芳纶聚合单体盈利能力优秀，PEKK成长可期

公司研究/公司快报 2024年5月8日 凯盛新材（301069.SZ）买入-B(维持) 芳纶聚合单体盈利能力优秀，PEKK成长可期 其他化学制品Ⅲ 公司近一年市场表现 事件描述 事件：4月20日，凯盛新材发布2024年一季报，公司Q1实现营业收入2.4亿元，同比-3.3%，实现归母净利润2569.8万元，同比-49.3%，环比 +5.5%。 事件点评 羧基氧化物营收同比+20.6%，经营现金流量净额同比+125.6%。2023 年，公司实现营收9.9亿元，同比-2.3%，归母净利润1.6亿元，同比-32.6%。 市场数据：2024年5月7日 收盘价（元）： 17.64 年内最高/最低（元）： 26.10/11.44 流通A股/总股本（亿）： 1.40/4.21 流通A股市值（亿）： 24.77 总市值（亿）： 74.20 基础数据：2024年3月31日 基本每股收益(元)： 0.06 摊薄每股收益(元)： 0.06 每股净资产(元)： 4.03 净资产收益率(%)： 1.51 2023年，公司无机化学品业务实现营收2.0亿元，同比-42.4%；羧基氧化物 业务实现营收6.6亿元，同比+20.6%；羟基氧化物实现营收1.1亿元，同比 +28.4%。24Q1公司财务费用527.9万元，同比+3422.6%，系可转债利息费用摊销；公允价值变动收益58.7万元，同比+593.8%；信用减值损失-16.3万元，增加幅度232.3%，系上年同期收回部分已计提坏账准备的其他应收款导致坏账准备减少所致。经营现金流量净额为1372.7万元，同比+125.6%；投资现金流量净额-4.1亿元，比上年同期减少4.0亿元，系本期闲置资金购买理财规模增加所致。应收款项融资期末余额比年初余额减少839.9万元，减少幅度为34.0%，主要系预付设备及工程款项本期结算所致。 氯化亚砜业务价格毛利见底，芳纶聚合单体业务盈利能力优秀。（1）氯化亚砜业务，2023年受到下游需求偏弱、行业竞争加剧影响，价格和毛利处于低位。2023年氯化亚砜产能15万吨，产能利用率84.7%，我们估计毛利 资料来源：最闻 分析师：肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 杜羽枢 执业登记编码：S0760523110002邮箱：duyushu@sxzq.com 率约28%，我们认为氯化亚砜价格已经到达底部，预计随着氯化亚砜行业出清和下游需求恢复，公司氯化亚砜产品将迎来毛利修复。公司进行一体化产业链布局降本优势凸显，氯化亚砜也用于合成芳纶聚合单体、对硝基苯甲酰氯、氯醚等产品并外售。（2）芳纶聚合单体业务，为公司业绩支柱之一，行业产能集中度高，下游需求旺盛，在国产替代趋势下需求持续增长，当前已具备3.1万吨产能，未来将扩产至5.1万吨，我们估计2023年毛利率约37%， 单吨毛利约6000元。公司与海外头部客户美国杜邦、韩国可隆等建立长期稳定的合作关系。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 PEKK有望受益于人形机器人需求爆发，24年预计实现百吨级出货，LiFSI预计实现千吨级出货。PEKK有极高的进入壁垒，应用领域包括航空航天、医疗器械、汽车工业制造等，未来有望受益于人形机器人需求的增长，公司自产高纯度芳纶单体自供PEKK的生产，具备成本优势，具备1000吨/年的PEKK产能，积极拓展下游客户，我们预计2024年公司PEKK将有百吨级出货。LiFSI业务，公司持续向下游客户送样，我们预计2024年将实现 千吨级出货。投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.8/2.7/3.1亿元，对应公司5月7日收盘价17.64元，2024-2026年PE分别为42.3\27.6\23.9，维持“买入-B”评级。 风险提示 下游需求不及预期，行业竞争加剧；新产品产能释放不及预期；原材料价格大幅上涨等。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,010 987 1,206 1,640 1,857 YoY(%) 14.9 -2.3 22.2 36.0 13.2 净利润(百万元) 235 158 175 269 311 YoY(%) 21.3 -32.6 10.9 53.5 15.5 毛利率(%) 39.4 33.2 31.2 33.2 33.3 EPS(摊薄/元) 0.56 0.38 0.42 0.64 0.74 ROE(%) 16.5 9.4 9.8 13.5 13.9 P/E(倍) 31.6 47.0 42.3 27.6 23.9 P/B(倍) 5.2 4.9 4.6 4.1 3.6 净利率(%) 23.2 16.0 14.5 16.4 16.7 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 745 1450 1544 1658 1701 营业收入 1010 987 1206 1640 1857 现金 242 849 885 910 