Q3业绩高增，重组胶原龙头成长可期

N锦波(832982)/生物制品/公司点评/2023.10.27 Q3业绩高增，重组胶原龙头成长可期 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-10-27 事件：公司发布2023年三季报。2023Q1-Q3实现收入5.17亿元，同比 收盘价(元)209.00 流通股本(亿股)0.20 每股净资产(元)12.43 总股本(亿股)0.68 最近12月市场表现 N锦波 86% 69% 52% 34% 17% 0% 分析师刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 1.《23H1业绩高增，盈利水平大幅提升》2023-08-30 2.《重组胶原蛋白先行者，医美+医疗需求广阔》2023-08-24 +105.6%；实现归母净利润1.92亿元，同比+173.8%；实现扣非归母1.84亿元 同比+179.8%。单季度来看，2023Q3实现收入2.01亿元，同比+106.4%；实现归母净利润0.83亿元，同比+168.8%；实现扣非归母0.80亿元，同比+173.6% 前三季度毛利率/净利率同比+5.6/9.5pct，盈利能力逐季优化。2023Q1-Q3公司毛利率同比+5.6pct至89.97%；费用端来看，2023Q1-Q3销售/管理/研发费用率分别降低5.7/0.5/0.9pct至21.36%/11.48%/11.86%。净利率同比+9.5pct至37.02%，其中2023Q1至Q3净利率分别为33.5%/35.0%/41.2%，环比来看盈利能力呈逐季提升趋势。 业务管线持续拓展，研发&产能支撑增长： 1）产品：核心产品薇旖美占据重组胶原注射赛道领先优势，截至23H1已覆盖终端医疗机构超1500家；6月推出10mg薇旖美至真，应用领域由眼周抗衰扩展至全脸年轻化；8月注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液创新产品获NMPA批准注册申请，进一步扩充完善重组胶原医美矩阵； 2）研发：公司为人源化胶原蛋白材料行业标准制定者，积极与高校合作进行产学研融合，并在妇科、泌尿科、皮肤科、骨科、外科、口腔科、心血管科等领域持续开展应用研究； 3）产能：新产业园预计年产胶原蛋白植入剂原料、功能性护肤品、二类器械和三类器械分别达200千克、1300万支、150万支、300万支，今年5月产业园一期已正式投产。 投资建议：公司作为重组胶原行业龙头，薇旖美具备胶原注射医美市场高度稀缺性，在研新管线有望打开未来成长空间，研发&渠道&产能支撑长远发展龙头地位有望持续稳固。我们预计公司2023-2025年实现收入7.79/12.56/17.25亿元，实现归母净利润2.21/3.75/5.27亿元，EPS分别为3.3/5.5/7.8元/股，对应PE分别为64/38/27倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行；医美监管政策变动风险；渠道扩张不及预期；新品获批不及预期；市场竞争加剧 盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 233 390 779 1256 1725 收入增长率(%) 44.75 67.15 99.56 61.33 37.30 归母净利润(百万元) 57 109 221 375 527 净利润增长率(%) 79.62 90.24 102.82 69.58 40.46 EPS(元/股) 0.92 1.75 3.25 5.51 7.75 PE 141.12 64.34 64.27 37.90 26.98 ROE(%) 17.34 24.80 33.17 36.01 33.60 PB 24.45 15.95 21.32 13.65 9.06 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入233.44390.20778.691256.271724.85成长性 减:营业成本41.3456.8382.48110.95138.80营业收入增长率44.7%67.2%99.6%61.3%37.3% 营业税费5.277.3815.5725.2134.24营业利润增长率73.6%98.2%106.0%69.8%40.5% 销售费用55.97104.95211.02348.73479.16净利润增长率79.6%90.2%102.8%69.6%40.5% 管理费用44.6144.56116.80188.44258.73EBITDA增长率51.2%85.0%86.1%60.9%37.6% 研发费用29.0745.4193.44150.75206.98EBIT增长率57.1%110.4%90.3%66.6%40.4% 财务费用1.808.060.000.000.00NOPLAT增长率55.1%101.6%88.7%66.6%40.4% 资产减值损失-0.99-1.53-3.00-0.50-1.00投资资本增长率23.8%52.9%33.1%42.4%42.2% 加:公允价值变动收益0.000.000.000.000.00净资产增长率6.7%33.2%51.5%56.2%50.5% 投资和汇兑收益0.93-0.360.000.000.00利润率 营业利润63.73126.30260.15441.75620.68毛利率82.3%85.4%89.4%91.2%92.0% 加:营业外净收支-0.130.750.350.00-0.20营业利润率27.3%32.4%33.4%35.2%36.0% 