2023年分红比例提升，重视炼化资产的高股息属性

恒力石化（600346） 证券研究报告·公司点评报告·炼化及贸易 2023年分红比例提升，重视炼化资产的高股息属性 买入（维持） 2024年03月12日 证券分析师陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 研究助理何亦桢 执业证书：S0600123050015 heyzh@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 197,997 222,373 240,827 279,416 284,485 同比 29.94% 12.31% 8.30% 16.02% 1.81% 归母净利润（百万元） 15,531 2,318 6,899 8,908 13,237 同比 15.37% -85.07% 197.58% 29.12% 48.59% EPS-最新摊薄（元/股） 2.21 0.33 0.98 1.27 1.88 P/E（现价&最新摊薄） 5.91 39.59 13.31 10.30 6.93 股价走势 恒力石化沪深300 关键词：#股息率高#平台化布局投资要点 事件：2024年3月11日，公司控股股东恒力集团提议，公司2023年度拟派发现金红利总额（含税）占2023年年度归属于上市公司股东的净 利润的比例为50%以上。 重视股东回报，23年分红比例提升。1）根据公司2020-2024年分红规划，当资产负债率分别处于75%~80%、70%~75%、以及＜70%时，每年现金分红比例分别不少于40%、45%、50%。截至2023Q3，公司资产负债率为77.56%，以时点负债率对应的分红比例为不低于40%。2）近年 来，公司整体维持较高的分红比例，其中2020/2021年，公司分红比例 分别为40%/46%，2023年进一步提升至50%以上，较规划值提升10pct，体现了公司对于股东回报的重视。按照69亿归母净利润测算（业绩预告值），公司时点股息率约3.8%（3月12日）。 资本开支强度回落，分红比例有望维持在较高水平。1）2021年以来，公司进入新一轮的资本开支周期，2021/2022/2023Q1-3期间，公司资本开支金额分别为134/257/318亿元，其中2023年是公司投产大年，截至23年底，康辉功能性薄膜项目已投产10条线、剩余2条线将陆续投产， 惠州500万吨PTA项目已开车投产，营口康辉锂电隔膜项目已开车4条线，160万吨高性能树脂及新材料项目也已陆续开车，预计将于24年初投产。2）进入24年后，随着上述项目建设高峰期结束，公司资本开 支强度将有明显回落。与此同时，考虑到公司每年较高的折旧摊销金额 （2022年为88亿元），我们预计公司资产负债率有望持续下降，分红比例有望维持在较高水平。 下游产品结构性复苏，炼化盈利整体修复。1）PX扩产结束，高景气有望延续。得益于下游聚酯开工率提升，以及阶段性调油需求驱动，2023年PX行业维持高景气运行，较原油价差同比+21%。向后看，根据百川 盈孚统计，2024-2025年期间，我国PX新增产能仅为300万吨，考虑到下游需求稳步增加，预计行业开工率将维持在较高水平，行业景气度有望延续。2）烯烃需求相对疲软，行业仍处于磨底阶段。受地产周期下 行拖累，以及供给端新增产能释放，烯烃盈利整体承压，其中2023年 聚乙烯/聚丙烯较原油价差分别同比-2%/-5%。向后看，随着地产链周期触底，烯烃盈利或边际回升。 盈利预测与投资评级：综合考虑需求修复节奏，我们调整公司2023-2025年归母净利润为69/89/132亿元（此前为69/95/143亿元），按照3月12日收盘价计算，对应PE为13.3/10.3/6.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% -24% -28% -32% 2023/3/132023/7/122023/11/102024/3/10 市场数据收盘价(元) 13.04 一年最低/最高价 11.11/17.79 市净率(倍) 1.56 流通A股市值(百万元) 91,789.86 总市值(百万元) 91,789.86 基础数据每股净资产(元,LF) 8.34 资产负债率(%,LF) 77.56 总股本(百万股) 7,039.10 流通A股(百万股) 7,039.10 相关研究 《恒力石化(600346)：2023年业绩预告点评：行业景气回升，炼化龙头拥抱复苏》 2024-01-29 《恒力石化(600346)：2023年三季报点评：盈利持续修复，估值性价比凸显》 2023-10-27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 恒力石化三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 76,344 92,124 113,147 125,235 营业总收入 222,373 240,827 279,416 284,485 货币资金及交易性金融资产 28,681 42,966 58,266 71,673 营业成本(含金融类) 204,078 212,941 