967 营业成本 612 659 830 1096 1239 应收票据及应收账款 74 86 110 157 145 营业税金及附加 10 13 13 17 20 预付账款 13 11 19 22 24 营业费用 15 15 18 25 28 存货 43 57 68 97 90 管理费用 66 69 84 115 130 其他流动资产 373 446 462 471 475 研发费用 54 52 72 98 111 非流动资产 924 1033 1100 1287 1332 财务费用 -7 -1 -8 -13 -19 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 1 -10 0 0 0 固定资产 393 712 752 882 903 公允价值变动收益 -1 -1 -0 -1 -1 无形资产 143 151 165 183 204 投资净收益 8 5 5 6 7 其他非流动资产 388 170 182 222 225 营业利润 270 176 201 307 353 资产总计 1669 2483 2643 2945 3033 营业外收入 2 1 1 1 1 流动负债 241 327 467 638 584 营业外支出 3 1 2 1 2 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 268 176 200 306 353 应付票据及应付账款 200 291 328 490 434 所得税 34 19 25 37 42 其他流动负债 41 36 139 148 150 税后利润 235 158 175 269 311 非流动负债 7 487 396 315 218 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 482 391 310 213 归属母公司净利润 235 158 175 269 311 其他非流动负债 7 5 5 5 5 EBITDA 310 272 277 398 462 负债合计 248 814 862 953 802 少数股东权益 4 4 4 3 3 主要财务比率 股本 421 421 421 421 421 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 400 397 397 397 397 成长能力 留存收益 570 665 787 954 1159 营业收入(%) 14.9 -2.3 22.2 36.0 13.2 归属母公司股东权益 1417 1665 1777 1989 2227 营业利润(%) 23.6 -34.7 14.0 52.5 15.3 负债和股东权益 1669 2483 2643 2945 3033 归属于母公司净利润(%) 21.3 -32.6 10.9 53.5 15.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 39.4 33.2 31.2 33.2 33.3 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 23.2 16.0 14.5 16.4 16.7 经营活动现金流 10 -9 234 437 373 ROE(%) 16.5 9.4 9.8 13.5 13.9 净利润 235 158 175 269 311 ROIC(%) 16.0 7.6 7.3 10.6 11.5 折旧摊销 49 89 88 108 128 偿债能力 财务费用 -7 -1 -8 -13 -19 资产负债率(%) 14.8 32.8 32.6 32.3 26.5 投资损失 -8 -5 -5 -6 -7 流动比率 3.1 4.4 3.3 2.6 2.9 营运资金变动 -274 -256 -17 78 -41 速动比率 2.3 3.2 2.4 1.9 2.2 其他经营现金流 16 5 0 1 1 营运能力 投资活动现金流 136 12 -150 -290 -167 总资产周转率 0.7 0.5 0.5 0.6 0.6 筹资活动现金流 -105 575 -49 -121 -149 应收账款周转率 14.4 12.3 12.3 12.3 12.3 应付账款周转率 4.1 2.7 2.7 2.7 2.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.56 0.38 0.42 0.64 0.74 P/E 31.6 47.0 42.3 27.6 23.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.02 -0.02 0.56 1.04 0.89 P/B 5.2 4.9 4.6 4.1 3.6 每股净资产(最新摊薄) 3.37 3.58 3.85 4.35 4.92 EV/EBITDA 22.5 25.6 25.1 17.2 14.5 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的