复合肥龙头业绩高增，上下游延伸成长可期

事件：8月19日，公司发布2022年半年报：2022H1实现营业收入111.39亿元，同比增长83.07%；实现归属母公司净利润9.88亿元，同比增长144.86%；实现扣非归母净利润9.24亿元，同比增长133.46%。2022Q2单季实现营业收入56.21亿元，同比增长79.34%，环比增长1.87%；实现归属母公司净利润5.23亿元，同比增长134.55%，环比增长12.39%，实现扣非归母净利润4.77亿元，同比增长139.21%，环比增长6.73%。 点评： 龙头一体化优势显著，上半年业绩盈利亮眼。盈利能力方面，公司充分把握行业高景气周期，依托自身主营业务完整产业链优势，实现业绩高增。2022H1年毛利率为16.6%，同比-2.2pct；净利率为8.97%，同比+2.22pct，ROE为20.25%，同比+8.85pct。期间费用方面，2022H1公司期间费用率为5.73%，同比-4.39pct。其中，销售费用率为1.3%，同比-0.75pct；管理费用（含研发费用，可比口径）率为3.92%，同比-2.38pct，财务费用率为0.51%，同比-1.26pct。财务费用降低系借款和票据贴现利率降低及美元汇率上升所致。此外，公司专注主营业务研发创新，2022H1公司研发费用为1.46亿元，同比+117.59%。 农化&纯碱高景气，主营业务景气度上行。价格方面，根据Wind，复合肥方面，2022H1复合肥价格为3339元/吨，同比+59.77%；联碱方面，2022H1联碱、纯碱价格分别为2539元/吨和2660元/吨，同比+53.37%和+54.78%；磷化工方面，黄磷和磷酸一铵的价格分别为34885元/吨和3585元/吨，同比+96.9%和+47.35%。价差方面，根据Wind，复合肥方面，2022H1复合肥价差（复合肥-0.43*动力煤-0.25*氯化钾-0.16*硫磺-0.5*磷矿石）为1626.95元/吨，同比+70.31%；2022Q2价差为1965.6元/吨，同比+89.34%，环比+53.02%。联碱方面，2022H1联碱（联碱-1.15*原盐（自产）-0.38*无烟煤-0.18*动力煤）价差为1246.68元/吨，同比+50.98%；2022Q2价差为1512.8元/吨，同比+66.84%，环比+54.75%。磷化工方面，2022H1黄磷（黄磷-2*焦炭-10*磷矿石）和磷酸一铵（磷酸一铵-0.05*动力煤-0.46*硫磺-1.47*磷矿石）的价差分别为28569.44元/吨和2080.65元/吨，同比+145.61%和+32.86%； 2022Q2价差为30020.87元/吨和2409.36元/吨，同比+118.25%和+30.55%，环比+10.77%和+37.78%。 上下游延伸持续增扩，磷酸铁构建新增长极。公司作为国内盐化工行业龙头，依托现有复合肥产业链不断向上下游延伸，进一步打造公司长期增长曲线。新增项目上，根据公司公告，复合肥方面，公司现有复合肥产能550万吨/年。湖北松滋基地在建产能90万吨，预计今明两年将陆续建成投产，加上计划在湖北应城、宜城基地新建的复合肥项目，如顺利建成投产预计2025年公司复合肥产能将达到800万吨左右；磷化工方面，1）加快“资源+产业链”布局。2022年8月，公司取得四川雷波牛牛寨东段磷矿采矿许可证，开采规模为400万吨/年，采矿建设工程现处于启动阶段，建成投产后将实现磷矿资源自给，有效降低外购成本；2）进军新能源材料赛道。公司布局磷酸铁及上游相关原料产能，磷酸铁规划产能45万吨/年。荆州基地35万吨磷酸铁及配套项目目前已开工建设，一期10万吨预计于2023年3月建成投产，二期25万吨磷酸铁及相关配套项目预计于2023年12月建成投产。宜城10万吨磷酸铁及配套项目尚在筹备过程中。 盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润为15.04/17.73/20.54亿元，EPS分别为2.53/2.39/3.23元。维持“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格大幅波动、产能释放不及预期、下游需求不及预期、安全环保因素。 图表1：盈利预测