中国汽车行业：2023广州车展：产品定义与技术创新并重

2023年11月20日 招银国际环球市场|睿智投资|行业研究 中国汽车行业 优于大市（维持） 2023广州车展：产品定义与技术创新并重 我们在11月17日参加了2023广州国际车展。本届车展共有超过90家主流车企 1,132台车参展，其中新能源车469台，约3/4来自自主品牌，也吸引了大多数的人气。我们注意到理想、小鹏、方程豹、极氪和华为的鸿蒙智行展台人气相对较旺，而合资品牌展台普遍冷清。车展的总体感受与我们之前预期的行业趋势一致：自主品牌继续侵蚀合资品牌份额，竞争进一步加剧，继续推荐波段交易，继续首推理想，吉利、长城和华为产业链值得关注。 纯电车型的前脸趋于雷同，或导致其他维度的竞争加剧。随着进气格栅的取消，在对风阻系数的追求下，纯电车型的前脸变得简单，在早期学习借鉴特斯拉之后，绝大部分纯电车型前脸造型都能符合基础的大众审美需求，但趋于雷同，缺乏以前燃油车各自标志性的家族式前脸，导致令人惊艳的纯电车型前脸设计也很少。我们认为这可能会导致两个趋势： 1）主机厂会对车型的其他竞争维度更加重视，包括内饰、智能化、乘坐舒适度、驾驶感受等，我们也已经看到主机厂在这些方面的营销侧重。 2）这并不意味着外观创新已经没有任何空间，比如理想MEGA在量产车中独树一帜的造型风格产生了大量的流量。而且我们认为MEGA5.3米的车长绝不仅仅为了乘坐空间的卖点，其造型和空间或能满足家庭用车在不同场景的改造弹性和功能，是市面上其他车型无法提供的。所以从某种意义上说，李想当年说的纯电车型会出一个全新的品类是对的，MEGA并不是一个简单意义上的MPV。相对于理想MEGA整体造型的出圈，也有车企 在智能前脸下功夫，比如阿维塔12的HALO屏以及极氪007的巨幕灯带。 小鹏X9是除理想MEGA以外的很受关注的MPV车型，我们认为实车比之前的图片展示效果稍好一些，但总体中规中矩。为了避免与腾势D9、极氪009、传祺E9的前脸趋同，小鹏在保持前脸上半部分家族式设计的情况下，希望在前脸的底部做文章，引入类似鳞片的效果，但我们感觉不如理想整体造型简约而不简单的效果。另外，小鹏X9设计了第三排座椅可翻转使乘坐方向朝车外， 提供野外休闲功能，无独有偶，传祺E8也带来了这样的设计，可见车企也意 识到了在外观趋于雷同的情况下，在其他方面创新的重要性。 中型/中大型纯电轿车竞争白热化，轿跑型SUV或成下一个竞争的细分市场。本次车展中新近发布的中型和中大型纯电轿车令人眼花缭乱，包括阿维塔12、大众ID.7/ID.NEXT、智界S7、星纪元ES、银河E8、极氪007、红旗EH7、宝马i5等。我们认为这会对老车型（包括蔚来ET5、比亚迪汉/海豹EV、小鹏P7、极氪001）形成较大的销量冲击，我们预计中型/中大型的纯电智能轿车在2024年的主力价格区间会继续下移至20万人民币甚至更低。 阿维塔12标配3颗激光雷达，前风挡下面配备灯珠组成的HALO屏，车内仪表板采用纯平无按键的创新极简设计，并在上方远端布置了贯穿座舱左右的 35.4英寸一体宽屏，用于显示驾驶相关信息，并在两端显示流媒体后视镜的视野信息。我们认为此设计虽然娱乐功能不如吉利银河E8的45英寸长屏，但日常实用功能性和耐看程度要超过简单的大屏堆砌。所以我们认为阿维塔12的30.08万元的起售价仍具备竞争力。 我们认为极氪007的22.99万的起售价基本符合预期，在考虑Model3的标杆影响之后，向上要避让极氪001，同时又面临自家银河E8的竞争。我们估算极氪007的毛利率在此售价下依然为正。 