利润总额63.60127.06260.50441.75620.48净利润率24.4%27.9%28.4%29.9%30.6% 减:所得税6.7018.1539.0866.2693.07EBITDA/营业收入37.1%41.1%38.3%38.2%38.3% 净利润57.39109.18221.43375.49527.41EBIT/营业收入27.7%34.9%33.3%34.4%35.2% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金70.68129.35108.24349.77751.38固定资产周转天数369337182125101 交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动营业资本周转天数4415323736 应收帐款32.8055.77105.94175.46241.93流动资产周转天数242236152197250 应收票据0.000.000.000.000.00应收帐款周转天数5152525252 预付帐款10.5915.1719.0527.4234.01存货周转天数279279276278277 存货31.5743.5159.3783.89104.48总资产周转天数870763503435440 其他流动资产2.803.1418.1418.6419.14投资资本周转天数671614409361374 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE17.3%24.8%33.2%36.0%33.6% 长期股权投资0.000.280.380.460.51ROA10.3%13.4%20.6%25.1%25.4% 投资性房地产0.000.000.000.000.00ROIC13.5%17.8%25.2%29.5%29.2% 固定资产236.26359.87389.20430.42476.32费用率 在建工程54.8922.01132.01102.0172.01销售费用率24.0%26.9%27.1%27.8%27.8% 无形资产19.9418.4026.0133.6541.22管理费用率19.1%11.4%15.0%15.0%15.0% 其他非流动资产31.9430.5218.8020.1022.50财务费用率0.8%2.1%0.0%0.0%0.0% 资产总额556.68815.521072.611497.882078.78三费/营业收入43.9%40.4%42.1%42.8%42.8% 短期债务10.0125.1925.3925.4925.64偿债能力 应付帐款11.4333.6235.4250.8165.34资产负债率40.5%46.0%37.7%30.3%24.4% 应付票据0.000.000.000.000.00负债权益比68.2%85.0%60.6%43.6%32.3% 其他流动负债0.860.390.590.690.79流动比率2.361.911.882.994.17 长期借款45.2556.8446.8441.8438.84速动比率1.711.471.432.503.68 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数30.1217.13——— 负债总额225.68374.75404.67454.45507.94分红指标 少数股东权益-0.040.550.450.650.95DPS(元)0.000.000.000.000.00 股本62.3462.3468.0968.0968.09分红比率 留存收益179.83289.00510.53885.821412.93股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% 股东权益331.00440.76667.941043.431570.84业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)0.921.753.255.517.75 净利润56.90108.91221.43375.49527.41BVPS(元)5.317.069.8015.3123.06 加:折旧和摊销22.6525.9039.2048.2153.97PE(X)141.164.364.337.927.0 资产减值准备1.163.067.003.003.50PB(X)24.415.921.313.69.1 公允价值变动损失0.000.000.000.000.00P/FCF 财务费用2.157.960.000.000.00P/S34.718.018.311.38.2 投资收益-0.930.360.000.000.00EV/EBITDA93.744.348.029.320.7 少数股东损益0.000.000.000.000.00CAGR(%) 营运资金的变动-25.33-22.79-59.85-60.28-48.29PEG1.80.70.60.50.7 经营活动产生现金流量57.06123.89207.44366.42536.79ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-102.55-96.32-224.50-119.99-132.34REP 融资活动产生现金流量-21.9631.10-4.05-4.90-2.85 资Ss料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于