246,804 246,073 经营性应收款项 4,657 5,691 6,234 6,255 税金及附加 6,631 9,633 11,177 11,379 存货 37,836 39,479 45,757 45,621 销售费用 393 243 282 287 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,889 2,408 2,584 2,738 其他流动资产 5,170 3,988 2,890 1,686 研发费用 1,185 1,276 1,469 1,506 非流动资产 165,087 174,523 166,264 163,186 财务费用 4,287 6,713 7,218 7,240 长期股权投资 559 559 559 559 加:其他收益 1,596 1,204 1,397 1,422 固定资产及使用权资产 118,806 140,276 135,454 130,341 投资净收益 0 0 0 0 在建工程 27,287 12,287 7,287 7,287 公允价值变动 (46) 0 0 0 无形资产 8,925 11,900 13,470 15,513 减值损失 3,131 251 201 203 商誉 77 77 77 77 资产处置收益 (3) (4) (4) (4) 长期待摊费用 2,027 2,027 2,027 2,027 营业利润 2,325 8,562 11,073 16,475 其他非流动资产 7,404 7,396 7,389 7,381 营业外净收支 85 61 61 69 资产总计 241,430 266,648 279,411 288,421 利润总额 2,410 8,623 11,134 16,544 流动负债 125,853 140,114 148,113 149,431 减:所得税 92 1,725 2,227 3,309 短期借款及一年内到期的非流动负债 78,666 93,666 93,666 93,666 净利润 2,318 6,898 8,907 13,235 经营性应付款项 29,473 30,753 35,644 35,538 减:少数股东损益 0 (1) (1) (2) 合同负债 12,091 8,518 9,872 9,843 归属母公司净利润 2,318 6,899 8,908 13,237 其他流动负债 5,623 7,178 8,932 10,384 非流动负债 62,657 69,657 70,657 71,657 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.33 0.98 1.27 1.88 长期借款 58,347 63,347 64,347 65,347 应付债券 0 2,000 2,000 2,000 EBIT 8,197 14,326 17,100 22,500 租赁负债 56 56 56 56 EBITDA 17,740 25,833 28,755 34,475 其他非流动负债 4,254 4,254 4,254 4,254 负债合计 188,510 209,772 218,771 221,088 毛利率(%) 8.23 11.58 11.67 13.50 归属母公司股东权益 52,863 56,819 60,584 67,278 归母净利率(%) 1.04 2.86 3.19 4.65 少数股东权益 58 57 56 55 所有者权益合计 52,920 56,876 60,640 67,333 收入增长率(%) 12.31 8.30 16.02 1.81 负债和股东权益 241,430 266,648 279,411 288,421 归母净利润增长率(%) (85.07) 197.58 29.12 48.59 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 25,954 23,058 30,285 35,346 每股净资产(元) 7.51 8.07 8.61 9.56 投资活动现金流 (26,297) (18,890) (2,162) (7,655) 最新发行在外股份（百万股 7,039 7,039 7,039 7,039 筹资活动现金流 10,405 9,916 (12,824) (14,284) ROIC(%) 4.38 5.65 6.27 8.02 现金净增加额 10,734 14,085 15,300 13,407 ROE-摊薄(%) 4.39 12.14 14.70 19.67 折旧和摊销 9,543 11,508 11,655 11,975 资产负债率(%) 78.08 78.67 78.30 76.65 资本开支 (25,708) (18,429) (1,882) (7,375) P/E（现价&最新股本摊薄） 39.59 13.31 10.30 6.93 营运资本变动 7,148 (2,325) 2,255 2,613 P/B（现价） 1.74 1.62 1.52 1.36 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致