中国汽车行业 史迹,CFA (852)37618728 shiji@cmbi.com.hk 顾思捷 jasongu@cmbi.com.hk 窦文静,CFA (852)69394751 douwenjing@cmbi.com.hk 股票覆盖： 公司 代码 评级 目标价 (LC) 理想汽车 LIUS 买入 50 理想汽车 2015HK 买入 195 蔚来汽车 NIOUS 持有 10 小鹏汽车 XPEVUS 持有 16 小鹏汽车 9868HK 持有 62 吉利汽车 175HK 买入 14 长城汽车 2333HK 买入 13 长城汽车 601633CH 买入 32 比亚迪 1211HK 买入 290 比亚迪 002594CH 买入 300 广汽集团 2238HK 买入 6.5 广汽集团 601238CH 买入 14 亿和控股 838HK 买入 1.5 永达汽车 3669HK 买入 5 美东汽车1268HK买入7.2 来源：彭博，招银国际环球市场 敬请参阅尾页之免责声明1 请到彭博(搜索代码:RESPCMBR<GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多研究报告 我们在车展体验这些新车型还能感受到的一个现象是，虽然后排腿部的空间充足，但座椅普遍偏矮，影响乘坐的舒适性。这是由于电机布置自由度高，使得纯电动平台的新车普遍拉长了轴距，座舱前后空间就会较为宽裕，但底部的电池减少了垂直空间，加上溜背造型的普及，使得车型设计时需降低座椅的高度，给后排乘客留下一定头部空间。我们认为在轿车解决此类问题有难度的情况下， 车企可能会更多考虑开发纯电轿跑型SUV来平衡造型、风阻和空间，比如极越01和智己LS6。我们在极越01的后排乘坐体验要显著好于纯电轿车。 方程豹vs坦克：不同的越野理念。越野市场可能成为另一个将被新能源技术深刻影响的赛道，比亚迪方程豹和长城坦克的展区热度都很高。长城坦克的各款车型都推出了Hi4-T的插电混合动力版本。与Hi4的P2+P4的混动架构不同的是，Hi4-T采用的是P2+9HAT变速箱的架构，其本质依旧是以其经过二十年市场考验的燃油车越野技术为核心，混动是作为系统的辅助以及降低城市场景的油耗来吸引更多的用户进入越野圈。而比亚迪的方程豹则采用了完全不同P1+P3+P4的电四驱的路线，省略了机械中央差速结构和复杂的变速箱，降低了发动机排量，虽然多了两个电机，但总体架构的成本或与Hi4-T的方案相近，同时响应更快，城市场景可以更节油，百公里馈电油耗在7.8升左右，比坦克400Hi4-T节约将近2升。 我们认为电四驱降低了相关机械技术的门槛，凭借新能源方面技术的积累，豹 5的整体产品具有竞争力，但越野是个相对小众的市场，用户粘性高，爆发式宣传的性价比低，更多需要用户群体的口碑积累。方程豹作为市场的新进入者，在用户需求的把握和产品深度体验的反馈上可能有一定的缺失，对于越野市场的格局重塑可能需要一定的时间。 增程式混动路线或被更多车企采用。虽然今年比亚迪的插电混动市场份额有所下降，但仍占据55%的市场份额。大部分车企短期在成本上无法与比亚迪的P1+P3架构抗衡的情况下，或选择成本和技术难度更低的增程式路线来参与竞争。虽然高速馈电工况由于不能发动机直驱，能耗会更高，但由于发动机和传动系统解耦，布置更灵活，同等条件下可以获得更多的车内空间。 传统车企在新能源上已完成第一轮试错，车型开始大爆发。比起造车新势力，大部分传统车企早期的新能源车型主要以补贴为导向，导致2020年新能源市场化开始之后，车型缺乏竞争力。此次车展，奇瑞复活了风云系列并带来山海系列，长安面向偏主流用户市场的启源品牌车型集中亮相，都把展台挤得满满当当。这再次验证了我们之前强调的竞争只会加剧，周期的底部时间可能比投资者之前想象的要长。 合资品牌热度持续下降。此次车展丰田凯美瑞、宝马5系、奔驰E级等都带来了换代产品，但反响平平。非豪华合资品牌的展位基本都比较冷清。以凯美瑞为例，其在2017年底的上次换代时新造型给人的惊艳感，以及丰田导入全新TNGA平台的营销效果，让人对其销量和盈利充满信心，丰田也因此在中国迎来销量的爆发。经过近几年中国市场的白热化竞争后，用户面对大量的选择，而合资车企的造车思维还普遍停留在原先的竞争维度上，这让新一代的凯美瑞或其他合资品牌车型缺少让消费者购买的冲动。缺少亮眼的卖点又没有价格冲击力，车展上很多合资品牌已经基本放弃了社媒营销。 