见微知著系列之六十一：消费的后劲几何？

三季度经济超预期增长，消费贡献了关键力量。当前消费需求旺盛的逻辑是什么，内生动能修复和政策支持下，消费的后劲几何？本文系统梳理，供参考。 一问：三季度GDP超预期的原因？消费是拉动经济超预期增长的关键力量 三季度经济超预期增长，主要是最终消费支出贡献较大。三季度，实际GDP同比4.9%，超出市场预期0.4个百分点。其中，最终消费支出拉动GDP增长4.6个百分点，贡献率高达94.8%。在最终消费支出的带动下，经济增长动能回升，GDP季调环比较二季度上升0.8个百分点至1.3%。 最终消费支出可进一步拆分为商品消费和服务消费。在各类消费指标中，最终消费支出的涵盖范围最广，包括了政府、居民部门的商品和服务消费。2022年，最终消费支出、社零、居民消费支出的比值约为100：69：54。根据指标间的口径差异，可将最终消费支出拆分为商品和服务消费，便于观察消费结构的变化及其影响。 拆分结果显示，三季度服务消费表现亮眼。2015年至2022年，服务消费在最终消费支出中的占比由27.8%提升至38.3%。今年三季度，服务消费对经济增长的贡献率为45.1%，拉动GDP增长2.2个百分点，较二季度上升1.3个百分点，是拉动三季度GDP超预期增长的关键力量。 二问：消费需求旺盛的逻辑？居民收入和消费倾向均有改善，支出结构中服务消费占比抬升 居民收入和消费倾向均有改善，带动消费支出回升。三季度居民人均消费支出同比8.2%，较二季度大幅上升3.6个百分点。其中居民人均收入同比6.2%，为主要支撑项。居民消费倾向同比1.9%，较二季度明显改善2.8个百分点，是消费支出边际变化的主导因素。 收入端，农村居民好于城镇居民，经营净收入明显改善。三季度农村居民收入两年复合同比7.3%，仍高于城镇居民的5.2%。二者增速差为2.1%，较二季度收窄0.8个百分点，区域间收入修复不均衡的现象有所缓解。分项上看，城镇、农村居民经营净收入明显改善，其主要与旅游、住宿、餐饮等行业经营形势恢复有关。 农村居民消费倾向高于城镇居民，支出结构中服务消费占比抬升。三季度，农村、城镇居民消费倾向分别为86.3%、65.1%，分别高出2020-2022年均值水平5.4、3.4个百分点。从支出结构上看，居民服务消费增加，其中教文娱、交通通信等分项的支出占比较二季度明显上升。 三问：消费的后劲几何？经济内生动能修复叠加政策支持，消费修复仍将延续 存量房贷利率下调、提高个税扣除标准等重磅政策，对于居民消费的影响还未开始体现。存量房贷利率下调对应减轻居民债务负担，通过降低提前还贷意愿、节约利息支出等方式增加居民收入。提高个税扣除标准，则是通过降低税负的方式增加收入。两项政策均于近期落地，对于居民收入、消费信心的影响较大，未来政策效果有望逐步显现。 《县域商业三年行动计划》可提升农村居民消费能力。农村居民消费倾向较高，近年来收入修复较快，就业形势向好。当前时点有关部门明确推动资源要素向农村市场倾斜，对于进一步提升农村居民消费能力具有积极意义。内容上看，政策明确将推动资源要素向农村市场倾斜，有利于补齐农村商业消费短板，促进农村居民增收和消费循环。“补库”周期启动有望强化经济复苏趋势，稳定居民消费信心。9月，工业企业营收与利润持续改善，名义库存连续上升、实际库存亦出现反弹。尤其是部分低库存行业，下半年以来已有补库迹象。库存周期带动下，制造业和基建景气度有望维持韧性，对于稳定居民就业、提振消费信心具有积极意义。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 内容目录 1、热点思考：消费的后劲几何？5 1.1、一问：三季度GDP超预期的原因？5 1.2、二问：消费需求旺盛的逻辑？6 1.3、三问：消费的后劲几何？