客单值稳步向上，整装延续高增，利润表现靓丽

公司发布2023年第三季度报告：Q3实现收入34.57亿元（同比+9.6%），归母净利润4.53亿元（同比+15.6%），扣非归母净利润4.38亿元（同比+14.4%）。公司大家居战略推进，前端获客占比提高、客单值提升，收入增长稳健；降本增效及原材料红利效果明显，利润表现靓丽。 多品牌协同并进，客单值提升明显。公司持续推进“多品牌、全品类、全渠道”战略，分品牌来看：2023Q1-3索菲亚/米兰纳分别实现收入73.96亿元/3.2亿元（同比+9.26%/+63.01%） ， 工厂端客单价分别为1.94万元/1.43万元 （ 同比+6.72%/+13.65%）。其中索菲亚整家定制3.0战略迭代，把握供给变化积极抢占旧改流量，品类延伸至门窗、卫浴、墙地空间，配套品增长驱动客单值稳步提升； 米兰纳持续推进品类扩张及渠道快速下沉，前端渠道贡献突出，预计延续较高增长。 司米与索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，2023Q1-3整家产品工厂客单价为4.05万元（同比+10.79%），转型整家初见成效。华鹤重视高定品牌调性及招商进展，预计逐渐贡献增量。 旺季加大促销力度，整装增长靓丽。1）经销：截至Q3末索菲亚/司米/华鹤/米兰纳店面数量为2773/252/282/487家（较年初-56/-362/-37/+149家），各品牌定位明确、渠道机制逐步理顺；当前旺季公司加大促销力度让利消费者，9月索菲亚及米兰纳子品牌分别推出套餐额外部分799元/平米折扣及688元/平米普惠产品，我们预计Q4低基数下增长有望提速。2）大宗：公司客户结构不断优化，优质客户收入贡献保持稳定，此外开拓医院、学校、公寓等非地产项目，海外市场布局推进，预计增长稳健。3）整装：2023Q1-3收入同比+86.4%，增长表现靓丽，截至Q3末公司已直营合作装企数量202个、覆盖全国173个城市及区域，大家居战略推进有望贡献增量。 原材料下行+降本增效，盈利能力稳健提升。2023Q3公司毛利率为36.8%（同比+2.6pct），年初至今原材料采购价格下行带动公司毛利率同比提升。Q3销售/管理/研发/财务费用分别为9.4%/6.1%/3.2%/0.3%（分别同比+0.9pct/+0.3pct/+0.1pct/-0.4pct），对应归母净利率为13.1%（同比+0.7pct），公司降本增效措施稳步推进，严控成本费用投入，板材利用率及人效同比提升，盈利能力稳健向上。 现金流回暖，营运效率稳定。2023Q1-3公司经营现金流净额为21.25亿元（同比+12.59亿元），现金流恢复明显。截至Q3末公司应收账款周转天数为41天（同比+2天），应付账款周转天数为74天（同比+3天），存货周转天数为32天（同比-6天），营运效率保持稳定。 盈利预测与投资评级：预计2023-2025年归母净利润分别为13.2亿元/15.0亿元/16.8亿元，对应PE分别为12X/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：地产复苏低于预期、原材料价格波动、旺季消费复苏不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）