一万亿国债增发的经济意义和市场影响

一万亿国债增发的经济意义和市场影响 YY团队2023/10/26 本次一万亿国债增发相对之前三次存在一些特殊性，一是计为一般国债但作为特别国债管理，有利于专款专用且缩减资金链，提高效率；二是增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，减轻地方财政配套压力，确保项目能够顺利实施。 经济意义层面，我们认为本次一万亿国债增发，具有较强的积极政策信号， 表明政策端在高质量发展下对经济增长也有一定的要求和积极性，同时一万亿国债将支持四季度的经济增长和明年的开门红。 市场影响层面，我们认为本次一万亿国债增发虽然加大了政府债供给，但最近央行资金宽松意图明显，后续如果央行与财政部能配合好流动性供给与发 债节奏，类似近期的资金面扰动情况概率较低。同时，经济增长中枢的抬升可 能推升长债的利率中枢，四季度预计长端利率“易上难下”，建议投资者以防御为主，但近期短端上行幅度较大，曲线平坦，可能存在一定的交易空间。 1.事件 10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大 会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明 确中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，增发国债全部通过转移支付安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板。 中央财政将在今年四季度增发2023年国债10,000亿元，作为特别国债管 理。全国财政赤字将由38,800亿元增加到48,800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5,000亿元，结转明年使用5,000亿元。 据财政部介绍，资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 2.本次国债增发有哪些特殊点 历史上曾在1998年、1999年、2000年三次增发国债（长期建设国债），增发规模分别为1000亿元、600亿元和500亿元。三次增发国债除了2000年是全 部列入中央财政赤字，其余两次均只有一半列入中央财政赤字。1998年有500亿元原计划列入明年的财政赤字，但由于实际操作中这部分资金全部用于地方项目，故不再列入中央预算，也不作为扩大中央财政赤字处理。1999年有300亿元由中央政府代地方政府举借，不列入中央预算和赤字。 图表11998-2000年三次国债增发情况 时间 会议 增发国债(亿) 赤字调整 用途 1998/08 第九届全国人大常委会第四次会议 1,000 追加500亿元列入中央赤字，剩余500亿元实际用于地方项目不列入中央预算；全年赤字增至960亿元 基础设施性建设专项投资 1999/08 第九届全国人大常委会第十一次会议 600 追加300亿元列入中央赤字，剩余300亿元由中央代地方举借，不列入中央预算；全年赤字增至1,803亿元 用于增加固定资产投入 2000/08 第九届全国人大常委会第十七次会议 500 追加500亿元列入中央赤字；全年赤字增至2,798亿元 用于增加基础设施投资 数据来源：YY评级整理 本次增发国债有以下几个特殊点： （1）增发国债作为特别国债管理 此次增发国债作为特别国债管理，既可以保障资金用途，又可以缩短资金链提高效率。本次增发国债仍属于一般国债，但作为特别国债管理，可能出于两方面考虑，一是性质仍属于一般国债，由中央政府加杠杆，计入中央政府财 政赤字，减小地方政府压力，同时作为特别国债管理，可以转款专用，保障资金用途。二是本次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，若按照抗疫特别国债的经验，特别国债首先纳入政府性基金预算，然后再从政府性基金预算转入一般公共预算，再由中央转移支付给地方，传递链条较长。而此次增发国债计划在四季度完成一万亿的发行，5000亿元在今年使用，时间相对比较紧迫，上述安排可以缩减资金流链条，提高效率。 图表22020年抗疫特别国债执行模式 数据来源：YY评级整理 （2）增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方 本次增发国债虽然计入中央财政赤字，但将全部通过转移支付方式安排给地方。该安排一是考虑到中央政府杠杆率较低，加杠杆的空间比较充足；二是 地方政府的债务压力较大，且今年受地产行业不景气，土地市场疲软，第二财政下滑严重，财政出现了一定的缺口。本次增发国债全部转移支付到地方，减 轻地方财政配套压力，将一次性适当提高相关领域中央财政补助标准或补助比 例，加大对地方支持力度，确保项目能够顺利实施。 图表3中央政府杠杆率水平较低 图表42023年政府性基金收入下滑严重(万亿) 180中国:居民部门杠杆率160中国:非金融企业部门杠杆率140中国:中央政府杠杆率120中国:地方政府杠杆率100 80604020 0 10121416182022 102020202120222023 9876543210 FebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：Wind，YY评级 3.