美国大选深度观察之一：领先的特朗普，成败被谁左右？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《美国投资热会持续么？——美国信用风险系列之三》2023-12-08 2.《金融危机可能从哪里来？——美国信用风险系列之二》2023-11-28 3.《对美出口关税，调整的弹性有多大?》2023-11-14 证券研究报告 宏观深度报告/2024.02.23 领先的特朗普，成败被谁左右？ ——美国大选深度观察之一 核心观点 1月15日爱荷华州党内初选正式拉开美国大选帷幕，但初选结果几乎已经没有悬 念，特朗普和拜登对决局面或将在11月选举日再现。目前特朗普的民意调查支持率高于拜登。还有哪些关键变化值得关注？他的卷土重来又意味着什么？ 哪些州将上演大选的“关键对决”？从两党的党内候选人支持率来看，共和党和民主党提名总统候选人或仍是特朗普和拜登。从民意调查来看，目前民众对特朗普的好感度领先于拜登。在选举人团制度下，共和党在“起跑线”上占据优势。在“铁票仓”州反转可能性不大的前提下，共和党可以获得基础票数235票，而民主党仅可获得226票，共和党距离胜出仅需再赢得两个选举人票数最多的摇摆州。在本轮选举中，主要受到关注的摇摆州分别为宾夕法尼亚、威斯康星、内华达、密歇根、亚利桑那和乔治亚。 诉讼缠身，特朗普剩多少钱支撑选举？从民意调查结果来看，目前最受关注的六个摇摆州均倾向于支持特朗普。摇摆州选民易受关键议题的影响，而在摇摆州选民最关心的经济和移民两大议题上，特朗普更受选民信任。不过，特朗普正面临着四项刑事指控。由于在任总统可以免于被起诉，特朗普或全力竞选，并设法将审理拖延至大选结果确定后。其中，国会山骚乱事件导致特朗普的参选资格受到质疑，科罗拉多州和缅因州于去年底判决其不具备参选资格目前美国最高法院仍未正式审判，但基于国会山骚乱案件尚未裁定、且取消选举权是剥夺民主的表现，大多数法官倾向于认为各州不得取消全国选举中的候选人资格，特朗普被剥夺参选资格的可能性比较小。不过，为应付官司需要支出的大量法律费用，特朗普的竞选资金正在被快速消耗，可能对后期的竞选活动造成一定的财务压力。截至2024年1月底，特朗普的竞选资金现金剩余3050万美元，而拜登剩余5600万美元。尽管特朗普善于从支持者处筹得小额款项，但现金短缺或削弱后期特朗普争取中间选民的实力。 若特朗普重返，会发生什么？2024年特朗普的政治主张相较过往更加激进经济方面，他提出要实现税收减免永久化；外交和外贸方面，他主张对所有进口商品征收基准关税、并声称针对中国额外加征60%的关税；移民和边境方面，特朗普的立场更加强硬，要求加大驱逐力度、并停止对非法移民补助。不过，民意所向或并非偶然，随着经济全球化、文化多元化发展，许多收入不断减少且政治地位持续下降的制造业工人受到冲击，而特朗普的主张吸引了这部分选民的支持。不过，越是主张“保护”，经济越是受到损伤。过往学者研究发现，两极分化下社会信任度降低，经济效率受到磨损，民粹主义领导人上台后，对比非民粹主义执政国家，经济增长将在第三年开始逐年下降1个百分点，贸易和金融开放程度均有下降。 风险提示：美国大选出现新的实力候选人；特朗普被起诉的案件审理推进超预期；特朗普竞选财务情况超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1哪些州将上演大选的“关键对决”？3 2诉讼缠身，特朗普剩多少钱支撑选举？7 3若特朗普重返，会发生什么？11 图表目录 图1.2024年美国大选重要时间点3 图2.特朗普在共和党内支持率（%）4 图3.拜登在民主党内支持率（%）4 图4.特朗普的民众好感度高于拜登（%）4 图5.各州可得选举人票数分布（票）5 图6.2000-2020年“阳光地带”州拉美裔人口增长，共和党领先民主党差距缩小（%）6 图7.