2023年9月工业企业利润点评：利润增速回正多在经济恢复期

1-9月，全国规模以上工业企业营收累计同比持平（前值-0.3%，下同），利润累计同比-9.0%（-11.7%），利润率6.3%（6.4%）。 价格和利润率的拖累减小 工业企业利润当月同比连续两个月保持了+10%以上的高增速，前期拖累工业企业利润的因素在于价格和利润率。利润率同比从年初开始改善，PPI同比从6月开始改善，工业企业利润当月同比从3月改善，8月回正。 价格和利润率的走势是比较相关的，尤其是上游行业，对价格的变化更敏感，当大宗商品价格上升，企业生产意愿更强烈，从而拉动利润。当价格和利润率的同比都在改善的阶段，对利润的拖累就应该减小。 产销率会影响工业企业利润 历次工业企业利润累计同比在负增长的时候，产销率同样也都在低位，另一个逻辑是，当产销率低于某一个界限的时候，工业企业利润就会出现一个比较明显的下行，甚至是出现同比下降。 也就是说，从供给向生产的传导路径存在阻碍的时候，企业的利润业更倾向于向下。 结合上文，对企业利润形成支撑的条件包括价格的上涨，主要是大宗商品价格的上涨，而价格的上涨可能是来自供给端，也可能会来自需求端。如果是需求端强劲导致的价格上涨，就会从终端需求开始发力，拉动整个工业企业利润的回升。 如果终端需求比较低迷，那么高成本就会主要由中下游工业承担，从而降低了利润。 那么现在的情况是，价格正在出现回升，因此，对价格最为敏感的中上游行业，采矿业和原材料工业，他们的利润同比正在出现改善。另外，产销率同比也正在出现改善，也就是下游的需求正在企稳。对于上游黑色等行业来说，下游最主要的需求来自地产和基建，地产仍然在磨底阶段，但随着基建的逆周期调节发力，比如刚刚颁布的万亿国债，或许可以支撑一部分上游需求。 利润从负转正的时期出现在经济恢复期 历史上，工业企业利润增速是负数的时间段很少，分别出现在：2012三季度、2015年下半年、2019年下半年。工业企业利润增速保持负增长的持续时间也很短。这三个期限的共同点是，三个时期都是经济从底部的恢复阶段。 所以，工业企业利润应该与经济有相同的走势。而且，工业企业利润的增速在一定程度上可以代表上市公司的利润，因此，在工业企业利润同比出现回升的阶段中，受到利润影响的股市，同样会出现一段时期的回升。比如2012年底、2015年底和2020年一季度。同样，在这些阶段，债市也会出现调整。 对应到当下，本次工业企业利润的改善也比较符合，工业企业利润从8月开始同比转正，其下跌的深度和恢复斜率和2012年和2020年都比较相似。因此，我们提示需要时刻关注资金面的变化，关注收益率的调整。 风险提示：政策变化超预期；经济恢复不及预期。 附图1：工业企业利润当月同比增速回升 附图2：工业企业利润率回升幅度高于季节性 附图3：库存从底部回升 附图4：上游利润占比回落