首次覆盖报告：职业技能培训龙头，疫后经营稳步复苏

中国东方教育（0667.HK）首次覆盖报告 职业技能培训龙头，疫后经营稳步复苏2023年12月11日 推荐 首次评级 当前价格： 2.41港元 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 易永坚 执业证书： S0100523070002 邮箱： yiyongjian@mszq.com 分析师 饶临风 执业证书： S0100522120002 邮箱： raolinfeng@mszq.com 分析师 周诗琪 执业证书： S0100122070030 邮箱： zhoushiqi@mszq.com 培训赛道持续拓宽，职业技能培训龙头历久弥新。中国东方教育成立于1988年，为国内首家港股上市教育企业，主要为学生提供创新型职业技能教育，经过三十余年的发展，公司业务领域涵盖烹饪、电脑、汽修和美业四大板块，旗下包括新东方、欧米奇、美味学院、万通汽修等7大品牌。截至23H1，公司烹饪业务收入占比50%以上，汽修服务疫情期间仍展现较快增速，收入占比达到20%。今年上半年公司整体招生有所恢复，招收新生人数及新客户注册人数数目同比增加20%，净利率呈现爬坡态势。 职教市场空间广阔，细分培训赛道各有增长动能。据弗若斯特沙利文报告，职教行业预计2025年行业规模有望突破万亿元。职教利好政策频出，鼓励民办职教发展，2023年最新发布的“产教融合行动实施方案“，再次强调产教融合注重人才技能实用性。目前公司从事的细分培训赛道增长动能充足：1）烹饪端，下游逐步走出疫情影响，多元化餐饮业态发展推升培训需求；2）汽车服务端，存量端汽车保有量对应配套汽修服务空间大，增量端新能源汽车产业蝶变催生汽修人才新需求；3）IT培训端，行业格局分散，产业数字化转型成为长期驱动主线；4）美业培训端，当前生活美容类服务处于快速发展期，开店率疫后修复显著，对专业技术人才需求大。 课研实训+就业支持+先发优势+管理壁垒，打造高就业率、强品牌力。 （1）公司在课程研发、实训教学齐头并进。公司课程研发体系迭代频率高、专业与课程品类紧跟市场需求，同时在实训课程上引进行业名师、专业场地及设备，为学生掌握技术保驾护航。（2）就业支持力量雄厚。公司与万余家企业建立校企合作关系，亦设立职业顾问服务网络，为学生就业提供有力支持。（3）先发优势打造高管理壁垒。公司为最早进入国内职教赛道的企业之一，为众多初高中毕业生的选择，显著的先发优势促使公司加强管理机制，建立稳固的管理壁垒。 积极推进区域中心建设，助力优化收入成本结构，提高办学层次，强化规模效应。目前，公司在安徽、山东、四川、贵州、河南五个招生大省的区域中心已投入建设，未来还将布局江西和江苏。区域中心从租赁扩张转向利用自有土地建设，且采取多校区集合的方式，综合办学模式有助于辐射周边地区生源加大规模效应，节约办学成本，同时也有助于公司提升办学层次，向技师学院升级。 投资建议：公司正在逐步走出疫情影响，招生逐步恢复。未来，随着公司加快区域中心建设，有助于提升管理规模，实现集约化发展和规模效应；招生端，公司长训学生占比仍有较大提升空间；此外，公司美业院校欧曼谛尚在孵化，拓店空间较大。最后，面对公办学校的竞争，公司通过迭代专业、强化实训和就业支持来提升办学吸引力。我们预计23-25年公司归母净利润分别为4.16/6.26/8.47亿元，对应PE分别为11x/8x/6x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，招生不及预期，区域中心建设不及预期，政策风险 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,819 4,206 4,721 5,257 增长率（%） -7.7 10.1 12.2 11.4 归属母公司股东净利润（百万元） 367 416 626 847 增长率（%） 21.3 13.5 50.6 35.3 每股收益（元） 0.17 0.19 0.29 0.39 PE 13 11 8 6 PB 0.8 0.8 0.7 0.