业绩同比大幅减亏 国际航线恢复可期

2024年3月27日，南方航空发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入1599.3亿元，同比增长83.7%；实现归母净利润- 42.1亿元，同比增长284.7亿元；其中Q4实现营业收入404.4亿元，同比增长139.3%；实现归母净利润-55.3亿元，同比增长95.7亿元。 2023年市场快速恢复，营收大幅改善。2023年以来民航市场快速 恢复，且旺季市场表现突出。2023年公司ASK同比增长105.6%，恢复至2019年92%，其中国内航线恢复至2019年113%；RPK同比增长141.9%，恢复至2019年87%，其中国内航线恢复至2019年的106%。需求增长快于供给，客座率同比增长11.7pct至78.1%，较2019年的差距缩小至4.7pct。2023年公司飞机利用率8.93小时，同比增加3.89小时，恢复至2019年的90%。公司营收同比大幅增长84%，较2019年高3.6%。 汇兑损失降低财务费用率下降，净利率同比大幅提升。公司周转 恢复较快，2023年单位座公里成本为0.46元，同比下降32%，较 人民币(元)成交金额(百万元) 2019年增长17%。2023年公司毛利率为7.7%，仅较2019年下降 4.4pct。费用率方面，2023年公司费用率同比下降9.6pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为4.1%、2.4%、0.3%、4.0%，其中财务费用率同比下降6.6pct，主要系人民币兑美元汇率贬值幅度低于2022年同期，汇兑损失减少。综上2023年公司归母净利润为-42.1亿元，同比增长284.7亿元，归母净利率为-2.6%，同比提升34.9pct。 国际航线恢复可期，单位成本下降盈利修复可期。展望2024年， 国际客运市场将加快恢复，预计2024年底每周达6000班左右， 恢复至2019年约80%。目前公司单位成本仍高于2019年，与宽体机利用率不足有关。未来随着长航线、国际航线的恢复，公司单位成本将下降，盈利增长可期待。运力投放方面，2023年公司共引进37架飞机，其中自购3架，租赁34架。展望2024年，预计公 司交付82架飞机，退出40架飞机，期末机队规模将为948架。 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 230327 230627 230927 231227 成交金额南方航空沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 240327 0 考虑当前整体恢复节奏，调整公司2024-2025年归母净利润预测 96/138亿元，新增2026年归母净利润预测162亿元。维持“买入”评级。 宏观经济增速低于预期风险；人民币汇率贬值风险；油价大幅上涨风险；安全运行风险。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2021202220232024E2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 101,64487,059159,929189,852201,139 208,916 货币资金 21,841 20,240 9,924 21,391 20,191 18,902 增长率 -14.3%83.7%18.7%5.9% 3.9% 应收款项 4,173 4,599 4,964 7,258 6,312 6,270 主营业务成本 -104,229-105,862-147,582-160,507-165,510 -170,402 存货 1,652 1,387 1,565 2,586 2,444 2,288 %销售收入 102.5% 121.6% 92.3% 84.5% 82.3% 81.6% 其他流动资产 10,200 6,545 11,288 10,984 11,002 11,019 毛利 -2,585 -18,803 12,347 29,345 35,630 38,515 流动资产 37,866 32,771 27,741 42,219 39,949 38,479 %销售收入 n.a n.a 7.7% 15.5% 17.7% 18.4% %总资产 11.7% 10.5% 9.0% 12.9% 12.2% 11.9% 营业税金及附加 -365 -240 -531 -380 -402 -418 长期投资 7,585 7,998 11,470 11,470 11,470 11,470 %销售收入 0.4% 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 123,007 124,513 127,661 149,406 158,179 161,977 销售费用 -4,993 -4,555 -6,629 -7,594 -8,046 -8,357 %总资产 38.1% 39.9% 41.3% 45.8% 48.3% 49.9% %销售收入4.9% 5.2% 4.1% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 7,332 7,171 7,146 7,409 7,616 7,816 管理费用-3,678 -3,560 -3,779 -4,367 -4,224 -4,178 非流动资产 285,082 279,230 281,485 284,310 287,489 285,975 %销售收入3.6% 4.1% 2.4% 2.3% 2.1% 2.0% %总资产 88.3% 89.5% 91.0% 87.1% 87.8% 88.1% 研发费用-381 -389 -511 -570 -603 -627 资产总计 322,948 312,001 309,226 326,528 327,438 324,455 %销售收入0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 短期借款 54,106 94,841 85,144 