8 2、产需高频跟踪：工业活动产需稳定，商品房成交进一步提升10 3、人流跟踪：跨区出行活动回升，市内出行活动则进一步放缓16 风险提示18 图表目录 图表1：三季度最终消费支出对GDP同比的拉动最大5 图表2：三季度GDP季调环比反弹5 图表3：各类消费指标的概念、发布频率以及统计口径5 图表4：三类消费指标的口径差异6 图表5：最终消费支出的涵盖范围最广6 图表6：服务消费占比逐年抬升6 图表7：服务消费对于经济的拉动作用较强6 图表8：三季度居民消费倾向边际改善幅度较大7 图表9：三季度居民消费倾向明显强于季节性7 图表10：农村居民收入增速仍高于城镇居民7 图表11：城镇居民经营净收入明显反弹7 图表12：农村居民经营净收入改善幅度较大7 图表13：今年以来旅客周转量高于往年同期7 图表14：城镇居民消费倾向恢复至2019年水平8 图表15：农村居民消费倾向明显强于季节性8 图表16：城镇居民支出结构中服务消费占比上升8 图表17：农村居民支出结构中服务消费占比上升8 图表18：下半年以来提振消费、增加收入的政策概览9 图表19：近期，居民提前还贷意愿出现回落9 图表20：9月，居民消费贷维持较高增速9 图表21：9月，名义和实际库存均出现上升10 图表22：2022年农民工行业分布占比10 图表23：上周，全国整车货运流量环比下跌10 图表24：上周，各省市公路货运流量涨跌均衡10 图表25：上周，公路货运量稳中微跌11 图表26：上周，邮政快递业务量有所回落11 图表27：本周，全国高炉开工率延续上涨11 图表28：本周，钢材社会库存进一步回落11 图表29：本周，全国水泥粉磨开工率进一步提升12 图表30：本周，全国水泥出货率回升12 图表31：本周，水泥价格指数季节性提升12 图表32：本周，水泥库容比与上周持平12 图表33：本周，玻璃表观消费量有所回落12 图表34：本周，玻璃产量与上周持平12 图表35：本周，玻璃库存小幅累库13 图表36：本周，沥青开工率小幅回落13 图表37：本周，铝行业平均开工率微跌13 图表38：本周，电解铜开工率延续提升13 图表39：本周，电解铝现货库存量小幅减少14 图表40：本周，社铜库存去化明显14 图表41：本周，PTA开工率出现回升14 图表42：本周，涤纶长丝开工率进一步增加14 图表43：本周，国内纯碱开工率高位回落14 图表44：本周，汽车半钢胎开工率持续提升14 图表45：本周，30大中城市商品房成交延续回升15 图表46：本周，一线城市商品房成交显著增加15 图表47：本周，二线城市商品房成交持续增加15 图表48：本周，三线城市商品房成交出现回落15 图表49：上周，代表城市二手房成交大幅回落15 图表50：上周，一线城市二手房成交则有所增加15 图表51：上周，出口集装箱运价指数小幅回落16 图表52：上周，地中海航线运价回落更为明显16 图表53：上周，美西航线运价显著下滑16 图表54：上周，东南亚航线运价延续提升态势16 图表55：本周，全国迁徙规模指数小幅回升17 图表56：本周，执行航班架次均有回升17 图表57：本周，全国样本城市地铁客流总量显著回落17 图表58：本周，部分样本城市地铁客流量明显回落17 图表59：本周，全国拥堵延时指数小幅回落17 图表60：本周，多数城市拥堵指数有所回落17 图表61：上周，票房收入进一步回落18 图表62：上周，观影人数持续下滑18 1、热点思考：消费的后劲几何？ 三季度经济超预期增长，服务消费贡献了关键力量。当前消费需求旺盛的逻辑是什么，居民消费倾向为何显著改善，消费的后劲几何？本文系统梳理，供参考。 1.1、一问：三季度GDP超预期的原因？ 三季度经济超预期增长，主要是最终消费支出贡献较大。三季度，实际GDP同比4.9%，超出市场预期0.4个百分点。其中，最终消费支出对经济增长贡献率最高，为94.8%，拉动GDP增长4.6个百分点。资本形成总额的贡献率是22.3%，拉动GDP增长1.1个百分点。货物和服务净出口则体现为拖累，贡献率为-17.1%，向下拉动GDP0.8个百分点。在最终消费支出的带动下，经济增长动能回升，GDP季调环比较二季度上升0.8个百分点至1.3%。 (%) 三大需求对GDP当季同比的拉动 图表1：三季度最终消费支出对GDP同比的拉动最大图表2：三季度GDP季调环比反弹 20 15 10 5 0 -5 -10 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2023-09 2023-06 2023-03 2022-12 2022-09 2022-06 2022-03 2021-12 2021-09 2021-06 2021-03 2020-12 2020-09 2020-06 2020-03 2019-12 2019-09 2019-06 2019-03 2018-12 2018-09 2018-06 2018-03 一季度二季度三季度四季度 4.0 (%) GDP季调环比 (%) 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 最终消费支出资本形成总额201820192021 货物和服务净出口实际GDP20232022(右轴) 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 最终消费支出可进一步拆分为商品消费和服务消费。统计局发布的各类消费指标中，主要有最终消费支出、居民人均消费支出以及社会消费品零售总额，三者的统计口径各不相同。其中最终消费支出的涵盖范围最广，包括了政府、居民部门的商品和服务消费。相比之下，社零指标不包含除餐饮之外的服务性消费，人均消费支出则不包含政府部门的消费。2022年，最终消费支出、社零、居民消费支出（人均支出乘以当年人口）的比值约为100：69：54。根据指标之间的口径差异，忽略掉一些细微误差，可将最终消费支出拆分为商品消费和服务消费，以便观察服务消费对于经济的影响。 图表3：各类消费指标的概念、发布频率以及统计口径 指标 最终消费支出 居民人均消费支出 社会消费品零售总额 概念 最终消费支出指常住单位为满足物质、文化和精神生活的需要，从本国经济领土和国外购买的货物和服务的价值，它不包括非常住单位在本国经济领土内的消费支出。 居民消费支出是指居民用于满足家庭日常生活消费需要的全部支出，既包括现金消费支出，也包括实物消费支出。消费支出包括食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健以及其他用品及服务八大类。 社会消费品零售总额是指企业（单位、个体户）通过交易直接售给个人、社会集团非生产、非经营用的实物商品金额，以及提供餐饮服务所取得的收入金额。 数据来源 GDP核算 住户收支与生活状况调查 社会消费品零售总额 频率 年频 季频 月频 主体 居民、政府（政府消费支出指政府部门为全社会提供的公共服务的消费支出和免费或以较低的价格向居民住户提供的货物和服务的支出，主要包括行政管理、卫生文教、国防支出等） 居民 居民（含入境人员）、社会集团（包括机关、社会团体、部队、学校、企事业单位、居委会或村委会等） 统计范围 实物商品、服务消费（注相较居民人均消费支出，口径上多包含了金融中介服务和保险服务支出） 实物商品、服务消费 实物商品、餐饮服务 口径差异 1、相较居民人均消费支出，最终消费支出在居民消费的统计口径上，多包含了金融中介服务和保险服务支出。2、社零口径下，销售给居民的零售额包括了城乡居民建房用的建筑材料，而居民建房支出是投资，不属于消费；销售给社会集团的零售额，从销售环节很难区分销售出去的商品是否用于最终消费支出的商品，有一些可能用于中间消耗，另一些则可能用于投资。3、社零不包括教育服务、医疗服务、文化艺术服务、娱乐服务等服务性消费，而最终消费支出中包含。4、社零不包括农民自产自用的农牧产品，而最终消费支出则包括对这些产品的消费。 来源：《中国主要统计指标诠释》、统计局、国金证券研究所 政府商品 消费 70万亿元 三类消费指标当年规模 实物商品 居民商品 消费 社零商品 零售 60 50 最终消费 支出 40 政府服务 消费 30 服务消费 居民服务 消费 居民消费支出