详解江苏银行2023年3季报：核心竞争力支撑业绩韧性；利润高增25%

财报综述：1、营收利润增速稳定：营收同比增9%，利润同比高增25%，增速均维持在行业高位。其中净利息收入同比+12.8%，非息收入同比+20.1%。拨备释放提供主要正向业绩贡献，对业绩支正向贡献17.9个点；其次为规模增长驱动。。其中净利息收入同比+7.1%；非息收入同比+14.1%。2、净利息收入：单季净利息收入环比上升3.3%，生息资产规模环比增1.2%，单季年化净息差环比持平在1.95%。单季年化资产收益率环比上升3bp至4.61%，计息负债付息率环比上升7bp至2.54%。 3、资产负债增速及结构：前三季度公私贷款均同比多增，个人存款表现亮眼，单季新增环比走高。虽然三季度单季投放放缓，但前三季度累积增长仍略高于去年同期新增水平，可见今年投放较去年更加前置；公私存款分别单季新增71亿和309亿，个人存款单季新增环比走高。4、净非息收入同比+14.1%，净手续费同比降幅收窄。净非息收入同比增14.1%，较1H23高增速边际下降7.7个点（1H23同比+21.8%）；净手续费收入方面，同比-14.7%（vs 1H23同比-24.2%），降幅收窄； 净其他非息方面，预计主要受三季度资金价格上行影响，净其他非息收入增速边际略有走弱，但仍维持28.2%的高增速。5、资产质量：资产质量维持稳健，安全边际较高。不良维度——不良率继续环比持平保持在0.91%，维持在2012年来最优水平。从未来不良压力看，关注+不良占比环比提升1bp至2.21%，未来不良压力较小。拨备维度——拨备覆盖率较年初提升4.3个点、较1H23环比下降4个百分点至366%；拨贷比3.33%，环比下降4bp；安全边际维持较高水平。6、资本：得益于转债转股，核心一级资本充足率环比显著提升。3Q23核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.4%、11.21%、13.3%，环比变动+54、+50、+50bp。 投资建议 ： 高增长持续性强 ， 高性价比 。2023E、2024E、2025E PB 0.52 X/0.46X/0.40X；PE 3.28X/2.87X/2.51X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。横向比对可比优质同业，压制股价的转债因素消除，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8倍PB左右的水平，有较大上涨空间，维持“买入”评级。 我们对江苏银行进行密切深度跟踪，此前深度报告详见《深度｜江苏银行:核心竞争力如何支撑持续增长》、《深度推荐｜江苏银行：深耕江苏，拥有高端制造、中小企业贷款的护城河》、《深度|江苏银行：会跻身市场的优质银行——核心竞争力和持续性研究》。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 1、营收利润增速稳定：营收同比增9%，利润同比高增25% 营收、利润增速维持稳定。1、公司2023年前三季度营收同比+9.1%，增速仍位列行业优秀水平，其中净利息收入同比+7.1%；非息收入同比+14.1%。2、净利润同比增加25.2%，增速维持在高位。3Q22-3Q23营收、PPOP、归母净利润分别同比增长14.8%/10.5%/10.3%/10.6%/9.1%; 14%/7.3%/10.5%/9.8%/9.2%；31.3%/28.9%/24.8%/27.2%/25.2%。 图表1：江苏银行业绩累积同比 图表2：江苏银行业绩单季同比 3Q23业绩累积同比增长拆分：拨备释放提供主要正向业绩贡献，对业绩支正向贡献17.9个点；其次为规模增长驱动，对业绩贡献13.7个点。 总的来看，净息差、净手续费收入、税收为负向贡献，其他均为正向贡献。细看各因子贡献边际变化情况，其中对业绩贡献边际改善的有：1、税收负向贡献收窄1.3个点。2、净手续费负向贡献收窄1.3个点。3、净息差对业绩负向贡献边际收窄1.1个点。4、成本转为正向贡献。边际贡献减弱的有：1、受资金市场利率上行影响，净其他非息收入的正向贡献收窄3.5个点。2、拨备释正向贡献边际下降2.6个点。3、规模增长正向贡献边际收窄0.4个点。 图表3：江苏银行业绩增长拆分（累积同比） 图表4：江苏银行业绩增长拆分（单季环比） 2、净利息收入环比上升3.3%，净息差维持平稳 3Q23单季净利息收入环比上升3.3%，生息资产规模环比增1.2%，单季年化净息差环比持平，保持为1.95%。 资产端助力净息差环比持平。单季年化资产收益率环比上升3bp至4.61%，贷款占比提升0.7个点至55%，债权投资占比下降0.6个点至35.6%。计息负债付息率环比上升7bp至2.54%，存款占比边际提升1.7个点至63.8%，其中对公存款占比环比增加0.2%至32.2%，个人存款占比环比增加1%至23.4%。 