124,498 118,162 106,505 息税前利润（EBIT）-12,002 -27,547 897 16,435 22,355 24,935 应付款项 20,097 22,290 28,927 18,487 18,154 17,752 %销售收入 n.a n.a 0.6% 8.7% 11.1% 11.9% 其他流动负债 36,787 24,327 15,365 8,180 9,051 9,609 财务费用 -4,025 -9,240 -6,393 -8,384 -8,009 -7,601 流动负债 110,990 141,458 129,436 151,164 145,367 133,866 %销售收入 4.0% 10.6% 4.0% 4.4% 4.0% 3.6% 长期贷款 15,389 15,316 38,130 38,130 38,130 38,130 资产减值损失 -2,613 -579 -20 -53 3 3 其他长期负债 112,324 100,113 89,663 78,278 75,093 72,063 公允价值变动收益 -309 -388 874 600 0 0 负债 238,703 256,887 257,229 267,572 258,590 244,059 投资收益 284 555 -1,688 600 660 726 普通股股东权益 67,616 41,057 36,784 42,543 50,835 60,583 %税前利润 -2.0% -1.8% n.a 4.2% 3.2% 3.0% 其中：股本 16,948 18,121 18,121 18,121 18,121 18,121 营业利润 -14,302 -32,199 -2,142 14,198 20,258 23,663 未分配利润 43 -32,679 -36,888 -31,129 -22,837 -13,089 营业利润率 n.a n.a n.a 7.5% 10.1% 11.3% 少数股东权益 16,629 14,057 15,213 16,413 18,013 19,813 营业外收支 399 673 497 200 300 400 负债股东权益合计 322,948 312,001 309,226 326,528 327,438 324,455 税前利润 -13,903 -31,526 -1,645 14,398 20,558 24,063 利润率 n.a n.a n.a 7.6% 10.2% 11.5% 比率分析 所得税 2,892 -2,172 -1,437 -3,600 -5,140 -6,016 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 n.a n.a n.a 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -11,011 -33,698 -3,082 10,799 15,419 18,047 每股收益 -0.714 -1.804 -0.232 0.530 0.763 0.897 少数股东损益 1,092 -1,016 1,127 1,200 1,600 1,800 每股净资产 3.990 2.266 2.030 2.348 2.805 3.343 归属于母公司的净利润 -12,103 -32,682 -4,209 9,599 13,819 16,247 每股经营现金净流 0.659 0.197 2.016 1.473 2.530 2.694 净利率n.an.a n.a 5.1% 6.9% 7.8% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.212 0.305 0.359 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 -17.90% -79.60% -11.44% 22.56% 27.18% 26.82% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -3.75% -10.47% -1.36% 2.94% 4.22% 5.01% 净利润 -11,011 -33,698 -3,082 10,799 15,419 18,047 投入资本收益率 -5.38% -15.97% 0.90% 5.27% 7.06% 7.88% 少数股东损益 1,092 -1,016 1,127 1,200 1,600 1,800 增长率 非现金支出 24,233 24,257 27,197 18,633 21,463 23,666 主营业务收入增长率 9.81% -14.35% 83.70% 18.71% 5.95% 3.87% 非经营收益 -1,008 8,880 6,787 18,126 7,361 6,768 EBIT增长率 -2.23% 129.52% -103.26% 1732.25% 36.02% 11.54% 营运资金变动 -1,049 4,129 5,625 -20,869 1,611 341 净利润增长率 11.63% 170.03% -87.12% N/A 43.96% 17.57% 经营活动现金净流 11,165 3,568 36,527 26,688 45,854 48,823 总资产增长率 -0.97% -3.39% -0.89% 5.60% 0.28% -0.91% 资本开支 -16,147 -6,897 -9,633 -33,305 -24,345 -21,756 资产管理能力 投资 57 907 -8,571 600 0 0 应收账款周转天数 9.8 11.6 6.8 10.0 7.5 7.0 其他 941 583 693 600 660 726 存货周转天数 6.0 5.2 3.7 6.0 5.5 5.0 投资活动现金净流 -15,149 -5,407 -17,511 -32,105 -23,685 -21,030 应付账款周转天数 42.3 45.7 42.1 22.0 20.0 18.0 股权募资 1,128 6,162 1,017 0 0 0 固定资产周转天数 326.1 380.7 212.4 220.