各州GDP增速和2020年大选民主党得票率变化（%）6 图8.2000-2020年美国主要摇摆州获胜党及其选举票差情况（%）7 图9.目前摇摆州民调支持率（%）7 图10.六个摇摆州近十次选举中两党获胜次数7 图11.美国选民关注的主要问题（%）8 图12.摇摆州选民更为关注的问题（%）8 图13.选民对拜登经济处理能力并不信任（%）8 图14.摇摆州选民对移民问题的支持率（%）8 图15.四项案件的审理进度和进度9 图16.目前有15个州尚未对特朗普参选资格做出裁定10 图17.若特朗普定罪，摇摆州选民支持率可能下降（%）10 图18.特朗普竞选委员会支出费用（百万美元）10 图19.2024年竞选拜登和特朗普主张对比11 图20.特朗普过去的政策和新一轮政策主要变化12 图21.近百年以来全球范围内的民粹主义领导者国家地区占比（%）13 图22.民粹主义领导者对经济政治影响的传导途径13 图23.民粹主义领导人上台后贸易占GDP比重（百分点）14 图24.民粹主义领导人上台后金融开放程度（百分点）14 1月15日爱荷华州党内初选正式拉开美国大选帷幕，初选进行至今，两党总统候 选人几乎已经没有悬念，特朗普和拜登对决局面或将再现。距离11月的最终选举 日还有8个月的时间，目前特朗普的民意调查支持率高于拜登。还有哪些关键变化值得关注？他的卷土重来又意味着什么？ 1哪些州将上演大选的“关键对决”？ 3月初的“超级选举周”是下一个关键节点。美国总统大选可大致分为四个阶段。第一阶段为初选阶段，共和党和民主党在各州进行党内初选，旨在推出各自党派 的总统候选人。其中，3月5日的“超级选举周”最受关注，共计有16个州将于这一周开展初选。第二阶段为全国代表大会，在7月-8月期间，两党将分别召开全国代表大会，确认提名各自党派的总统和副总统候选人。第三阶段为总统辩论， 在9月-10月期间，两党的主要候选人将对当时最具争议的问题进行辩论，以获得犹豫不决的选民的选票。最终，各州选举人将在11月5日进行投票，并决出2025-2028年任期的美国总统。 图1.2024年美国大选重要时间点 数据来源：CNN，财通证券研究所 初选结果几乎没有悬念。从两党的党内候选人支持率来看，党内初选几乎已经决出胜负。共和党方面，特朗普的支持率自2023年下半年起远超其余候选人。德桑蒂斯宣布退选后，黑利的党内支持率虽略有提升，但距离特朗普仍有60%的差 距，难以与之抗衡。民主党方面，拜登支持率遥遥领先，与其竞争的菲利普斯党内支持率现今不到5%。 图2.特朗普在共和党内支持率（%）图3.拜登在民主党内支持率（%） 100 80 60 40 20 0 特朗普黑利 克里斯蒂彭斯 德桑蒂斯 斯科特 23/723/823/923/1023/1123/1224/124/2 80 拜登 威廉姆森 菲利普斯 60 40 20 0 23/723/823/923/1023/1123/1224/124/2 数据来源：FiveThirtyEight，财通证券研究所，数据截至2月21日数据来源：FiveThirtyEight，财通证券研究所，数据截至2月21日 特朗普目前民意好感度领先于拜登。目前民意调查整体倾向于支持特朗普，根据 FiveThirtyEight数据显示，在2023年11月以前，民众对拜登的好感度持续领先。 但自从2023年年底以来，在德州边境问题等事件的发酵下，选民对特朗普的好感度反超拜登，并且持续走高。 图4.特朗普的民众好感度高于拜登（%） 46特朗普拜登 45 44 43 42 41 40 39 38 37 36 2 数据来源：FiveThirtyEight，财通证券研究所，数据截至2月21日 共和党在“起跑线”上占优。美国大选采取的是选举人团制度，“赢者通吃”是其 主要特点，意为只需要在一州内获胜，即可赢得该州全部选票。除了少数摇摆州外，大多数州的选民倾向于长期认同某一党派，因此根据各州的选票分配，两党可以基本提前锁定一部分基础票数。 