氯化亚砜景气偏弱业绩承压，PEKK芳纶单体放量成长可期

凯盛新材（301069） 公司研究/公司点评 氯化亚砜景气偏弱业绩承压，PEKK芳纶单体放量成长可期 2024-03-17 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）15.82 近12个月最高/最低（元）29.12/11.91 主要观点： 事件描述 2024年3月14日晚，凯盛新材发布2023年年度报告，2023年公 司营业收入9.87亿元，同比减少2.33%；归母净利润1.58亿元，同 总股本（百万股） 421 比减少32.63%，2023Q4营业收入2.59亿元，同比增长3.70%，环 流通股本（百万股） 140 比增长9.75%，归母净利润2435万元，同比下降46.88%，环比下滑 流通股比例（%） 33.39 20.30%。 总市值（亿元） 67 流通市值（亿元） 22 氯化亚砜景气偏弱，公司业绩短期承压 公司价格与沪深300走势比较 -6%3/23 26% 6/23 9/2312/23 47% 67% 15% - - - 凯盛新材沪深300 分析师：�强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.氯化亚砜盈利短期承压，PEKK放量打开成长空间2023-08-28 2.业绩基本符合预期，双氟+PEKK打开长期成长空间2023-04-25 氯化亚砜降价叠加原料涨价，公司业绩短期承压。公司是全球最大氯化亚砜生产企业、国内芳纶单体龙头公司，受氯、硫等原材料价格在低位波动影响，2023年度氯化亚砜需求增长不及预期且售价始终维持在低位。根据百川盈孚数据，2023年氯化亚砜均价为1496.49元/吨，同比下降44.73%。2023年硫磺均价922.44元/吨，同比下降56.12%，液氯均价170.22元/吨，同比下降71.07%，氯化亚砜及原料的价格处于低位，价格及毛利弹性均承压，盈利空间被压缩。无机化学品方面，2023公司实现营业收入1.98亿元，同比降低42.43%；毛利率为27.94%，同比降低16.15pcts，主要是受到氯化亚砜和硫酰氯价格下跌的影响。羧基氯化物方面，2023公司实现营业收入6.61亿元，同比增长20.56%；毛利率为36.88%，同比下降1.66pcts。羟基氯化物方面，2023公司实现营业收入1.11亿元，同比增长28.37%；毛利率为23.10%，主要受益于氯醚产能利用率的提升。 PEKK放量在即，打造业绩新增长极 PEKK材料性能优异，附加值高，对国家战略发展及产业升级具有重大意义。但由于PEKK技术壁垒极高，目前全球仅有索尔维、阿科玛等少数国外企业实现量产，PEKK材料亟需实现国产化。公司于2013年开始进行PEKK独立研究，十年磨一剑，打破国外技术封锁，成功实现一步法生产PEKK，和国外两步法比具有明显的成本优势，填补了国内PEKK生产技术的空白。目前公司1000吨/年PEKK产线已经处于产能提升和爬坡阶段，随着PEKK产能释放以及在下游型材、注塑、碳玻纤以及高端半导体电子材料领域的推广与应用，未来PEKK材料有望成为公司新的利润增长点。 投资建议 公司作为全球氯化亚砜头部企业，积极拓展产业链下游产品，已逐步形成以氯化亚砜业务为基础，进一步延伸到高性能芳纶纤维的聚合单体间/对苯二甲酰氯、对硝基苯甲酰氯等，再到高性能高分子材料聚醚酮酮（PEKK）及其相关功能性产品的立体产业结构，未来增长可期。鉴于公司主营产品氯化亚砜处于周期底部，新产品PEKK和LiFSI 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 投产时间有所调整，预计公司2024年-2026年归母净利润分别为 2.21、3.48、4.36亿元，同比增速分别为39.6%、57.7%、25.4%， 2024-2025年前值业绩分别为2.72、5.03亿，本次较前值分别下调 18.75%、30.82%，对应PE分别为30、19、15倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）原材料价格大幅波动的风险； （4）产品价格大幅下跌的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 987 1399 2024 2364 收入同比（%） -2.3% 41.7% 44.7% 16.8% 归属母公司净利润 158 221 348 436 净利润同比（%） -32.6% 39.6% 57.7% 25.4% 毛利率（%） 33.2% 29.0% 32.9% 34.7% ROE（%） 9.5% 11.7% 15.9% 17.0% 每股收益（元） 0.38 0.52 0.83 1.04 P/E 57.03 29.61 18.78 14.97 P/B 5.41 3.46 2.99 2.54 EV/EBITDA 32.32 20.12 11.86 9.21 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1450 1054 1515 1768 营业收入 987 1399 2024 2364 现金 849 