBV属嗜肝DNA病毒科，HBV感染人体后通过肝细胞膜上的钠离子-牛磺胆酸-协同转运蛋白（NTCP）作为受体进入肝细胞，其基因组部分双链的松弛环状DNA（rcDNA）进入细胞核并形成病毒复制的模板—共价闭合环状DNA（cccDNA），HBVcccDNA与宿主组蛋白和非组蛋白结合形成病毒微染色体，具有高度稳定性，cccDNA半衰期较长，无需新的病毒进入肝细胞即可自我补充，保持一定数量的转录模板。 •现有乙肝治疗药物主要有核苷（酸）类似物以及长效干扰素，前者直接抑制病毒复制，后者作为免疫调节剂通过激活先天性和获得性免疫发挥抗病毒作用，但两种治疗手段均无法实现cccDNA的清除，导致HBsAg持续表达，因而难以实现慢性乙肝完全治愈。 乙肝病毒结构HBV感染复制路径 此页包含机密资料，其全部或任何部分不可被复制或再发送。本页不构成对任何产品的要约出售/购买、招揽或建议。关于免责声明全文，详见本PPT最后部分 。8数据来源：Bioreview，仁度生物，华创证券 ┃临床治愈已成当前慢性乙肝治疗的理想终点 •考虑到HBV独特复杂的基因组和复制模式使得病毒难以从体内彻底清除，在无法实现完全治愈的情况下临床应首先追求实现乙肝的临床治愈（注：临床治愈即功能性治愈，海外主要称为功能性治愈）。所谓临床治愈，即在有限疗程治疗后HBsAg持续阴性，伴或不伴抗-HBs出现，HBVDNA低于最低检测下限，肝脏生物化学指标正常，肝细胞核内可能仍存在cccDNA。 •我国《慢性乙型肝炎防治指南》（2015年版）首次提出临床治愈的概念，2016年美国肝病学会（AASLD）和欧洲肝病学会（EASL）联合召开会议，将乙肝治愈区分为完全彻底治愈、功能性治愈和部分治愈，随后2017年欧洲EASL指南和2018年美国AASLD指南也确认了功能性治愈概念，临床治愈已成为全球慢性乙肝治疗共识。 •临床治愈可实现HBsAg的清除（HBsAg<0.05IU/mL），患者可长期安全停药，复发风险低，显著降低肝硬化和肝癌发生风险，同时降低患者的病死率，因此对于适合的优势人群应尽可能追求早期临床治愈。 乙肝治愈的定义HBsAg清除可降低肝癌风险 此页包含机密资料，其全部或任何部分不可被复制或再发送。本页不构成对任何产品的要约出售/购买、招揽或建议。关于免责声明全文，详见本PPT最后部分 特征指标 缩写 部分治愈 临床治愈 完全治愈 乙肝表面抗原 HBsAg 阳性 阴性 阴