根据选举人团制度，各州的选票数量按人口进行分配，按照2020年人口普查结 果重新划分选票后，共和党可以基本锁定的“铁票仓”增加2票。在“铁票仓” 州反转可能性不大的前提下，共和党可以获得基础票数235票，而民主党可获得 226票。这也就意味着，两党将在关键摇摆州开展激烈竞争。为获得270票数， 可供共和党选择的摇摆州组合策略有12种，仅需再赢得两个选举人票数最多的 摇摆州，即可获胜。而民主党获胜难度更大，仅有9种摇摆州组合策略，并需要赢取至少三个摇摆州的选票。 图5.各州可得选举人票数分布（票） 数据来源：270towin，财通证券研究所 摇摆州是怎么形成的？从历史上来看，摇摆州的形成主要受两方面因素的影响，一是州内选民人口结构变化，二是州内选民的政党认同和投票偏好发生改变。在两重因素的作用下，两党得票率差距逐渐收窄，该州选举结果出现“摇摆化”。 移民充实了民主党支持率。在美国南部及西南部的部分州，拉美裔人口的增长导 致民主党支持率上升。一方面，美国南方在地理位置上与拉美国家接近，并且消费水平较低，来自拉丁美洲的国际移民多数选择在“阳光地带”州发展。另一方面，民主党的政策方针向移民群体倾斜，拉美裔选民更倾向于将选票交给民主党。根据ROPER数据显示，自2000年以来的选举中约六成拉美裔选民投票向民主 党，而共和党仅有三成。随着“阳光地带”州拉美裔选民的迅速增长，两党得票 差距逐渐收窄，共和党的领先优势被削弱。自2000年以来的大选中，佛罗里达、北卡罗来纳、内华达、乔治亚、亚利桑那和德克萨斯等州均出现了“摇摆化”。原 本是“深红洲”的犹他州，共和党相对民主党得票领先区间也从2000年的40% 缩小到2020年的20%。 图6.2000-2020年“阳光地带”州拉美裔人口增长，共和党领先民主党差距缩小（% 内华达 佛罗里达 得克萨斯 加利福尼亚 犹他 俄克拉荷马 北卡罗来纳 堪萨斯 阿肯色 乔治亚 亚利桑那 路易斯安那 科罗拉多 新墨西哥 南卡罗来纳 田纳西 阿拉巴马密西西比 12 州10 拉 美8 裔 人6 口 占4 比 2 变化 0 -30-20-100102030 2020年共和党-民主党得票率之差较2000年变化 数据来源：PewResearch，FEC，财通证券研究所，蓝色为摇摆州 经济增速越高，民主党实力越充实。RichardFlorida等学者研究发现，随着美国工业制造业地位持续下滑，工业经济和信息经济的矛盾日益凸显，而在传统制造 业发达、以蓝领工人为主的地区，保守主义回潮最为明显，因而代表着保守主义的共和党支持率增长较快。郭馨怡和谢韬（2023）根据2000-2020年大选的结果，发现一州GDP增长每提高一个百分点，该州民主党得票率将增长0.1%，而共和党得票率下降0.1%，民主党与共和党的得票率差值将增长0.2%。通过统计2017年-2020年各州GDP增速和2020年大选中民主党在各州得票率变化，我们发现，在经济增速越高的州，民主党得票率趋于提升。 图7.各州GDP增速和2020年大选民主党得票率变化（%） 12 2020 10 年民8主党6得票4率变2化 0 -4-3-2-1012345 2017-2020年州GDP增速 数据来源：BEA，FEC，财通证券研究所 本轮选举需关注六个摇摆州。在摇摆州，获胜方往往最终会以小于5%的微小优势赢得胜利，因此到竞选后期，候选人往往会在摇摆州上投入更多资源，摇摆州 战况也成为了大选中最值得关注的重点。自2000年以来，曾至少三次以小于5% 的票差决出胜负、或获胜党派翻转至少两次的摇摆州有9个。此外，亚利桑那和 乔治亚州在2020年选举中竞选结果发生反转，且2020年获胜票差小于5%，因 此成为了新晋摇摆州。在本轮选举中，主要受到关注的摇摆州分别为宾夕法尼亚、威斯康星、内华达、密歇根、亚利桑那和乔治亚。 图8.2000-2020年美国主要摇摆州获胜党及其选举票差情况（%） 2000年2004年2008年2012年2016年2020年 全国 R -0.5 R 2.