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年12月08日收盘价） 目录 1公司概况：业务矩阵丰富，职业技能培训龙头招生逐步恢复3 1.1发展历程：职业技能培训龙头历久弥新3 1.2业务概况：稳步拓展，四大业务七大品牌逐步成型5 1.3经营概况：招生修复，净利率逐步爬坡9 2行业：职教市场空间广阔，细分培训赛道各有增长动能11 2.1职业教育市场广阔，政策鼓励态度清晰11 2.2烹饪、汽修、IT培训需求增长动能充足，美业培训空间广阔14 3公司看点：竞争力突出，区域中心打开成长空间21 3.1竞争力剖析：管理壁垒深厚品牌力突出，课研实训打造优异就业率21 3.2成长看点：集约化发展为要义，布局七大区域中心26 4盈利预测与估值分析30 4.1盈利预测假设与业务拆分30 4.2估值分析32 4.3投资建议32 5风险提示33 插图目录35 表格目录36 1公司概况：业务矩阵丰富，职业技能培训龙头招生逐步恢复 1.1发展历程：职业技能培训龙头历久弥新 深耕职教培训三十余载，终成港股职教第一股。中国东方教育成立于1988年，是中国首家港股上市教育企业。公司主要为学生提供创新型职业技能教育，领域涵盖烹饪、电脑、汽修和美业四大板块。公司发展历程分为四个阶段： 1）公司创立阶段（1988-2004年）：初步奠定烹饪、电脑、汽修三大主力业务。1988年，吴俊保和吴伟在安徽合肥创立中国东方教育的前身新华教育，十余年间先后在全国范围内开设新东方烹饪、新华电脑和万通汽修学院。2004年，公司成立安徽新华教育，将所有学校整合至单一实体。 2）品牌沉淀阶段（2005-2014年）：获得多项荣誉，各业务品牌力逐步深化。通过公司开始致力于品牌建设，烹饪、电脑、汽修在各自领域收获多个奖项和资格证书，实现了品牌形象的提升。与此同时，集团内部成立“培训中心”，为持续发展提供人才保障。 3）快速扩张阶段（2015-2018年）：持续扩张线下网点，丰富品牌及课程品类。在门店数量上，公司将业务版图扩张至香港，并在之后的几年间加速扩张，四年间学校总数增加一倍以上；在品牌种类上，公司先后成立欧米奇西点西餐教育和美味学院，进一步丰富课程种类、扩充烹饪培训垂直赛道。 4）巩固提质阶段（2019至今）：布局区域中心，拓展美业培训。2019年，公司在港交所挂牌上市，成为首家港股教育公司。上市后公司计划将近半成上市募得资金用于区域中心建设，助力公司在巩固行业龙头地位的同时，促进办学质量提升。2020年，公司成立欧曼谛品牌，开拓美业业务，构筑集团第四大业务。 表1：公司发展阶段总结 发展阶段 年份 事件 1988年 创立于安徽省合肥市。 1990年 新东方烹饪教育开始建校。 1988-2004年：公司创立阶段 1992年 首家新华电脑院校于南京建立。 2001年 万通汽修教育正式成立。至此，烹饪、信息技术、汽修三大业务结构基本形成。 2004年 成立安徽新华教育，将全国21所学校整合为单一实体。 2005年 建立万通汽修教育品牌，提供汽车维修培训课程。 2006年 收购华信智原DT人才培训基地，为大学生及在职人员提供短期课程。 2005-2014年：品牌沉淀阶段 2007年 运营中的学校数目达到27所。安徽新华计算机专修学院已通过ISO9001:2000质量管制体系认证。 运营中的学校数目达到40所。华信智原在集团内部成立“培训中心”为集团发展提供人才保障。 2012年2013年 新东方烹饪专修学院在中国饭店协会第四届委员会会议第一次选举中被选为中国饭店协会常务委员会成员。 2015年 运营中的学校数目达到71所，并将业务扩张至香港。 2015-2018年：快速扩张阶段 2016年 运营中的学校数目达到90所；成立欧米奇西点西餐教育；“万通汽修教育”完成向“万通汽车教育”品牌升级。 