核心观点与关键数据
盐津铺子2025年中报显示，公司整体业绩保持稳健增长，但部分渠道和产品表现存在结构性差异。
营收与利润表现：
- 2025年上半年实现营收29.41亿元，同比增长19.58%；归母净利润3.73亿元，同比增长16.7%；扣非归母净利润3.34亿元，同比增长22.5%。
- 2025年Q2实现营收14.03亿元，同比增长13.54%；归母净利润1.95亿元，同比增长21.75%；扣非归母净利1.78亿元，同比增长31.78%。
产品表现：
- 休闲魔芋制品表现突出，半年营收7.91亿元，同比增长155.1%，已超过去年全年体量，二季度逐步打破月销记录。
- 辣卤零食和蛋类零食维持较快增长，蛋皇鹌鹑蛋持续放量，会员店渠道表现亮眼。
- 其他产品中，烘焙薯类（+9.01%）、果干果冻（+11.93%）、深海零食（+29.57%）也实现增长，而辣卤零食（-18.42%）表现相对疲软。
渠道表现：
- 经销商渠道稳步增长，魔芋和鹌鹑蛋大单品维持高增。
- 电商渠道因主动调整策略（淘汰低毛利率产品）导致近几个月销售下滑，但未来将侧重核心品相和品牌传播。
- 定量装渠道增速领先，逐步成为强势品类，零食量贩渠道和定量流通表现优于其他渠道。
财务指标：
- 2025H1毛利率29.66%，同比下降2.87pcts，主要受魔芋原材料价格上涨影响。
- 销售费用率10.57%，管理费用率3.55%，研发费用率1.16%，财务费用率0.43%，同比均有所优化。
- 净利率12.57%，同比下降0.46pcts，但Q2净利率13.79%，同比提升0.79pcts，主要得益于费用率优化。
研究结论与投资建议
- 公司通过费用率大幅优化在毛利率下滑背景下推动净利率改善，Q2净利率超预期。
- 未来线上渠道将侧重核心品相和品牌传播，定量装渠道将成为重要增长引擎。
- 预计2025-2027年收入增速分别为20.7%/18.8%/15.1%，归母净利润增速分别为26.6%/32.4%/26.7%，EPS分别为2.97/3.93/4.98元。
- 对应当前股价PE分别为24x/18x/15x，按照2026年业绩给予22倍估值，一年目标价86.48元，维持“买入”评级。
风险提示
- 食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。
