“三核九翼”夯实基础，大单品增速亮眼

投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入82.2亿元，同比减少0.3%，归母净利润9.9亿元，同比增加14.5%，扣非净利润9.5亿元，同比增加23.8%。 “三核九翼”强基础，深耕主品增业绩。报告期商业端实现营业收入37.62亿元（-11.19%），受到疫后商业模式多元化发展影响。工业端实现营业收入49.30亿元（+10.34%），其中主要主品中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队，清咽滴丸实现销售额连续两年翻番，主品带动收入端增长。按照治疗领域来看，心脑血管收入同比增加20.17%，得益于速效救心丸的增长，报告期速效救心丸已覆盖50万家药店，10万家医疗终端。呼吸系统收入同比37.44%，清咽滴丸和清肺消炎丸带动增长。消化系统同比降低23.63%。五官科类收入同比增加91.51%，得益于京万红软膏销量大幅增加。消化系统类收入同比降低23.63%；泌尿系统收入同比降低1.65%。 守正创新赋新能，精益生产提质量。公司积极拓展创新药研究，报告期内公司开展药学研究4项，药理研究21项，临床研究15项，药经1项，技改技革125项，同时提高对速效救心丸、京万红软膏、紫龙金片、益肺清化膏等大品种的二次开发，强化产品竞争力。2023年公司开展智能制造精益生产，不断完善长期可持续发展体系，实现毛利率44.01%（+4.08pp），工业毛利率69.67%做出贡献，降本增效取得显著效果。研发费用率2.25%（+0.39pp），主要系本期研发投入同比增加。销售费用率25.86%（+1.99pp），销售费用率26.1%（+3.6pp），主要是市场拓展维护费、宣传咨询费增加导致。管理费用率4.64%（+0.06pp），主要是职工薪酬增加所致。财务费用率-0.19%（+0.29pp），原因为利息费用增加增加。此外，2023年公司投资收益为3.08亿元（+12.36%），主要是中美天津史克贡献2.45亿元。 积极拓展新渠道，国际市场增收益。公司紧跟药品传统渠道向线上和院外加速分化趋势，积极开拓电商渠道，推动牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道曝光的曝光度，进一步提升其知名度，2023年电商业务首年销售收入突破4000万元。同时，公司积极开拓国际市场，在国际市场销售收入突破4000万，同比增长25%，并且积极推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片进入东南亚等穆斯林地区市场。 盈利预测：考虑到公司未来“十四五”战略目标清晰，利润率仍然有持续提升空间，预计2024-2026年归母净利润分别为12.1、14.9和17.9亿元，对应PE为20倍、16倍和14倍。 风险提示：费用管控不及预期、新药研发周期长、中药材成本上涨明显、产品提价不及预期等风险。 指标/年度 关键假设 假设1：因公司提高对速效救心丸、京万红软膏、紫龙金片、益肺清化膏等大品种的二次开发，产品适应症增强，假设2024-2026年中成药的销量增长分别为8%、8%和8%。其中重点产品速效救心丸扩大院内院外覆盖范围，产品适应症逐步从急救用药改为预防用药，服用场景增加，预计速效救心丸销量在2024-2026年的增速分别为15%、15%和15%。二线产品清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸假设2024-2026年销量增速分别为15%、15%和15%。中成药毛利率假设2024-2026年分别为58%、60%和62%。 假设2：西药产品有望正常保持增长趋势，假设2024-2026年西药销量增长分别为2%、2%和2%，价格保持不变。