公司信息更新报告：客单价提升推动收入稳增，米兰纳、整装表现靓丽

2022H1收入逆势较快增长，整家定制战略稳步推进，维持“买入”评级 2022H1营收47.81亿元（+11.19%），归母净利4.12亿元（-7.64%），扣非归母净利3.68亿元（-9.79%），收入端疫情扰动下逆势保持较快增长，利润端承压主要系国内疫情反复、原材料价格高位运行、地产持续疲软，以及2021H1业绩基数较高。其中2022Q2营收27.82亿元（+9.56%），归母净利2.97亿元（-9.35%），扣非归母净利2.62亿元（-14.66%）。公司整家定制战略稳步推进，我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为14.18/16.43/19.20亿元，对应EPS为1.55/1.80/2.10元，当前股价对应PE为11.9/10.3/8.8倍，维持“买入”评级。 客单价提升推动索菲亚稳健增长，米兰纳、整装收入表现靓丽 分品牌：2022H1索菲亚/司米/华鹤/米兰纳收入分别为40.73/4.64/0.69/1.06亿元，分别同比+11.89%/-15.19%/+20.94%/+536.21%，其中索菲亚工厂端平均客单价17494元，同比+29%，整家定制套餐销售带动客单价提升逻辑逐步兑现；米兰纳低基数下高速增长。分渠道：2022H1经销/工程/直营/整装渠道收入分别为38.76/6.94/1.35/3.61亿元，分别同比+14.66%/-4.79%/-8.51%/+167%，经销渠道逆势较快增长，整装渠道增速依然靓丽，地产持续疲软下工程渠道略承压。 成本等压力下毛利率受损，盈利能力阶段性承压 毛利率：2022H1毛利率为32.0%（-2.8pct），主要系原材料价格高位运行，低毛利率配套品收入占比提升等因素影响。2022Q2毛利率为32.4%（-4.7pct）。费用率：2022H1期间费用率同比-0.25pct至21.53%，其中2022Q1/Q2期间费用率分别同比+0.15pct/-0.58pct，Q2费用率同比下降主要系管理费用率下降，控费能力环比向好。净利率：2022H1净利率为8.61%（-1.76pct），2022Q2净利率为10.69%（-2.23pct），扣非净利率为9.42%（-2.67pct），盈利能力阶段性承压。此外，2022H1公司经营性现金流同比+73.3%，应收账款周转率同比略升，营运能力优秀； 2022Q2预收账款和合同负债同比+29.09%，体现较强经营韧性。 风险提示：行业需求回暖、新业务拓展不及预期，疫情反复等。 财务摘要和估值指标 1、客单价提升推动收入逆势稳增，米兰纳、整装表现靓丽 2022H1公司实现营收47.81亿元，同比+11.19%，归母净利润4.12亿元，同比-7.64%，扣非归母净利润3.68亿元，同比-9.79%，收入端疫情扰动下逆势保持较快增长，利润端承压主要系国内疫情反复、原材料价格高位运行、地产持续疲软，以及2021H1业绩基数较高。分季度看，2022Q1、2022Q2公司分别实现营收19.99/27.82亿元，分别同比+13.53%/+9.56%，分别实现归母净利润1.14/2.97亿元，分别同比-2.87%/-9.35%，分别实现扣非归母净利润1.06/2.62亿元，分别同比+5.01%/-14.66%。 图1：2022H1公司收入同比+11.19% 图2：2022H1公司归母净利润同比-7.64% 表1：2022Q2公司实现单季度归母净利润为2.97亿元，同比-9.35% 1.1、分品牌：客单价提升推动索菲亚稳健增长，米兰纳收入高增 （1）索菲亚品牌：2022H1收入40.73亿元（+11.89%），其中零售收入32.92亿元（+10.01%)、整装收入3.26亿元（+176.54%）、大宗收入4.49亿元（-14.77%)，各渠道（不含出口）占比分别为80.84%、8.01%、11.02%。2022H1索菲亚工厂端平均客单价17494元，同比增长29%，整家定制套餐销售带动客单价提升逻辑逐步兑现；同时公司开拓门窗和墙地市场，扩充整家战略品类。 （2）司米品牌：2022H1收入4.64亿元（-15.19%），其中零售收入1.88亿元（-43.01%）、整装收入0.30亿元（+119.27%）、大宗收入2.46亿元（+21.14%)，各渠道收入占比分别为40.60%、6.40%、53.00%。2022H1司米橱柜产品工厂端平均客单价13590元；在已转型全屋策略的门店中，订购衣柜、橱柜等全屋产品的工厂端平均客单价达34351元，全屋策略提升客单值效果明显。 （3）华鹤品牌：2022H1收入0.69亿元（+20.94%），其中零售收入0.63亿元（+19.45%)、整装收入0.05亿元（+42.92%），各渠道占比分别92.53%、7.47%。2022H1华鹤工厂端平均客单价8792元。公司继续深化“门墙柜”产品模式，零售和整装收入稳步增长。 （4）米兰纳品牌：2022H1收入1.06亿元（+536.21%），全部为零售收入。2022H1米兰纳工厂端平均客单价12351元。 1.2、分品类：衣柜及其配套品稳增长，地产疲软下橱柜及配件略承压 （1）衣柜及其配套品：2022H1收入39.16亿元（+13.23%），收入占比81.92%（+1.48pct），毛利率33.98%（-3.97pct）。 （2）橱柜及其配件：2022H1收入5.39亿元（-4.12%），收入占比11.27%（-1.80pct）,毛利率21.93%（-2.45pct）。 （3）木门：2022H1收入1.83亿元（+6.92%），收入占比3.84%（-2.45pct），毛利率16.64%（+0.48pct）。 