港股公司点评：投销表现积极，高分红提升价值

事件 2024年3月21日建发国际集团发布2023年业绩报告，全年实现营业 收入1344.3亿元，同比+35%；归母净利润50.3亿元，同比+2%。以股代息每股分红1.3港元，分红率52%，股息率约10%。 点评 毛利率下行导致归母净利润增速低于营收：2023年公司交付建筑面 积852万方，同比+83%，开发业务（占总收入的96.8%）的增长带动整体营收提升。而归母净利润实现低增速主要因为：①房地产市场下行，交付项目毛利率下滑，公司毛利率从2022年的15.3%降至2023年的11.1%，毛利润同比减少3.0亿元；②结算项目权益比例有所下降，2023年少数股东损益14.4亿元，同比增加7.3亿元；③资产减 值损失减少，2023年计提存货减值16.4亿元，同比少计提21.5亿元。 港币(元)成交金额(百万元) 销售逆势增长，现金为王回款高效：2023年公司全口径销售额1889 亿元，同比+11.7%；权益销售额1380亿元，同比+13.5%；行业排名 升至第8。持续深耕核心城市，进驻的70余个城市中46个进入当地销售TOP10，一二线销售贡献占比85%，其中厦门、杭州、上海、苏州、北京单城销售金额超百亿元。坚持现金为王，加快库存去化和资金回笼，2023年全口径回款金额1843亿元，回款比例98%，全口径回款对有息负债覆盖倍数达2.17倍，保障现金流安全。 核心城市积极拓展，保持土储流动性：2023年公司在30个城市获取 78个项目，总拿地金额1169亿元；拿地强度（拿地金额/销售金额） 0.62，居行业前茅；补充可售货值2180亿元（权益比例73%）；重点在杭州、上海、厦门等优质深耕城市拿地，前十城市投入占比76%。 29.00 26.00 23.00 20.00 17.00 14.00 11.00 230321 成交金额建发国际集团 350 300 250 200 150 100 50 0 主要财务指标 营业收入增长率 86.44% 34.92% 19.95% 6.86% 6.19% 资产结构健康，财务安全稳健：截至2023年末，公司资产4273亿元， 归母净利润(百万元) 4,934 5,035 7,852 8,265 8,717 同比+8.6%，其中存货及货币资金合计占比76%；三道红线稳居绿档， 归母净利润增长率 40.30% 2.04% 55.96% 5.25% 5.48% 截至2023年末，公司土储可售建面1552万方（权益比例76%），一二线城市占比84%，2022年及以后获取的新货占比70%。 项目2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)99,636134,430161,248172,305182,962 每股经营性现金流净额 1.86 2.03 2.49 1.92 2.03 融资成本持续下降，有息负债平均利率3.75%，同比下降58BP。 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.60% 15.05% 19.13% 16.86% 15.17% 投资建议 P/E 4.95 4.85 3.11 2.95 2.80 扣除预收账款后资产负债率61.6%，净负债率33.6%，现金短债比4.7； 摊薄每股收益(元)2.6032.6564.1424.3604.598 公司销售投资有积极表现，资产质量优、流动性高，稳健经营持续发展。考虑行业形势和公司结转周期，我们调整公司2024/2025年归母净利润至78.5/82.6亿元（原为85.1/101.7亿元），新增2026年归母净利润预测87.2亿元，同比增速分别为56.0%、5.3%和5.5%。公 司股票现价对应PE估值为3.1/3.0/2.8倍，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地不及预期；房地产市场销售持续低迷；其他房企违约。 P/B0.770.730.590.500.43 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 53,442 99,636 134,430 161,248 172,305 182,962 货币资金 44,587 47,368 54,161 57,200 60,336 63,858 增长率 25.0% 86.4% 34.9% 19.9% 6.9% 6.2% 应收款项 44,771 53,724 65,916 75,104 80,254 85,218 主营业务成本 44,705 84,416 119,514 140,285 149,560 158,628 存货 229,997 256,689 269,331 280,571 293,256 305,054 %销售收入 83.7% 84.7% 88.9% 87.0% 86.8% 86.7% 其他流动资产 3,149 4,910 1,853 3,225 3,446 3,659 毛利 8,736 15,219 14,916 20,962 22,744 24,334 流动资产 322,503 362,691 391,260 416,100 437,291 457,789 %销售收入 16.3% 15.3% 11.1% 13.0% 13.2% 13.3% %总资产 93.9% 92.2% 91.6% 91.7% 91.7% 91.7% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 9,165 22,029 25,634 26,916 28,262 29,675 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 320 347 391 385 380 412 销售费用 2,713 3,564 4,308 4,866 5,353 5,888 %总资产 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% %销售收入 5.1% 3.6% 3.2% 3.0% 