公司运营效率稳步提升，拓益海外商业化顺利推进

2024年04月02日 公司点评 公买入/维持 司 研君实生物(688180) 究目标价:60.20 昨收盘:27.42 公司运营效率稳步提升，拓益海外商业化顺利推进 走势比较 20% 23/4/3 23/6/14 23/8/25 23/11/5 24/1/16 24/3/28 太6% 平(8%) 洋(22%) 证(36%) 券(50%) 股君实生物沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)9.86/9.86 公总市值/流通(亿元)270.28/270.28 事件： 近日，公司发布2023年年报。公司全年营业收入为15.03亿元 （同比+3.38%），研发费用为19.37亿元（同比-18.74%），销售费用 为8.44亿元（同比+17.98%），管理费用为5.36亿元（-5.74%），归母净利润为-22.83亿元，扣非归母净利润为-22.98亿元。 观点： 2023年公司产品销售收入大幅增长，整体运营效率提升，亏损逐 渐收窄。2023年公司营业收入15.03亿元，其中产品销售收入11.91 亿元、技术许可及特许权收入2.84亿元、技术服务等其他收入0.28亿元。产品销售收入同比增长58%，主要由特瑞普利单抗销售收入同比增长25%至9.19亿元驱动。研发费用19.37亿元，同比减少18.74%，主要由于加强各项费用的管控，优化资源配置；销售费用8.44亿元，同比增长17.98%，主要由于市场推广费增加；管理费用5.36亿元，同 司 12个月内最高/最低价 证 (元) 券相关研究报告 研 55.8/24 比减少5.74%，主要由于加强费用管控。归母净利润/扣非归母净利润 分别为-22.83/-22.98亿元，亏损较2022年分别收窄1.05/1.53亿元。截至2023年12月31日，公司在手现金为37.88亿元。 2024年特瑞普利单抗国内医保适应症预计扩至10项，海外商业 君实生物（688180.SH）公司深度报告究《大分子创新药出海领军企业，优质报管线稳步推进》(2023.11.15) 告 证券分析师：周豫 E-MAIL：zhouyua@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523060002 证券分析师：霍亮 E-MAIL：huoliang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523070002 研究助理：戎晓婕 E-MAIL：rongxj@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190123070050 化顺利推进。截至目前，拓益7项适应症在中国获批，6项纳入国家医保目录。2024H1，拓益预计新增三项获批适应症（1LRCC，1LTNBC,1LES-SCLC），因此今年医保适应症有望扩至10项，其中4项或为医保独家适应症（围手术NSCLC，1LRCC，1LTNBC，1LES-SCLC）。 海外市场方面，2024年1月特瑞普利单抗正式投入美国市场进行商业化，NPC适应症将在3年内达到销售峰值2亿美金。此外，特瑞普利单抗相关上市申请在欧盟、英国、澳大利亚、新加坡获得受理，在印度、南非、智利、约旦上市申请已提交，2024年有望在在海外更多国家/地区获批上市。 2024年公司核心管线催化剂丰富。1）昂戈瑞西单抗（PCSK9） 用于高胆固醇血症获NMPA批准上市；2）特瑞普利单抗（PD-1）有两项3期临床的数据读出，分别为围手术期ESCC以及1LHCC；3）Tifcemalimab（BTLA）用于PD-（L）1单抗难治性cHL的3期临床完成全部受试者入组；4）JS005（IL-17A）用于银屑病的3期临床完成患者招募；5）JS105（PI3Kα）和JS001sc（PD-1皮下注射剂型）启动关键临床。 投资建议： 我们预测公司2024/25/26年营业收入为21.06/34.33/46.94亿元人民币，归母净利润为-10.66/0.06/10.10亿元人民币。假定WACC为9%，永续增长率3%，我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为593.42亿元人民币，对应股价为60.20 元（从59.21元人民币上调）。维持“买入”评级。 风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 15.03 21.06 34.33 46.94 营业收入增长率(%) 3.38% 40.18% 62.98% 36.74% 归母净利（亿元） -22.83 -10.66 0.06 10.10 净利润增长率(%) — — — 17455.92% 摊薄每股收益（元） -2.32 -1.08 0.01 1.02 市盈率（PE） — — 4699.24 26.77 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（亿） 利润表（亿） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 60.31 37.88 