图表5：江苏银行单季年化净息差 图表6：江苏银行资产负债收益付息率（单季年化） 3、资产负债：前三季度公私贷款均累积同比多增，个人存款维持高增 资产端：前三季度公私贷款均累积同比多增。1、资产增速及结构：1Q23-3Q23生息资产同比增13.6%；总贷款同比增12.9%。贷款、债券投资、同业业务分别占比55%、35.6%和4.6%，占比较1H23分别变动+0.7、-0.1和-0.2pcts。2、信贷增长情况：单季度来看，3季度新增贷款规模434亿，较去年同期减少69亿。其中对公新增增长较好。3季度新增对公、零售和票据分别为157亿、111亿和166亿，较去年同期变动+48亿、-148亿和+31亿。前三季度来看，前三季度累积新增贷款1852亿，较去年同期多增7.6亿，其中对公多增315亿，零售多增178亿，票据少增485亿。可见虽然三季度单季投放放缓，但前三季度累积增长仍略高于去年同期新增水平，可见今年投放较去年更加前置，整体贷款投放维持平稳水平。 负债端：个人存款表现亮眼，单季新增环比走高。1、负债增速及结构：总负债同比增13.3%；总存款同比增16.4%。存款增速高于总负债。存款、发债、同业负债分别占比63.8%、12.6%和23.6%，占比较1H23变动+0.7、-2.6和+0.9pcts，存款及同业负债占比上行。2、存款情况：3季度存款新增544亿、较去年同期多增484亿。其中对公、个人存款分别单季新增71亿和309亿，个人存款单季新增环比走高，相较于Q2单季多增80亿。 图表7：江苏银行资产负债增速和结构占比（百万元） 4、净非息收入同比+14.1%，净手续费同比降幅收窄 净非息收入同比增14.1%，较1H23高增速边际下降7.7个点（1H23同比+21.8%）。净手续费收入方面，同比-14.7%（vs1H23同比-24.2%），降幅收窄；净其他非息方面，预计主要受三季度资金价格上行影响，净其他非息收入增速边际略有走弱，但仍维持28.2%的高增速（vs1H23同比+49.6%）。净非息、净手续费和净其他非息收入分别占比营收29.9%、7.3%和22.5%，结构环比基本维持稳定。 图表8：江苏银行净非息收入同比增速与占比营收情况 5、资产质量维持稳健，安全边际较高 公司经营稳健，同时具备经营区域优势，不良率保持低位，环比持平保持在0.91%，维持在2012年以来最优水平，安全边际较高。从多维度数据交叉验证来看： 1、不良维度——不良率、不良生成维持低位，关注+不良占比也处在历史低位。不良率继续环比持平保持在0.91%，维持在2012年来最优水平。年化不良净生成为0.98%、环比上升2bp，绝对值水平仍较低。从未来不良压力看，关注类贷款占比环比上升1bp至1.3%，关注+不良占比环比提升1bp至2.21%，均处在历史低位，未来不良压力较小。 2、拨备维度——安全边际较高。拨备覆盖率较年初提升4.3个点、较1H23环比下降4个百分点至366%；拨贷比3.33%，环比下降4bp；安全边际维持较高水平。 图表9：江苏银行资产质量指标 6、其他：得益于转债转股，核心一级资本充足率环比显著提升费用增长速度下降。另由于营收增速高于成本增速，单季年化成本收入比同比下降。业务及管理费累积同比增8.4%（1H23同比增 13.42%）。3Q22单季年化成本收入比20.92%，同比下降1.35个点，环比下降0.6个点。 得益于转债转股，核心一级资本充足率环比显著提升。3Q23核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.4%、11.21%、13.3%，环比变动+54、+50、+50bp。风险加权资产环比增1.4%，生息资产环比增1.2%。 前十大股东变动：1、增持——江苏凤凰出版传媒、华泰证券、香港中央结算、江苏省广播电视、江苏省投资管理分别增持6860万、9642万、1.26亿、9833万、2732万股至7.04%、5.37%、4.62%、3.06%和2.36%。2、新进——江苏交通控股有限公司新进占1.97%。 投资建议：高增长持续性强，高性价比。2023E、2024E、2025E PB 0.52X/0.46X/0.40X；PE 3.28X/2.87X/2.51X。我们认为江苏银行核心竞争力有三点：一是小微业务：历史禀赋与金融科技结合；二是对公业务：制造业和基建是对公基石，苏南和苏北均衡发展；三是零售业务：规模优势显现，具备长期竞争力。公司核心竞争力、良好的息差趋势、优质的资产质量和资本补充会保障江苏银行业绩的持续性。横向比对可比优质同业，压制股价的转债因素消除，公司估值定价预计能基于基本面匹配修复到可比优质同业0.8倍PB左右的水平，有较大上涨空间，维持“买入”评级。 我们对江苏银行进行密切深度跟踪，此前深度报告详见《深度｜江苏银行:核心竞争力如何支撑持续增长》、《深度推荐｜江苏银行：深耕江苏，拥有高端制造、中小企业贷款的护城河》、《深度|江苏银行：会跻身市场的优质银行——核心竞争力和持续性研究》。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 图表10：江苏银行盈利预测表