见微知著系列之六十三：制造业投资，2024年可能的亮点？

制造业投资，2024年可能的亮点？ 今年以来，制造业投资较快增长、有力支撑经济复苏。展望2024年，制造业投资形势如何、可能有哪些亮点？ 一问：2023年，制造业投资韧性的来源？ 历史经验显示，前一年企业利润表现会直接影响第二年投资增速。制造业投资资金来源中，自筹资金（主要包含企业利润等）占据主导，2011年以来占比基本稳定在85%以上、2022年进一步升至89%，对于企业投资意愿和能力均有较大影响。参考过往周期，工业企业利润同比领先于制造业投资同比变化约1年左右。 2023年，制造业投资表现强于经验隐含情形，尽管前一年企业盈利下滑，但制造业投资保持较强韧性。2022年工业企业利润同比大幅回落，从2021年的34.3%下降38.3个百分点至-4%。但今年以来制造业投资表现偏强，1-10月累计同比6.2%、较去年末小幅回落2.9个百分点，为经济修复提供了有力支撑。 制造业投资表现偏强，主要受中游设备制造业支撑，以及产业政策“供给驱动”。2022年不同行业盈利状况显著分化，中游制造利润表现最好，投资增速相应最高、1-10月累计同比13.4%，对整体增速的拉动较强。中游制造投资高增，与政策重点扶持有关，2022年下半年以来货币、财政支持高技术制造业的举措频出，金融资源明显向相关领域倾斜。 二问：2024年，制造业投资的能力和意愿？ 2023年企业盈利状况不佳，或对2024年整体制造业投资意愿和能力形成压制。2023年1-10月，工业企业利润累计同比-7.8%，较去年末下滑3.8个百分点。需求修复波折下，10月利润修复有所放缓、11月PPI同比再度出现回落，全年利润增速或保持低位，从而压制2024年制造业投资表现。 部分行业产能过剩下，当前产能利用率偏低，或导致制造业主动扩大资本开支的意愿较为有限。需求复苏阶段，企业扩大生产、产能利用率提升。当企业利用现有产能仍无法满足需求时，才会主动增加资本开支。经验上，产能利用率领先制造业投资1年左右。当前制造业产能利用率处于33.3%的历史较低分位，企业主动扩大投资的意愿相对受限。2024年，以地产及出口链为代表的终端需求或面临一定压力，也可能对制造业投资意愿形成干扰。当前，地产销售低迷叠加库存高企，或导致房企投资意愿低迷；2024年全球经济或进一步放缓，外需拖累下，出口增速或较2023年略微下降。终端需求不足，或扰动制造业相关链条的利润表现，进而影响其投资意愿。 三问：2024年，制造业投资的结构性亮点？ 不必对2024年制造业投资过于悲观，盈利分化的背景下，仍有结构亮点值得挖掘。2023年1-10月，不同行业盈利延续分化，中游设备、下游消费、上游冶炼制造利润同比分别为3.1%、-4%、-18.4%。细分行业中，电机、设备制造、木材、酒饮、烟草等行业盈利表现较好，对应2024年的投资意愿和能力相对更强。 中央经济工作会议明确产业升级工作主线，下半年来已有增量产业政策出台，未来政策支持力度或持续提升、利好相关行业资本开支。各部委密集出台不同行业稳增长工作方案，如电力装备行业，方案明确今、明两年营收及工业增加值年均增速达9％以上。地方亦有增量金融政策，如北京设立百亿机器人产业基金、广东省予以企业技改贴息支持等。中、美库存周期共振，或对机电、纺服、酒饮等行业投资意愿有所带动。当前中、美库存均处于历史低位水平，交叉行业主要包括包括纺服、机电设备制造、酒饮、橡胶、印刷等。随着中、美“补库”周期启动，相关行业盈利表现可能首先受到提振或迎来改善，进而对投资意愿产生积极影响。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 内容目录 1、热点思考：制造业投资，2024年可能的亮点？5 1.1、一问：2023年，制造业投资韧性的来源？5 1.2、二问：2024年，制造业投资的能力和意愿？6 1.3、三问：2024年，制造业投资的结构性亮点？8 2、生产高频跟踪：上中游生产有所分化，建筑业开工继续走弱11 3、需求高频跟踪：商品房成交再现低迷，居民消费需求走弱，外需整体下行15 风险提示20 图表目录 图表1：经验上工企利润同比领先制造业投资1年左右5 图表2：制造业投资资金来源中自筹资金占据主导5 图表3：2023年制造业投资表现强于经验隐含情形5 图表4：制造业投资是经济复苏的重要支撑项5 图表5：2022年中游设备制造盈利状况最好6 图表6：2023年以来中游设备制造投资增长最快6 图表7：金融资源向高技术制造业倾斜6 图表8：2022下半年以来央行货币工具与财政贴息6 图表9：10月，工业企业利润当月同比回落7 图表10：11月，PPI同比再度下滑7 图表11：经验上，产能利用率领先制造业投资1年左右7 图表12：当前制造业产能利用率处于历史偏低位7 图表13：库存高叠加销售弱，房企投资意愿或持续低迷8 图表14：外需放缓下，2024年出口或持续承压8 图表15：2023年电机设备、木材酒饮盈利表现较好8 图表16：制造业分行业投资占比情况8 图表17：12月中央经济工作会议明确强调产业升级9 图表18：2023年中央密集出台产业政策、稳增长方案9 图表19：2023年地方产业政策涉及细分领域9 图表20：有效期覆盖明年及更长周期的地方金融政策9 图表21：中、美库存同比均已至历史低位10 图表22：美国不同行业实际库存情况10 图表23：国内部分低库存行业，呈现企稳改善迹象10 图表24：2023-2024年制造业投资预测表11 图表25：制造业分行业概况总览11 图表26：本周，全国高炉开工率有所回落12 图表27：本周，螺纹钢开工率小幅减少12 图表28：本周，钢材社会库存延续下行12 图表29：本周，钢厂盈利率小幅回落12 图表30：本周，国内纯碱开工率小幅回升12 图表31：本周，涤纶长丝开工率延续回升12 图表32：本周，国内PTA开工率小幅回落13 