固定收益专题报告：2023年AI行情复盘及产业链转债全览
证券研究报告|2024年01月24日 固定收益专题报告 2023年AI行情复盘及产业链转债全览 核心观点固定收益专题研究 本篇报告复盘了2023年全年AI行情发酵情况及期间转债市场表现，并对AI产业链中转债密集分布的环节进行重点梳理，以帮助投资者更好地理解和择取AI相关标的。 2023年AI行情复盘： 年初至5月底：ChatGPT迭代催使数字行情发酵，随着AI大模型的不断涌现，市场上对于算力的需求也随之大增，数字经济行情由计算机（奥飞、拓尔、太极等）、传媒（风语等）主题概念领域开始向通信（烽火等）、半导体材料/设备（南电、精测、立昂等）底层领域扩散；年中，英伟达业绩超预期引发AI算力行情：5月底至6月底期间，CIS芯片设计（韦尔）、AI服务器用PCB及测试设备（世运、景23、博杰）、光模块（永鼎）、算力租赁（亚康）等算力相关概念个券有片段性表现；三季度AI行情有所冷却，但大模型和相关政策仍在不断完善；10月底以来，GPTs的出现等事件使得AI应用落地备受关注：润达（AI+医疗）、多伦（AI+驾考）等AI应用端的相关个券实现较大涨幅，市场对于底层算力的需求预期也有所增强，思特（算力租赁）、芯海（芯片设计）、强力（光刻胶）等算力相关转债也明显上涨。 AI产业链中转债密集分布环节梳理： 算力是人工智能产业链的底座支撑。算力需求爆发带动产业链上AI算力芯片、光模块、PCB、数据中心等细分环节需求拉升：（1）AI芯片：转债分布在芯片产业链的标的较广，包括半导体材料（立昂、强力、飞凯等）、半导体设备（华亚、联得等）、IC设计（闻泰、富瀚等）等，全年维度来看，半导体材料、设备细分领域的相关转债表现较好；（2）光通信（光模块/CPO概念）：光模块是实现光电信号切换的核心，正朝高速化和CPO模态演进，转债中光模块概念主要有烽火、永鼎、中贝、聚飞等，几只转债在2023全年均实现不错涨幅；（3）PCB（IC载板）：PCB不仅是光模块的辅料，还是AI服务器的重要组成部分，PCB产业链上游原材料（嘉元、东材、彤程等）中游覆铜板（华正、超声）及PCB（景23、中富、世运等）制造均有较多转债分布，2023年偏中游个券表现较好；（4）数据中心/IDC（液冷概念）：IDC相关业务（奥飞、城地、科数等）及液冷（佳力）方面也有转债分布。 除对计算机处理能力（算力）有要求外，AI的发展还离不开数据这一要素：（5）数据要素（卫星概念）：当前数据要素顶层规划正加速推进，关联性最强的转债发行人主要为航天宏图，其在年初、年中以及年底的几波AI行情中均表现较好；此外，盟升电子也属卫星产业链。 随着人工智能的不断发展，AI应用的场景也越来越广泛：（6）AI应用：目前我国医疗、办公、影视、建筑等多个领域均已有所渗透，且有不少转债分布，我们对此进行梳理以提供借鉴。 综合来看，AI技术仍在不断发展、应用端也在加速落地，全产业链中转债分布涉及环节较多，建议关注相关机会。 风险提示：产业政策发生变化，技术发展不及预期 证券分析师：董德志证券分析师：王艺熹021-60933158021-60893204 dongdz@guosen.com.cnwangyixi@guosen.com.cnS0980513100001S0980522100006 联系人：吴越 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数237.0 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.49 企业/公司/转债规模(千亿)66.5/27.8/8.7 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资金观察，货币瞭望——跨年后资金面较为宽松，预计1月市 场利率季节性下行》——2024-01-18 《固定收益专题报告-稳健是底色，攻与守兼备——理财市场2023年回顾暨2024年展望》——2023-12-31 《固定收益专题报告-以史为鉴，复盘2018：跌至债底后如何？》 ——2023-12-21 《资金观察，货币瞭望——MLF净投放创新高，年末资金面预计紧平衡》——2023-12-18 《摊余成本法债基面面观-总资产2万亿，资产配置利率债为主》 ——2023-12-14 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 2023年AI行情复盘4 ChatGPT引起全球范围的AIGC浪潮4 英伟达点燃年中AI算力行情6 10月底以来市场更加关注AI应用的落地7 AI产业链中转债密集分布环节梳理9 （一）AI芯片10 （二）光通信（光模块/CPO概念）11 （三）PCB（IC载板）12 （四）数据中心/IDC（液冷概念）15 （五）数据要素（卫星概念）16 （六）AI应用17 图表目录 图1：ChatGPT发展历程回溯4 图2：AI行情回顾（2023年初-5月底）5 图3：2023年奥飞转债（计算机）价格走势5 图4：2023年风语转债（传媒）价格走势5 图5：2023年烽火转债（通信）价格走势6 图6：2023年南电转债（电子）价格走势6 图7：AI行情回顾（2023年5月底-10月底）6 图8：2023年韦尔转债（算力-芯片设计）价格走势7 图9：2023年世运转债（算力-服务器用PCB）价格走势7 图10：2023年永鼎转债（算力-光模块）价格走势7 图11：2023年亚康转债（算力-算力租赁）价格走势7 图12：AI行情回顾（2023年10月底-年底）8 图13：2023年润达转债（AI+医疗）价格走势8 图14：2023年多伦转债（AI+驾考）价格走势8 图15：2023年思特转债（算力租赁）价格走势9 图16：2023年芯海转债（芯片设计）价格走势9 图17：AI产业链结构图9 图18：芯片产业链转债分布图10 图19：2023年芯片制造细分环节转债平均涨跌幅（不包括2023年上市，截至12月29日）11 图20：光通信产业链转债分布图11 图21：2023年光通信概念转债涨跌幅12 图22：2022年光模块成本构成13 图23：2022年全球各应用领域PCB产值结构13 图24：2022年中国PCB细分产品结构13 图25：覆铜板上游原材料成本构成13 图26：PCB产业链转债分布图14 图27：2023年PCB细分环节转债平均涨跌幅（不包括2023年上市，截至12月29日）14 图28：数据中心产业链结构图15 图29：数据要素市场构成关系17 图30：2023年宏图转债（卫星遥感数据）价格走势17 图31：“AI+”转债梳理18 表1：IDC相关转债标的梳理15 表2：数据要素相关政策梳理16 2023年2月以来，权益市场总体呈现震荡下行的走势，结构性行情分化明显。