合同负债保持较快增长，高分红属性凸显

2024年04月16日 合同负债保持较快增长，高分红属性凸显 行动教育(605098) 评级： 买入 股票代码： 605098 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 47.98/32.77 目标价格： 总市值(亿) 53.91 最新收盘价： 45.66 自由流通市值(亿) 53.91 自由流通股数(百万) 118.08 事件概述 2023年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为6.72/2.19/2.15/4.54亿元、同比增长 49.08%/97.95%/116.04%/533.08%，业绩符合市场预期。经营性现金流高于净利主要由于合同负债增加1.9亿元。23Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为2.11/0.59/0.59亿元、同比增长91%/251%/309%。 公司拟每10股派发现金红利10元，加中期分红拟每10股派发现金红利18元，分红率为97%，股息率为3.9%。 分析判断: 疫后复苏效应明显，收入全线增长。分拆来看，23年管理培训/管理咨询/图书销售收入分别为5.95/0.74/0.02亿元、同比增长55.26%/13.53%/52.16%。收入增长主要由于：1）本期公司执行大客户战略成果显著，截至23年末“大客户战略”主题培训共开展了42期，已有240余家大客户企业与行动教育达成深度合作；2）品牌影响力持续提升，对市场产生了积极的影响，品牌百度资讯指数近5年CAGR达到79.87%；3）公司人才梯队建设卓有成效，形成了精选人才和培育人才的高质量体系，培训和咨询业务订单量充裕，培训课程及咨询服务开展增加，营业收入增加。 净利率增幅高于毛利率，主要由于规模效应导致费用率下降。（1）23年公司毛利率/净利率为78.26%/32.77%、同比提高3.07/7.92PCT；其中管理培训/管理咨询/图书销售毛利率分别为 82.16%/48.31%/41.23%、同比提高1.73/2.69/17.09PCT；23年销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.52%/13.58%/4.33%/-3.82%、同比增加-5.57/-4.73/-1.92/3.40PCT。其他收益及投资收益占比下降 1.4PCT；公允价值变动收益占比下降1.0PCT；所得税占比增加1.9PCT。（2）23Q4公司毛利率/净利率为 77.07%/28.09%、同比提高7.72/12.83PCT。23Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为27.43%/15.17%/5.08%/- 3.14%、同比增加-8.91/-3.31/-1.54/3.33PCT。公允价值变动收益占比下降2.3PCT，所得税占比增加 2.7PCT。 合同负债有所增长。2023年合同负债为9.58亿元、同比增长24.90%、环比增长9.36%。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，一方面，公司在23年销售人数增长19%，为扩张做储备；另一方面，大客户效果显著，销售人效有所提升。（2）中期来看，经济放缓过程中客户再培训意愿增强，课程单价仍有提升空间，有望贡献明年增量。（3）长期来看，公司在新城市拓展、销售团队扩张、OMO数字商学院等项目实现单客户挖潜等方面仍存在空间。下调24-25年收入预测9.37/11.21亿元至8.76/10.82亿元，新增26年收入预测13.15亿元；维持24-25年归母净利为2.84/3.55亿元，新增26年净利预测4.35亿元；对应24/25/26年EPS2.41/3.01/3.69元；2024年4月15日收盘价45.66元对应PE分别为19/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示 人员流失风险；课程迭代风险；系统性风险。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 451 672 876 1,082 1,315 YoY（%） -18.8% 49.1% 30.3% 23.6% 21.5% 归母净利润(百万元) 111 219 284 355 435 YoY（%） -35.1% 98.0% 29.4% 25.0% 22.6% 毛利率（%） 75.2% 78.3% 78.6% 79.2% 79.8% 每股收益（元） 0.94 1.86 2.41 3.01 3.69 ROE 10.4% 22.9% 22.8% 22.2% 21.4% 市盈率 48.57 24.55 18.98 15.19 12.39 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 672 876 1,082 1,315 净利润 220 287 359 440 YoY(%) 49.1% 30.3% 23.6% 21.5% 折旧和摊销 26 7 5 6 营业成本 146 187 225 266 营运资金变动 232 538 313 337 营业税金及附加 4 5 6 8 经营活动现金流 454 806 649 752 销售费用 178 241 293 366 资本开支 -13 -78 -62 -68 管理费用 91 123 155 184 投资 15 -247 -359 -466 财务费用 -26 -21 -25 -28 投资活动现金流 57 -297 -389 -500 研发费用 29 44 54 60 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 5 11 14 17 筹资活动现金流 -345 0 0 0 营业利润 259 333 416 510 现金净流量 166 509 260 252 营业外收支 -1 1 1 1 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 257 334 417 511 所得税 37 47 58 72 成长能力（%） 净利润 220 287 359 440 营业收入增长率 49.1% 30.3% 23.6% 21.5% 归属于母公司净利润 219 284 355 435 净利润增长率 98.0% 29.4% 25.0% 22.6% YoY(%) 98.0% 29.4% 25.0% 22.6% 盈利能力（%） 每股收益 1.86 2.41 3.01 3.69 毛利率 78.3% 78.6% 79.2% 79.8% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 32.8% 32.7% 33.1% 33.4% 货币资金 1,358 1,867 2,127 2,379 总资产收益率ROA 10.5% 9.6% 9.8% 9.8% 预付款项 15 40 48 57 净资产收益率ROE 22.9% 22.8% 22.2% 21.4% 存货 3 5 6 8 偿债能力（%） 其他流动资产 447 698 1,060 1,530 流动比率 1.66 1.57 1.63 1.70 流动资产合计 1,823 2,611 3,242 3,974 速动比率 1.65 1.54 1.60 1.67 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 1.24 1.12 1.07 1.02 固定资产 164 228 276 328 资产负债率 54.1% 57.7% 55.8% 53.8% 无形资产 2 2 2 2 经营效率（%） 非流动资产合计 274 342 395 455 总资产周转率 0.32 0.30 0.30 0.30 资产合计 2,096 2,953 3,638 4,428 每股指标（元） 短期借款 0 0 0 0 每股收益 1.86 2.41 3.01 3.69 应付账款及票据 19 21 25 29 每股净资产 8.12 10.53 13.53 17.22 其他流动负债 1,078 1,645 1,967 2,314 每股经营现金流 3.85 6.83 5.50 6.37 流动负债合计 1,096 1,666 1,992 2,343 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 38 38 38 38 PE 24.55 18.98 15.19 12.39 非流动负债合计 38 38 38 38 PB 4.75 4.34 3.37 2.65 负债合计 1,134 1,704 2,030 2,381 股本 118 118 118 118 少数股东权益 3 6 10 14 股东权益合计 962 1,249 1,608 2,048 负债和股东权益合计 2,096 2,953 3,638 4,428 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，11年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己