405 676 898 营业成本 659 993 1357 1543 应收账款 86 120 179 170 营业税金及附加 13 16 23 27 其他应收款 27 24 51 37 销售费用 15 17 25 30 预付账款 11 20 28 32 管理费用 69 84 121 141 存货 57 88 110 115 财务费用 -1 -23 12 20 其他流动资产 418 396 472 516 资产减值损失 -6 0 0 0 非流动资产 1033 1197 1244 1285 公允价值变动收益 -1 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 5 1 1 1 固定资产 712 821 878 905 营业利润 176 249 395 498 无形资产 151 188 224 260 营业外收入 1 1 2 2 其他非流动资产 170 188 143 120 营业外支出 1 1 1 2 资产总计 2483 2250 2759 3053 利润总额 176 250 395 498 流动负债 327 364 587 507 所得税 19 37 59 75 短期借款 0 0 0 0 净利润 158 212 336 424 应付账款 200 262 369 349 少数股东损益 0 -8 -12 -13 其他流动负债 128 102 218 158 归属母公司净利润 158 221 348 436 非流动负债 487 5 5 5 EBITDA 267 305 494 611 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.38 0.52 0.83 1.04 其他非流动负债 487 5 5 5 负债合计 814 369 592 512 主要财务比率 少数股东权益 4 -5 -17 -29 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 421 421 421 421 成长能力 397 397 397 397 营业收入 -2.3% 41.7% 44.7% 16.8% 848 1068 1366 1753 营业利润 -34.7% 41.3% 58.6% 26.1% 1665188621842570归属于母公司净利润-32.6%39.6%57.7% 25.4% 权益2483 2250 2759 3053 获利能力 资本公积留存收益 归属母公司股东权益 负债和股东 毛利率（%） 33.2% 29.0% 32.9% 34.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 16.0% 15.8% 17.2% 18.5% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 9.5% 11.7% 15.9% 17.0% 经营活动现金流 -9 317 444 396 ROIC（%） 7.4% 10.2% 15.9% 17.3% 净利润 158 212 336 424 偿债能力 折旧摊销 89 79 88 95 资产负债率（%） 32.8% 16.4% 21.5% 16.8% 财务费用 5 48 0 0 净负债比率（%） 48.8% 19.6% 27.3% 20.2% 投资损失 -5 -1 -1 -1 流动比率 4.43 2.89 2.58 3.49 营运资金变动 -261 -21 22 -120 速动比率 3.79 2.19 2.08 2.88 其他经营现金流 422 232 313 543 营运能力 投资活动现金流 12 -231 -124 -123 总资产周转率 0.48 0.59 0.81 0.81 资本支出 -35 -237 -129 -129 应收账款周转率 12.28 13.57 13.57 13.57 长期投资 42 -4 -4 -4 应付账款周转率 3.30 4.30 4.30 4.30 其他投资现金流 5 10 10 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 575 -530 -50 -50 每股收益 0.38 0.52 0.83 1.04 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流（摊 -0.02 0.75 1.06 0.94 薄） 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.96 4.48 5.19 6.11 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -3 0 0 0 P/E 57.03 29.61 18.78 14.97 其他筹资现金流 578 -530 -50 -50 P/B 5.41 3.46 2.99 2.54 现金净增加额 578 -444 271 223 EV/EBITDA 32.32 20.12 11.86 9.21 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。