3.1% 3.2% 无形资产 935 938 1,089 1,132 1,173 1,211 管理费用 807 4,442 2,851 2,962 3,025 3,072 非流动资产 21,019 30,772 36,017 37,692 39,447 41,324 %销售收入 1.5% 4.5% 2.1% 1.8% 1.8% 1.7% %总资产 6.1% 7.8% 8.4% 8.3% 8.3% 8.3% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 343,522 393,463 427,278 453,791 476,738 499,112 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 6,858 5,890 5,922 4,922 5,122 5,422 息税前利润（EBIT） 5,242 7,229 7,761 13,139 14,371 15,379 应付款项 21,312 18,570 26,851 29,226 31,821 34,484 %销售收入 9.8% 7.3% 5.8% 8.1% 8.3% 8.4% 其他流动负债 176,689 205,073 228,087 241,871 249,842 256,147 财务费用 87 96 -649 -78 86 55 流动负债 204,858 229,534 260,860 276,019 286,785 296,053 %销售收入 0.2% 0.1% -0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 长期贷款 74,445 83,448 73,984 75,463 76,973 78,512 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 962 1,061 1,495 1,569 1,648 1,730 - 0 0 0 0 0 0 负债 280,265 314,043 336,339 353,052 365,405 376,295 投资收益 447 1,012 381 524 557 753 普通股股东权益 26,611 31,637 33,456 41,042 49,026 57,447 %税前利润 7.9% 11.9% 4.4% 3.8% 3.7% 4.7% 其中：股本 117 149 163 163 163 163 营业利润营业利润率营业外收支 5,2429.8%75 7,2297.3%340 7,761 5.8%-208 13,1398.1%50 14,3718.3%55 15,3798.4%61 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 26,37136,646 343,522 31,58947,783 393,463 33,29357,482 427,278 40,87959,697 453,791 48,86362,307 476,738 57,28465,370 499,112 税前利润利润率 5,67810.6% 8,485 8.5% 8,583 6.4% 13,7908.6% 14,8968.6% 16,1378.8% 比率分析 所得税 1,668 2,923 2,247 3,723 4,022 4,357 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 29.4% 34.5% 26.2% 27.0% 27.0% 27.0% 每股指标 净利润 4,009 5,562 6,335 10,067 10,874 11,780 每股收益 1.855 2.603 2.656 4.142 4.360 4.598 少数股东损益 493 628 1,301 2,215 2,610 3,063 每股净资产 14.038 16.689 17.649 21.650 25.862 30.304 归属于母公司的净利润 3,517 4,934 5,035 7,852 8,265 8,717 每股经营现金净流 3.427 1.856 2.030 2.488 1.924 2.034 净利率 6.6% 5.0% 3.7% 4.9% 4.8% 4.8% 每股股利 1.200 1.300 1.300 1.657 1.744 1.839 现金流量表（百万元） 回报率净资产收益率 13.22% 15.60% 15.05% 19.13% 16.86% 15.17% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 1.02% 1.25% 1.18% 1.73% 1.73% 1.75% 净利润 3,517 4,934 5,035 7,852 8,265 8,717 投入资本收益率 2.54% 2.79% 3.32% 5.25% 5.38% 5.38% 少数股东损益 493 628 1,301 2,215 2,610 3,063 增长率 非现金支出 -2,043 2,423 0 2,362 2,729 2,997 主营业务收入增长率 25.03% 86.44% 34.92% 19.95% 6.86% 6.19% 非经营收益 EBIT增长率 0.95% 37.90% 7.36% 69.28% 9.38% 7.02% 营运资金变动 4,955 -3,957 -1,187 -5,642 -7,491 -8,007 净利润增长率 52.57% 40.30% 2.04% 55.96% 5.25% 5.48% 经营活动现金净流 6,497 3,519 3,848 4,716 3,648 3,856 总资产增长率 87.28% 14.54% 8.59% 6.21% 5.06% 4.69% 资本开支 -63 -81 -357 -180 -180 -220 资产管理能力 投资 -7,036 -7,259 -3,842 -1,282 -1,346 -1,413 应收账款周转天数 8.7 4.9 6.9 5.8