2023年三季报点评：业绩端因非经常性因素短期承压，多品牌优化调整下期待后续表现

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李汶静美护行业研究助理 联系电话：17380152149 邮箱：liwenjing@cindasc.com 周子莘美护分析师 执业编号：S1500522110001 联系电话：13276656366 邮箱：zhouzixin@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com 无评级 上次评级 无评级 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 水羊股份(300740) 水羊股份（300740.SZ）2023年三季报点评：业绩端因非经常性因素短期承压，多品牌优化调整下期待后续表现 2023年10月29日 事件：公司发布2023年三季报：公司2023年Q1-Q3实现营业收入33.77 亿元/yoy+1.04%，归母净利润1.80亿元/yoy+51.36%，扣非归母净利润1.95 亿元/yoy+77.91%；单季度来看，23Q3实现营业收入10.88亿元/yoy-4.68%，归母净利润0.38亿元/yoy+4.03%，扣非归母净利润0.48亿元/yoy+30.21%。 非经常性因素部分影响盈利端表现。收入端来看，收入增速有所放缓，我们预计主要源于：Q3化妆品行业增速偏弱的情况下，突发事件影响自 有品牌伊菲丹/代理品牌城野医生等品牌的流量获取以及销售表现、御泥坊品牌处于调整进程中。盈利端来看，23Q3毛利率为60.32%/yoy+4.70pct，期间费用率为54.53%/yoy+3.57pct，其中销售/管理 /财务/研发费用率分别为49.28%/1.52%/2.03%/1.71%，同比分别 +4.86/-3.31/+2.86/-0.84pct，其中财务费用率提升主要源于可转债利息费用增加；净利率为3.63%/yoy+0.46pct，毛利率优化推动盈利能力向好，公允价值变动损失（主要源于远期外汇合约公允价值变动）等因素部分压制盈利端表现，扣非归母净利润率为4.39%/yoy+1.18pct。 核心品牌通过代言营销提升消费者认知度，期待双十一多渠道发力。Q3以来公司多个品牌官宣品牌/核心单品代言人：9月大水滴官宣品牌精华代言人毕雯珺、小迷糊官宣品牌挚友唐九洲，10月伊菲丹官宣超级面膜 代言人杨紫，在产品已经得到消费者认可的基础上，通过代言人官宣提升品牌知名度实现消费者破圈；伊菲丹继续巩固高奢品牌定位，9月发布品牌南法溯源宣传片，线下渠道方面，中国首家专柜落地杭州武林银泰，并为消费者提供SPA体验等服务，联合阿那亚EOSO雲頌艺术奢侈酒店继续触达品牌目标客群，我们认为多维度的品牌力建设有望帮助品牌继续渗透高奢客群，期待外部影响因素淡化后品牌实现更优表现。 盈利预测：公司具备自有品牌+代理品牌双轮驱动，短期化妆品行业大盘压力以及突发事件影响核心品牌Q3表现；自有品牌持续推进品牌力建 设、部分代理品牌完成续约，多因素或推动Q4实现更好表现。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为2.98/3.97/4.79亿元，同比分别增长139.0%/32.9%/20.7%，对应PE分别为20/15/13X。 风险因素：消费力恢复不及预期、舆情因素影响持续、新产品推广销售效果不及预期、部分渠道恢复趋势不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A5,010 2022A4,722 2023E5,279 2024E6,019 2025E6,883 增长率YoY% 34.9% -5.7% 11.8% 14.0% 14.4% 归属母公司净利润(百万元) 236 125 298 397 479 增长率YoY% 68.5% -47.2% 139.0% 32.9% 20.7% 毛利率% 52.1% 53.1% 55.9% 56.4% 56.7% 净资产收益率ROE% 14.8% 7.2% 13.9% 15.6% 15.8% EPS(摊薄)(元) 0.61 0.32 0.77 1.02 1.23 市盈率P/E(倍) 25.53 48.38 20.24 15.22 12.61 市净率P/B(倍) 3.77 3.46 2.81 2.37 2.00 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月27日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,680 1,870 2,274 2,445 2,705 营业总收入 5,010 4,722 5,279 6,019 6,883 货币资金 440 346 455 422 496 营业成本 2,402 2,214 2,326 2,624 2,979 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 20 24 26 30 34 应收账款 280 325 361 407 462 销售费用 2,029 2,033 2,199 2,504 2,863 预付账款 120 76 116 131 149 管理费用 193 194 227 259 296 存货 728 899 865 931 966 研发费用 66 89 100 114 138 其他 111 225 476 554 632 财务费用 36 38 52 24 16 非流动资产 1,065 1,779 2,262 2,427 2,489 减值损失合计 -7 -16 -7 -10 -10 长期股权投资 6 20 20 20 20 投资净收益 12 -3 5 6 7 固定资产（合计） 106 625 1,080 1,237 1,292 其他 10 33 0 1 2 无形资产 70 256 261 266 271 营业利润 279 146 346 460 555 其他 884 878 901 903 906 营业外收支 1 -2 -1 -1 -1 资产总计 2,745 3,649 4,536 4,871 5,194 利润总额 280 144 346 460 555 流动负债 1,008 1,441 1,443 1,440 1,394 所得税 45 21 52 69 83 短期借款 523 708 508 408 258 净利润 235 123 294 391 471 应付票据 72 32 65 73 83 少数股东损益 -1 -2 -4 -6 -7 应付账款 135 330 291 328 372 归属母公司净利润 236 125 298 397 479 其他 279 371 580 632 681 EBITDA 334 212 500 584 674 非流动负债 144 470 954 901 798 EPS(当年)(元) 0.62 0.32 0.77 1.02 1.23 长期借款 129 442 392 342 242 其他 15 27 561 558 555 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,152 1,910 2,397 2,341 2,192 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 -6 -6 -10 -16 -23 经营活动现金流 199 18 383 466 564 归属母公司股东权益 1,599 1,744 2,149 2,546 3,024 净利润 235 123 294 391 471 负债和股东权益 2,745 3,649 4,536 4,871 5,194 折旧摊销 30 51 102 100 103 财务费用 24 29 62 37 28 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -12 3 -5 -6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动-82 -169 -47 -72 -47 营业总收入 5,010 4,722 5,279 6,019 6,883 其它3 -19 -21 16 15 同比（%） 34.9% -5.7% 11.8% 14.0% 14.4% 投资活动现金流-493 -646 -800 -309 -209 归属母公司净利润 236 125 298 397 479 资本支出-550 -290 -558 -266 -166 同比（%） 68.5% -47.2% 139.0 32.9% 20.7% 长期投资46 -353 -250 -50 -50 毛利率（%） 52.1% 53.1% 55.9% 56.4% 56.7% 其他12 -3 7 6 7 ROE% 14.8% 7.2% 13.9% 15.6% 15.8% 筹资活动现金流355 528 525 -190 -281 EPS(摊薄)(元) 0.61 0.32 0.77 1.02 1.23 吸收投资5 14 -6 0 0 P/E 25.53 48.38 20.24 15.22 12.61 借款851 1,586 -250 -150 -250 P/B 3.77 3.46 2.81 2.37 2.00 支付利息或股息-15 -31 -101 -37 -28 EV/EBITDA 20.29 32.02 14.57 12.25 10.14 现金流净增加额55 -91 109 -34 74 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社 服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年1月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或