1.3、分渠道：经销渠道逆势较快增长，整装渠道增速依然靓丽 （1）经销渠道：2022H1收入38.76亿元（+14.66%），收入占比81.07%（+2.45pct）,毛利率33.62%（-1.53pct）。其中2022Q2收入22.79亿元（+9%）。 （2）工程渠道：2022H1收入6.94亿元（-4.79%），收入占比14.52%（-2.44pct）,毛利率14.22%（-10.97pct）。其中，2022Q2收入3.64亿元（-1%）。公司通过承接地产、酒店、医院、学校、企事业单位等工程项目开拓收入增量，客户结构不断优化，优质客户收入贡献占比达56%。 （3）直营渠道：2022H1收入1.35亿元（-8.51%），收入占比2.82%（-0.61pct）,毛利率62.67%（-8.24pct）。其中，2022Q2收入2.34亿元，同比持平。 （4）整装渠道：2022H1收入3.61亿元，同比+167%，保持高速增长。其中，2022Q2收入2.34亿元，同比+146%。公司通过推出专属产品和价格体系，与零售渠道形成差异，从不同角度开拓市场；同时在全国范围与实力较强的家装企业开展合作，鼓励和推动各地经销商与当地小型整装、家装公司、设计工作室进行合作，实现与家装企业的相互导流和合作共赢。 2、盈利能力：成本等压力下毛利率受损，净利率阶段性承压 2022H1公司整体毛利率为32.0%，同比-2.8pct，有所下降主要系：（1）原材料价格高位运行导致较高的生产成本；（2）产品结构变化，毛利率较低的配套品收入占比提升；（3）受房地产市场调控、新冠疫情等宏观经济环境的影响，大宗及直营渠道毛利率受损明显。2022Q2毛利率为32.4%（-4.7pct）。 2022H1公司期间费用率同比-0.25pct至21.53%，其中2022Q1/Q2期间费用率分别同比+0.15pct/-0.58pct，二季度费用率同比下降主要系管理费用率下降，公司控费能力发展向好。 （1）销售费用率同比+0.63pct至10.73%，2022Q1/Q2分别同比+1.43pct/+0.04pct。 （2）管理费用率同比-1.34pct至6.81%，2022Q1/Q2分别同比-1.72pct/-1.10pct。 （3）研发费用率同比+0.27pct至3.27%。公司重视研发投入，在产品设计、工艺提升方面继续加大投入；2022H1研发费用同比+21.25%，高于收入增速。 （4）财务费用率同比+0.19pct至0.71%。 综合影响下2022H1公司净利率同比下降。2022H1公司净利率为8.61%，同比-1.76pct，扣非净利率为7.71%，同比-1.79pct。2022Q2净利率为10.69%（-2.23pct），扣非净利率为9.42%（-2.67pct），盈利能力承压。 图3：2022H1公司期间费用率同比-0.25pct 图4：2022H1公司净利率同比-1.76pct 3、运营情况：2022H1现金流增幅较大，前瞻指标增长较快 （1）现金流：经营性现金流同比上升73.3% 2022H1公司经营性现金流净流入1.5亿元，同比+73.3%，主要系销售量增加，资金回笼速度较好，经营活动现金流入增速（+16.5%）高于经营活动现金流出增速（+15.5%）。其中，销售商品、提供劳务收到的现金达119.1亿元，同比+14.7%。 表2：2022H1公司经营性现金流同比增速明显 （2）应收账款：周转率同比略升 2022H1公司应收票据及应收账款周转率为2.97次，同比+0.15次。 图5：2022H1应收账款周转率为2.97次 （3）业绩前瞻指标：2022Q2预收款+合同负债同比+29.09% 2022H1末公司预收款和合同负债共计10.1亿元，同比+29.09%，体现较强经营韧性。 图6：2022Q2公司预收账款+合同负债合计同比+29.09% 4、开店情况：开店速度放缓，门店品类融合为新重点 索菲亚：2022H1末拥有经销商1767个，专卖店2652家（相较2021年末减少78家），其中省会城市门店数占比12%（贡献收入占比27%），地级城市门店数占比19%（贡献收入占比23%），四五线城市门店数占比68%（贡献收入占比50%）。 司米：2022H1期末拥有经销商719个，专卖店812家（相较2021年末减少310家），其中全屋店已达50家，衣柜上样门店数量达101家。在“多品牌、全品类、全渠道”战略持续推进下，司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率逐步降低。 华鹤：2022H1期末，品牌共有经销商348个，专卖店304家（相较2021年末增加39家），全品类展示门店数量达141家。米兰纳：米兰纳品牌共有经销商418个，专卖店305家（相较2021年末增加93家）。 5、盈利预测与投资建议 2022H1营收47.81亿元（+11.19%），归母净利4.12亿元（-7.64%），扣非归母净利3.68亿元（-9.79%），收入端疫情扰动下逆势保持较快增长，利润端承压主要系国内疫情反复、原材料价格高位运行、地产持续疲软，以及2021H1业绩基数较高。 其中2022Q2营收27.82亿元（+9.56%），归母净利2.97亿元（-9.35%），扣非归母净利2.62亿元（-14.66%）。公司整家定制战略稳步推进，经营韧性强，我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为14.18/16.43/19.20亿元，对应EPS为1.55/1.80/2.10元，当前股价对应PE为11.9/10.3/8.8倍，维持“买入”评级。 6、风险提示 行业需求回暖、新业务拓展不及预期，疫情反复等。 附：财务预测摘要