图表33：本周，汽车半钢胎开工率高位震荡13 图表34：本周，铝行业平均开工率低位震荡13 图表35：本周，电解铜开工率显著回落13 图表36：本周，电解铝现货库存量延续回落13 图表37：本周，社铜库存有所增加13 图表38：本周，全国水泥粉磨开工率延续回落14 图表39：本周，全国水泥出货率小幅回落14 图表40：本周，水泥库容比高位回落14 图表41：本周，水泥价格指数延续提升14 图表42：本周，玻璃产量有所回落15 图表43：本周，玻璃表观消费量大幅增加15 图表44：本周，玻璃库存延续去化15 图表45：本周，沥青开工率与上周基本持平15 图表46：本周，30大中城市商品房成交大幅回落16 图表47：本周，一线城市商品房成交跌幅明显16 图表48：本周，二线城市商品房成交明显下行16 图表49：本周，三线城市商品房成交有所减少16 图表50：12月以来，商品房成交同比降幅走扩16 图表51：本周，全国二手房成交继续回落16 图表52：上周，全国整车货运流量延续下滑17 图表53：上周，多省市公路货运流量环比回落17 图表54：上周，陆路货运量有所回落17 图表55：上周，邮政快递业务量显著下滑17 图表56：本周，全国迁徙规模指数有所回落17 图表57：本周，国内执行航班架次回落明显17 图表58：本周，全国样本城市地铁客流总量有所回落18 图表59：本周，样本城市地铁客流量环比均有减少18 图表60：本周，全国拥堵延时指数显著下滑18 图表61：本周，大部分城市拥堵指数有所回落18 图表62：上周，票房收入延续回升19 图表63：上周，观影人数继续上涨19 图表64：上周，出口集装箱运价指数下行19 图表65：上周，美西航线运价大幅回落19 图表66：上周，地中海航线运价显著下滑19 图表67：上周，东南亚航线运价延续提升19 1、热点思考：制造业投资，2024年可能的亮点？ 今年以来，制造业投资较快增长、有力支撑经济复苏。展望2024年，制造业投资形势如何、可能有哪些亮点？本文梳理，供参考。 1.1、一问：2023年，制造业投资韧性的来源？ 历史经验显示，前一年企业利润表现会直接影响第二年投资增速。制造业投资资金来源中，自筹资金（主要包含企业利润等）占据主导，2011年以来占比基本稳定在85%以上、2022年进一步升至89%，对于企业投资意愿和能力均有较大影响。参考过往周期，工业企业利润同比领先于制造业投资同比变化约1年左右，如2010、2015、2017、2019年等较为典型的利润周期拐点，制造业投资增速均在后一年相应发生方向性变化。 图表1：经验上工企利润同比领先制造业投资1年左右图表2：制造业投资资金来源中自筹资金占据主导 % 2023年为1-10月数据 % 4560 4050 35 3040 2530 20 1520 1010 5 00 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -5-10 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 (%) 制造业投资资金来源分项占比 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 制造业投资同比(前置1年)工企利润同比(右轴) 国家预算内资金国内贷款利用外资自筹资金其他资金 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2023年，制造业投资表现强于经验隐含情形，尽管前一年企业盈利下滑，但制造业投资保持较强韧性。2022年工业企业利润同比大幅回落，从2021年的34.3%下降38.3个百分点至-4%。但今年以来制造业投资表现偏强，1-10月累计同比6.2%、较去年末小幅回落 2.9个百分点。在今年的主要经济指标中，制造业投资表现亮眼，高于1-10月2.9%的整体固定资产投资增速，部分对冲了地产投资和出口下行压力，为经济修复提供了有力支撑。 图表3：2023年制造业投资表现强于经验隐含情形图表4：制造业投资是经济复苏的重要支撑项 % 累计同比(2010、2021年基数调整) 5015 4010 305 200 10-5 0-10 (%) 主要经济指标累计同比 -10 -20 -30 社制基工 零造建业 业投增 ( 投资加 资不值含 ) 电力 固出房 定口地 资金产 产额投 投资 资 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 制造业投资工业企业利润 2022-122023-10 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 制造业投资表现偏强，主要受中游设备制造业支撑，以及产业政策“供给驱动”。2022年不同行业盈利状况显著分化，中游设备制造利润增速5.1%，明显高于下游消费制造、上游加工冶炼的-5%、-15.2%。相应地，今年以来中游制造投资增长最快、1-10月累计同比13.4%，在全部制造业投资中占比升至44%，对整体增速的拉动作用突出。相比之下，上 游、下游制造投资增速仅有1.5%、0.6%。中游制造投资高增，主要与政策重点扶持有关。2022年下半年至今，央行鼓励制造业中长贷投放、创设相应结构货币工具，配合财政贴息支持高技术制造业，金融资源明显向相关领域倾斜。 图表5：2022年中游设备制造盈利状况最好图表6：2023年以来中游设备制造投资增长最快 20 15 10 5 0 -5 -10 %工企利润同比(21年基数调整、23年为1-10月数据) %60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2023 -30 30 % 制造业投资累计同比(2021年基数调整) 20 10 0