根据我们在车展的观察和梳理，主流合资品牌的车型布局其实较为完整，做工和细节也都到位（比如第三排的乘坐体验），但问题在于很多细分品类只有油车，智能化水平弱，换代周期长导致车型相对老旧，价格竞争力不足，而核心研发在海外不能紧跟中国市场需求。这些都是合资品牌需要解决的问题。我们认为在竞争日益激烈的中国车市里面，合资品牌可能会受到的冲击最大。 投资建议：理想MEGA的实车展出效果基本验证了我们此前认为的MEGA会成为理想股价的正面催化剂，理想汽车仍然是我们的首选标的。传统车企带来更多的具有竞争力的新能源车型，竞争会进一步加剧，所以我们也仍然维持波段交易的推荐。传统车企推荐关注吉利汽车和长城汽车。华为汽车产业链也值得关注。 图1:中型/中大型纯电轿车前脸对比，猜一猜对应品牌和车型 资料来源:汽车之家，招银国际环球市场备注：从左至右从上到下依次为: 东风eπ007、启源A07、哪吒S、星途星纪元ES、零跑C01、智界S7、极狐αS、红旗HS7、 蔚来ET5、小鹏P7、智己L7、飞凡F7、 比亚迪汉、比亚迪海豹、特斯拉Model3、大众ID.7、吉利银河E8、阿维塔12、极氪007、宝马i5 图2:理想MEGA图3:小鹏X9 资料来源：广州车展、招银国际环球市场资料来源：广州车展、招银国际环球市场 图4:坦克400Hi4-T图5:方程豹豹5 资料来源：广州车展、招银国际环球市场资料来源：汽车之家、招银国际环球市场 图6:阿维塔12内饰 资料来源：新车评、招银国际环球市场 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个 人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30 日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场投资评级 买入:股价于未来12个月的潜在涨幅超过15% 持有:股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至+15%之间 卖出:股价于未来12个月的潜在跌幅超过10% 未评级:招银国际环球市场并未给予投资评级 招银国际环球市场行业投资评级 优于大市:行业股价于未来12个月预期表现跑赢大市指标 同步大市:行业股价于未来12个月预期表现与大市指标相若 落后大市:行业股价于未来12个月预期表现跑输大市指标 招银国际环球市场有限公司 地址:香港中环花园道3号冠君大厦45楼电话:(852)39000888传真:(852)39000800 招银国际环球市场有限公司(“招银国际环球市场”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司(招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司) 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际环球市场不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的 投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市场因素影响。招银国际环球市场建议投资者应该独立评估投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以便作出投资决定。 本报告包含的任何信息由招银国际环球市场编写，仅为本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士提供的参考数据。报告中的信息或所表达的意见皆不可作为或被视为证券出售要约或证券买卖的邀请，亦不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公