2017年 运营中的学校数目达到126所；成立美味学院。 2018年 运营中的学校及中心数目达到163所。 2019年 在香港联合交易所主版市场成功上市，创造了全球教育版块有史以来募集资金规模最大的首次公开发行股票；运营中的学校数目达到177所；计划在北京、上海、广州、成都及西安五个城市筹建区域中心，将45%上市募集资金用于区域中心建设。 2020年 运营中的学校数目达到206所；美业业务成立并开始招生，集团形成四大业务七大品牌。 2019至今：巩固提质阶段 2021年 运营中的学校及中心数目达到231所，包括新东方烹饪教育所辖72所学校、欧米奇西点西 餐教育所辖45所学校、美味学院所辖20个中心、新华计算机教育所辖33所学校、华信智原DT人才培训基地所辖22所学校、万通汽车教育所辖38所学校及欧曼谛时尚美业教育所 辖1所。 2022年 运营中的学校及中心数目达到244所，区域中心发展战略持续快速推进，成都职教产业园、 山东职教产业园一期项目合计150,000平方正式交付使用，另外亦有260,000平方正在建设。四川新华、海南新东方、江西万通、成都万通4所院校升格为高级技工学校，同时新增3所技工学校；集团计划在夯实现有市场地位的同时提升教学质量。 资料来源：公司官网，公司年报，招股说明书，民生证券研究院 公司股权结构较为集中，公司实控人吴俊保持股比例为33.13%。截至23H1，公司前三大股东分别为吴俊保教育、吴伟教育、中安教育，持股比例各为33.13%/22.51%/20.10%，合计持股75.74%，其中公司创始人及非执行董事吴俊保为公司实控人，其通过100%持股吴俊保教育持有公司股份7.22亿股，吴伟通过持有吴伟教育100%股权间接持有公司22.51%股权，肖国庆持有中安教育100%股权间接持有公司20.10%股权。 公司通过VIE架构上市，新华创智为朗杰科技/美味学院等公司/品牌的直接股东，持有其100%股权；此外，设立合肥新华创智实现对安徽新华教育协议控制，新华教育100%持股新东方烹饪/新华电脑/万通汽修/欧米奇西点/华信智原。通过此种方式，公司前三大股东对公司旗下各业务形成较强的把控，有利于公司品牌的长期发展。 图1：2023H1公司股权结构 资料来源：公司公告，招股说明书，民生证券研究院； 核心管理层拥有多年职业教育培训经验，且整体较为稳定。公司的创始人及执行董事兼董事会主席吴伟先生，毕业于清华大学经济管理学院，获得高级经济师资格，拥有超过30年的教育从业经验。公司执行董事兼董事会副主席肖国庆 先生，毕业于长江商学院，获得高级经济师资格，拥有超过20年的教育从业经验。此外，吴俊保/陆真分别拥有逾30年/10年教育从业经验。此外，公司管理层较为稳定，毛超圣先生、伍秀薇女士均拥有集团内近20年的工作经验，熟知公司特征及发展历程，公司整体管理团队具备深厚职教从业经验且较为稳定。 表2：公司高管背景一览 管理层 职位 管理层履历 吴伟 董事会主席、执行董事 吴伟先生为本集团的创始人及为执行董事兼董事会主席，负责本集团的总体管理及战略发展。2004年获高级经济师资格，2009年7月毕业于清华大学经济管理学院，获得高级管理人员工商管理硕士学位，自2016年起为清华 大学经济管理学院全球行政管理学在读博士生，自2017年11月起担任北京吴伟外国语大学董事会董事。拥有逾 30年教育经验。 肖国庆 副主席、执行董事 肖国庆先生为公司董事会副主席兼任执行董事，负责业务管理。毕业于中国人民大学，2004年获得高级经济师资格，2012年毕业于长江商学院，获得高级管理人员管理硕士学位。有逾20年的教育经验。 吴俊保 非执行董事 吴俊保先生是集团创始人之一及非执行董事。2004年获得高级经济师资格，拥有逾30年的教育经验。 陆真 非执行董事 陆真先生为本公司非执行董事，负责向董事会提供意见及判断。陆先生于1999年7月