19.73 18.14 26.69 营业收入 14.53 15.03 21.06 34.33 46.94 应收和预付款项 4.69 7.22 7.94 11.10 15.11 营业成本 5.04 5.41 5.23 7.20 9.63 存货 5.99 5.38 4.36 5.20 6.96 营业税金及附加 0.10 0.20 0.28 0.45 0.62 其他流动资产 1.17 5.23 5.58 7.21 9.31 销售费用 7.16 8.44 8.95 9.40 9.68 流动资产合计 72.16 55.71 37.62 41.64 58.06 管理费用 5.69 5.36 4.83 4.73 4.59 长期股权投资 4.93 2.43 2.43 2.43 2.43 财务费用 -0.81 -0.67 0.02 0.28 0.31 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 -0.22 -1.26 0.00 0.00 0.00 固定资产 18.95 24.32 24.64 23.91 23.13 投资收益 -0.42 0.74 1.04 1.69 2.31 在建工程 10.44 13.25 15.25 16.75 18.25 公允价值变动 -0.09 -1.49 0.00 0.00 0.00 无形资产开发支出 3.16 5.47 7.78 10.09 12.40 营业利润 -26.66 -24.57 -11.63 0.06 11.02 长期待摊费用 0.23 0.13 0.13 0.13 0.13 其他非经营损益 -0.11 -0.34 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 87.88 67.84 49.74 53.77 70.19 利润总额 -26.77 -24.92 -11.63 0.06 11.02 资产总计 125.58 113.43 99.96 107.07 126.52 所得税 -0.93 0.44 0.21 -0.00 -0.19 短期借款 3.51 4.52 4.52 4.52 4.52 净利润 -25.84 -25.36 -11.83 0.06 11.21 应付和预收款项 10.57 13.86 11.67 16.05 21.49 少数股东损益 -1.96 -2.52 -1.18 0.01 1.12 长期借款 8.40 11.96 11.96 11.96 11.96 归母股东净利润 -23.88 -22.83 -10.66 0.06 10.10 其他负债 5.34 9.88 10.41 13.07 15.87 负债合计 27.82 40.22 38.57 45.61 53.85 预测指标 股本 9.83 9.86 9.86 9.86 9.86 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 153.46 153.95 153.95 153.95 153.95 毛利率 65.30% 64.00% 75.16% 79.04% 79.48% 留存收益 -67.77 -90.60 -101.18 -101.12 -91.03 销售净利率 -164.30% -151.97% -50.59% 0.17% 21.51% 归母公司股东权益 94.84 71.51 60.88 60.94 71.04 销售收入增长率 -63.89% 3.38% 40.18% 62.98% 36.74% 少数股东权益 2.93 1.69 0.52 0.52 1.64 EBIT增长率 — — — — 3179.77 % 股东权益合计 97.76 73.21 61.40 61.46 72.68 净利润增长率 — — — — 17455.92 % 负债和股东权益 125.58 113.43 99.96 107.07 126.52 ROE -25.18% -31.93% -17.50% 0.09% 14.21% ROA -19.02% -20.13% -10.66% 0.05% 7.98% 现金流量表（亿） ROIC -23.64% -27.32% -14.90% 0.44% 12.72% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) -2.60 -2.32 -1.08 0.01 1.02 经营性现金流 -17.76 -20.05 -12.51 1.66 10.93 PE(X) — — — 4,654.68 26.51 投资性现金流 -4.37 -9.33 -5.10 -2.68 -1.82 PB(X) 6.49 5.77 4.40 4.39 3.77 融资性现金流 46.13 7.12 -0.62 -0.57 -0.57 PS(X) 42.33 27.44 12.71 7.80 5.70 现金增加额 24.92 -22.19 -18.15 -1.59 8.55 EV/EBITDA(X) -23.45 -18.56 -27.44 115.72 19.41 资料来源：iFinD，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取