一万亿增发国债的经济意义 （1）信号意义显著 本次国债增发的信号意义显著，根据最近的一系列动向来看，高层对经济发展的重视程度提高，在保持经济高质量发展的前提下，也注重需求侧管理和经济增长。同时，在有较多财政选项的情况下，使用提高赤字的方法进行宽财政，突破了原来的政策框架和理念，释放了积极的政策信号。 （2）宽财政持续加码 今年财政政策整体表现为“从紧到宽”，下半年尤其是9月以来宽财政逐渐加码。从广义财政赤字来看，今年前三季度的广义财政支出不如过去三年，甚至相比2020年和2022年有一万多亿元的差距，广义财政赤字规模与2020年相 近，同比去年有1.6万亿的差距。 图表52023年广义财政支出不如前三年(万亿元) 图表62023年广义财政赤字远不如去年(万亿元) 18202020212022202316141210 86420 FebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 12202020212022202310 86420 -2 FebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 数据来源：Wind，YY评级 但9以来财政明显发力，9月广义财政赤字同比多增4,660亿元，9月前大力发行专项债，且9月额外增发了一期计划外的国债1,050亿元，10月进一步落 地1万亿国债增发，四季度有望延续广义财政同比多增的态势。 （3）提前为明年布局 今年四季度增发后分两年使用，每年5000亿元，假设财政乘数为0.8左右，则每年对名义GDP的拉动大约为0.32%。之前统计局发布的经济数据显示，今年完成5%的经济增长目标难度不大，因此此次国债增发更多的是支持中期层面的稳增长。 4.一万亿增发国债的市场影响 财政部副部长朱忠明在今天（10月25日）的国务院政策例行吹风会上表示：“关于国债发行方面，为加快预算支出的进度，促进经济恢复性增长，前期财 政部在制定下半年国债发行计划时做了相关谋划，将原定年度国债的发行靠前 安排，所以客观上也为后续增发国债留出了空间。考虑到本次增发的国债是纳入到中央财政赤字管理，所以我们将采取公开发行方式发行，和已经确定的年度国债发行进行统筹安排。” （1）政府债供给继续增大，但资金面扰动概率较低 本次国债增发会进一步加大政府债供给，9月底以来特殊再融资债持续落地，当前已发行约万亿规模，剩余待发约5000亿，四季度继续发行1亿万国债，加 上本就应该正常发行政府债规模可能有1万亿，后续仍有约2.5万亿政府债净融资。如果央行与财政部的发行节奏出现配合错位，可能对资金面形成一定冲击。不过最近央行资金宽松意图明显，后续如果央行与财政部能配合好流动性供给与发债节奏，类似近期的资金面扰动情况概率较低。 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 23-07 存款类机构质押式回购加权利率:7天 银行间质押式回购加权利率:7天 23-08 23-09 23-10 图表7近期资金扰动显著 数据来源：Wind，YY评级整理 （2）央行的宽松预期 近期央行为对冲税期高峰、政府债券发行缴款以及月末等因素的影响，投入了大量的流动性，且当前的MLF余额已经超过5万亿，根据央行的货币政策执行框架，央行可能利用降准来置换流动性，以进一步支持国债增发。但是当前降准也已存在一定约束，目前中小型机构的存款准备金率为7.5%，距离5%的隐性限额比较近，可能会成为央行的考虑条件之一。 （3）对债券的影响 国债增发对经济增长中枢有一定抬升，如果积极政策的预期能够延续，情 绪面上对债市的看空也会上升，如果前文提到的资金面扰动出现，利率上行压力也将放大。整体看，近期利率整体上行，曲线平坦，短期内短端存在一定的交易空间，长端“易上难下”，建议投资者保持谨慎，以防御为主。 瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司免责声明 本报告由瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司撰写，报告中所提供的信息仅供参考。报告所引用信息和数据均来源于公开资料，瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，并尽可能保证可靠、准确和完整，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司将随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司无关。 本报告版权仅为瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用发布，需注明出处为瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。瑞霆狗 （深圳）信息技术有限公司保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司对于本免责声明条款具有修改权和最终解释权。