公司事件点评报告：改革成效显现，推进酱油高端化策略

证 券 研2024年04月24日 究 报改革成效显现，推进酱油高端化策略 告—中炬高新（600872.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2024年4月23日，中炬高新发布2024年一季度报告。 投资要点 基本数据 2024-04-23 ▌改革成效显现，盈利能力显著提升 当前股价（元） 27.55 2024Q1公司总营收14.85亿元（+9%），归母净利润为2.39 总市值（亿元） 216 亿元（+60%）。受益于原材料采购单价下降，公司2024Q1毛 总股本（百万股） 785 利率同增6pct至36.98%，新产区设备投产将进一步降低生 流通股本（百万股） 785 产成本，毛利率有望持续提升；2024Q1公司销售/管理费用 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 21.3-39.26 254.6 市场表现 (%)中炬高新沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《中炬高新（600872）：主业经营稳健，期待改革成效》2024-03-31 2、《中炬高新（600872）：土地纠纷案终和解，内部架构持续优化》2024-01-31 3、《中炬高新（600872）：土地纠纷案加快解决，回购股份开始新篇章》2023-12-28 相关研究 公司研究 率分别为7.73%/6.36%，分别同减1pct/0,04pct，尽管广告宣传/电商费用支出增加，但综合人员减少因素后，总销售费用率下降，随着公司将渠道环节费投不断转向终端消费者培育，费投效率有望持续提升。综合来看，公司净利率同增6pct至17.63%，盈利能力显著提升。现金流端，公司 2024Q1经营净现金流为4.03亿元（+106%）。 ▌酱油高端化实现品牌占位，餐饮直营全渠道发力 2024Q1美味鲜公司营收为14.61亿元（+10%），归母净利润 2.44亿元（+60%），主要受益于原材料成本下降。酱油、鸡精粉延续增势，确定推进产品高端化战略。2024Q1公司酱油 /鸡精鸡粉营收分别为9.47/1.81亿元，分别同增13%/17%，酱油主品类增长提速，后续公司将深化酱油高端化发展策略，计划陆续推出有机/减盐/零添加等健康化细分产品，今年借助电商平台建立消费者品牌认知，预计2025年进入流通渠道放量，未来有望持续提升渠道盈利能力。2024Q1公司食用油/其他产品营收分别为1.01/2.13亿元，分别同减6%/0.3%，食用油表现延续承压。强化经销商管理，推进全渠道均衡发展。公司2024Q1分销/直销渠道营收分别为14.01/0.42亿元，分别同增10%/27%。截至2024Q1公司总经销商2181家，较年初净增加97家，公司加快招商进度，提高准入条件，并针对经销商分级管理，赋能终端开拓。在渠道策略上，公司通过成立B端大区专项进攻餐饮连锁/开发大包装产品适配餐饮渠道，同时利用经销商队伍/公司业务团队共同布局直营业务，实现渠道均衡发展。全区域营收稳步上升，2024Q1公司东部/南部/中西部/北部区域营收分别为3.72/5.22/3.24/2.25亿元，分别同增24%/3%/10%/8%，全区域营收均有上升。 ▌盈利预测 公司董事会改组以来，已完成营销架构及人员调整，改革效果在2024Q1业绩中逐步体现，我们看好公司持续释放组织活力、进一步提高市占率，稳步实现未来三年战略规划。预计2024-2026年EPS分别为1.11/1.37/1.68元，当前股价对应PE分别为25/20/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、股权激励计划无法完成或低于预期风险、改革进展不及预期风险等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 5,139 6,013 7,002 8,094 增长率（%） -3.8% 17.0% 16.4% 15.6% 归母净利润（百万元） 1,697 873 1,076 1,322 增长率（%） 386.5% -151.4% 23.2% 22.9% 摊薄每股收益（元） 2.16 1.11 1.37 1.68 ROE（%） 32.6% 14.3% 15.0% 15.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 5,139 6,013 7,002 8,094 现金及现金等价物 500 1,648 2,217 3,324 营业成本 3,458 3,954 4,524 5,158 应收款 92 49 58 67 营业税金及附加 61 69 77 85 存货 1,618 1,433 1,891 2,011 销售费用 457 529 630 737 其他流动资产 1,523 1,832 2,154 2,469 管理费用 377 433 497 567 流动资产合计 3,733 4,963 6,319 7,870 财务费用 -6 -46 -62 -93 非流动资产: 研发费用 181 211 246 285 金融类资产 220 320 400 450 费用合计 1,009 1,127 1,311 1,495 固定资产 1,906 1,924 1,854 1,754 资产减值损失 -33 0 0 0 在建工程 242 97 39 15 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 182 172 163 155 投资收益 38 32 25 20 长期股权投资 4 4 4 4 营业利润 633 920 1,135 1,392 其他非流动资产 652 652 652 652 加:营业外收入 1,181 15 10 8 非流动资产合计 2,986 2,850 2,713 2,580 减:营业外支出 13 10 8 5 资产总计 6,719 7,813 9,032 10,451 利润总额 1,802 925 1,137 1,395 流动负债: 所得税费用 65 32 39 46 短期借款 100 0 0 0 净利润 1,737 893 1,099 1,349 应付账款、票据 544 827 882 934 少数股东损益 40 20 23 27 其他流动负债 585 585 585 585 归母净利润 1,697 873 1,076 1,322 流动负债合计 1,337 1,539 1,659 1,730 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 -3.8% 17.0% 16.4% 15.6% 归母净利润增长率 386.5% -151.4% 23.2% 22.9% 盈利能力毛利率 32.7% 34.2% 35.4% 36.3% 四项费用/营收 19.6% 18.7% 18.7% 18.5% 净利率 33.8% 14.8% 15.7% 16.7% ROE 32.6% 14.3% 15.0% 15.5% 偿债能力资产负债率 22.6% 22.0% 20.4% 18.3% 净利润 1737 893 1099 1349 营运能力 少数股东权益 40 20 23 27 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 折旧摊销 179 136 137 132 应收账款周转率 56.0 121.7 121.7 121.7 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 2.1 2.8 2.4 2.6 营运资金变动 -1115 319 -586 -325 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 842 1368 673 1184 EPS 2.16 1.11 1.37 1.68 投资活动现金净流量 -877 27 48 74 P/E 12.8 24.8 20.1 16.4 筹资活动现金净流量 1183 -100 0 -1 P/S 4.2 3.6 3.1 2.7 现金流量净额 1,148 1,295 720 1,257 P/B 4.6 3.9 3.3 2.7 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 181 181 181 181 非流动负债合计 181 181 181 181 负债合计 1,518 1,720 1,841 1,911 所有者权益股本 785 785 785 785 股东权益 5,201 6,093 7,191 8,540 负债和所有者权益 6,719 7,813 9,032 10,451 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可