截 至12月29日，沪深300指数全年-11.38%，而人工智能相关的ChatGPT概念指数和AI算力指数分别上涨74.64%/72.11%，大幅跑赢沪深300，AI成为资本市场全年关注的焦点。 本篇报告复盘了2023年全年AI行情发酵情况及期间转债市场表现，并对AI产业链中转债密集分布的环节进行重点梳理，以帮助投资者更好地理解和择取AI相关标的。 2023年AI行情复盘 ChatGPT引起全球范围的AIGC浪潮 年初以来，OpenAI发布的人工智能聊天机器人ChatGPT火爆社交网络，使用人数在短期内飙升。本轮“出圈”的GPT-3.5发布于2022年11月底，根据Similarweb的数据，其在发布5天内就突破了100万用户，用时远短于Instagram、Facebook等其他一些主流在线平台；OpenAI在今年1月23日获得微软追加数十亿美元注资后，ChatGPT相关概念获得资本市场的更多关注。 图1：ChatGPT发展历程回溯 资料来源：OpenAI官网，国信证券经济研究所整理 回顾2023年年初直至5月底的行情：ChatGPT迭代催使数字行情发酵，相关概念板块获得远超于大盘的超额收益；继谷歌推出对标ChatGPT的聊天机器人Bard后，百度、360、华为、阿里等也陆续推出自主研发的AI大模型，市场上出现一场“大模型之争”。 图2：AI行情回顾（2023年初-5月底） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 随着AI大模型的不断涌现，市场上对于算力的需求也随之大增，数字经济行情由计算机（奥飞、拓尔、太极等）、传媒（风语等）主题概念领域开始向通信（烽火等）、半导体材料/设备（南电、精测、立昂等）底层领域扩散。 图3：2023年奥飞转债（计算机）价格走势图4：2023年风语转债（传媒）价格走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：2023年烽火转债（通信）价格走势图6：2023年南电转债（电子）价格走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 英伟达点燃年中AI算力行情 年中，英伟达业绩超预期引发AI算力行情。5月24日，AI芯片龙头英伟达（NVIDIA）公布了2024财年的第一财季财报，受益于数据中心业务的强力拉动，此次披露业绩远高于公司前期指引和市场预期；与此同时，公司还上调了第二财季业绩指引，并表示将于下半年增加数据中心的供应。英伟达业绩超预期使得市场对于AI基础设施建设及应用景气度的信心大增，掀起一波AI算力板块的热潮。 图7：AI行情回顾（2023年5月底-10月底） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 期间权益市场和转债市场部分算力相关标的表现亮眼。A股市场的光模块龙头中际旭创、光迅科技、新易盛等以及服务器龙头浪潮信息、中科曙光等在5月底均迎来股价的快速上涨；转债市场也跟随行情，5月底至6月底期间，CIS芯片设计 （韦尔）、AI服务器用PCB及测试设备（世运、景23、博杰）、光模块（永鼎）、算力租赁（亚康）等算力相关概念个券有片段性表现。 三季度AI行情有所冷却，但大模型和相关政策仍在不断完善。由于前期积累涨幅较高，进入三季度之后，AI行情相对有所退潮，但各类大模型仍在不断更新和升级当中；此外，国家网信办等七部门联合公布首个AI监管文件《生成式人工智能服务管理暂行办法》，保障AI发展的安全推进。 图8：2023年韦尔转债（算力-芯片设计）价格走势图9：2023年世运转债（算力-服务器用PCB）价格走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图10：2023年永鼎转债（算力-光模块）价格走势图11：2023年亚康转债（算力-算力租赁）价格走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 10月底以来市场更加关注AI应用的落地 GPTs的出现等事件使得AI应用落地成为市场关注的焦点。2023年10月24日，联想推出全球首款AIPC；11月1日，微软Microsoft365Copilot正式向企业客户提供商用服务，AI办公赛道引起资本市场的关注；11月7日，OpenAI开发者大会中推出了性能强大的新型模型GPT-4Turbo，借助AssistantsAPI等工具使AI应用创作门槛变得更低，GPTs的出现等使得市场更加关注AI应用的落地。 图12：AI行情回顾（2023年10月底-年底） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 不仅是AI办公，教育、医疗、金融、法律等领域也开始逐渐渗透“AI+”概念。在此期间，润达（AI+医疗）、多伦（AI+驾考）等AI应用端的相关个券实现较大涨幅；此外，在应用端的带动下，市场对于底层算力的需求预期也有所增强，思特（算力租赁）、芯海（芯片设计）、强力（光刻胶）等算力相关转债也明显上涨。 图13：2023年润达转债（AI+医疗）价格走势图14：2023年多伦转债（AI+驾考）价格走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图15：2023年思特转债（算力租赁）价格走势图16：2023年芯海转债（芯片设
