行业篇：从日本经验看我国当前投资机会

│ 从日本经验看我国当前投资机会 作者 分析师：杨灵修 证券研究报告 2023年10月15日 ——行业篇 专题内容摘要 日本经济增速换挡期值得关注的两大趋势 在《从日本经验看我国当前投资机会——宏观篇》报告中，我们复盘了日本在“失去的三十年”中经济与股市的表现，尽管指数层面经历了长期低迷，但在弱势市场中仍诞生了不少牛股。 我们认为日本在经济换挡时期，存在着两大主要趋势。一方面，日本正进行产业结构的调整。从行业的角度来看，日本正在通过工业和信息技术产业的转型，以及高性价比消费企业的崛起，来适应新的经济格局。另一方面，日本企业积极开展出海战略。从市场的角度来看，它们正在通过全球 化来寻找新的增长机会。 行业维度：工业、信息技术和高性价比消费贯穿熊牛 日本在过去三十年中制造业与服务业发生了较大改变。制造业方面，日本制造业从全球领导者逐渐转变为单一领域更具专业化的角色，总量增长停滞下，结构转变使日本制造业仍然在全球供应链中占据重要地位。服务业方面，泡沫经济后日本主要面对经济衰退和内生结构两大问题，社会文化 发生了转变，对日本服务业发展与世代消费偏好产生深刻影响。 具体来看，工业方面，90年代后，日本制造业向自动化转型，普遍采用了机器人技术、人工智能和物联网等先进技术以提高生产力和竞争力，相关拉动了对高端制造业的需求；信息技术方面，制造业从劳动密集型、低成本生产为主转向技术、创新和知识型产业等高附加值领域，主要代表为电子半导体行业的兴起；消费方面，出现消费理性化趋势，平民经济与口红经济成为主流。 市场角度：全球化驱动增长 日本作为岛国，国内市场有限，尤其在经济下行周期，全球化布局成为众多公司的布局之路。日本制造业逐渐从本土市场为主转向海外市场，建立 海外生产设施和供应链。日本出海企业主要分布在汽车、电子、高端设备、化工和日用消费品等行业，在海外市场获得成功是因为它们在技术创新、产品品质、持续改进、适应市场需求和品牌建设等方面具备竞争优势。 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 投资策略 策略专题 风险提示：技术挑战和不确定性；资金和投资不足；结构性挑战和转型困难；外部环境和地缘政治因素。 相关报告 1、《经济数据改善，汇金增持提振市场信心：—— 策略周聚焦》2023.10.15 2、《从日本经验看我国当前投资机会：——宏观篇》2023.10.12 正文目录 引言3 1.行业维度：工业、信息技术和高性价比消费贯穿熊牛3 1.1工业领域，高端制造是日本经济的压舱石4 1.2信息技术，前沿布局，抓住关键环节7 1.3消费降级下高性价比的“口红效应”显著9 2.市场维度：全球化驱动增长12 3.风险提示14 图表目录 图表1：日本制造业产业变迁3 图表2：日本消费社会划分4 图表3：日本制造业雇佣人数下降5 图表4：日本服务业雇佣人数上升5 图表5：日本制造业、服务业广泛推广电子信息化6 图表6：失去的三十年中电子元件器件、信息通信电子设备维持较高增长8 图表7：日本研发支出占GDP比重长期领先8 图表8：日本专利数量长期维持世界前列8 图表9：90年代后日本东京都恩格尔系数持续走高10 图表10：食品饮料零售商品销售额显著增加（十亿日元）10 图表11：日本高龄人群消费倾向显著提升11 图表12：日本近年来药妆零售额显著提升（十亿日元）11 图表13：日本企业海外生产占比逐年提高13 图表14：日本制造业海外生产占比逐年提高13 图表15：日本企业海外销售占比逐年提高13 图表16：日本制造业海外销售占比逐年提高13 图表17：日本经济下行周期中表现较好的企业海外营收占比较高13 引言 在《从日本经验看我国当前投资机会——宏观篇》报告中，我们复盘了日本在“失去的三十年”中经济与股市的表现，尽管指数层面经历了长期低迷，但在弱势市场中 仍诞生了不少牛股。我们认为日本在经济换挡时期，存在着两大主要趋势。一方面， 日本正进行产业结构的调整。从行业的角度来看，日本正在通过工业和信息技术产业的转型，以及高性价比消费企业的崛起，来适应新的经济格局。另一方面，日本企业积极开展出海战略。从市场的角度来看，它们正在通过全球化来寻找新的增长机会。 这两大趋势共同构成了日本经济在克服长期低迷中的新动力，为实现经济增长和可持续发展提供了重要的方向。通过产业调整和海外业务拓展，日本在全球经济格局中重新找到自己的位置，并为未来创造更多的增长机会。 1.行业维度：工业、信息技术和高性价比消费贯穿熊牛 制造业方面，日本制造业从全球领导者逐渐转变为单一领域更具专业化的角色，总量增长停滞下，结构转变使日本制造业仍然在全球供应链中占据重要地位。一方 面，泡沫经济对第二产业产生冲击，日本整体经济陷入了严重的衰退，制造业需要快速摆脱对资源品的依赖，寻找新的增长和盈利策略。另一方面，国际竞争的加剧使得日本的制造业面临着来自其他国家的激烈竞争压力，新兴经济体的崛起和全球价值链的重构对日本制造业地位造成了重要影响。 图表1：日本制造业产业变迁 时期 1945年-1955年 1955年-1973年 1974年-1985年 1985年-2000年 主要产业 重工业 重化工业 汽车、电子等加工制造业 半导体、电子和服务行业 外部环境 战后复苏 朝鲜战争，美国扶持 石油危机，日美贸易摩擦 广场协定落地 内部环境 城市化需求 资本化市场 经济高增长结束 经济危机 经济类型 投资驱动 投资驱动、出口驱动 出口驱动、技术驱动 技术驱动、消费驱动 产业政策 财阀解体，禁止垄断，将所有经济政策向煤炭、钢铁倾斜 贸易保护及财政金融产业扶植政策配套 促进知识密集型产业发展，转移重化工产业，鼓励新能源开发 应对贸易冲击加快扩大内需，努力发展微电子等高精尖产业 行业表现 煤炭、钢铁 化工、化纤 精密仪器、电器、信息通信 信息与通信、精密仪器、服务业 资料来源：三浦展《第四消费时代》，国联证券研究所整理 服务业方面，泡沫经济后日本主要面对经济衰退和内生结构两大问题，社会文化发生了转变，对日本服务业发展与世代消费偏好产生深刻影响。随着经济衰退的 持续，日本人逐渐调整其价值观和消费习惯。追求物质财富和奢侈品消费的倾向减弱，取而代之的是更加谨慎和务实的消费态度。对第三产业来说，这意味着服务行业需要提供更具性价比和实用性的产品与服务，此外，随着年轻一代的成长和老龄化问题加 深，整体社会消费偏好也发生了显著变化。消费者更加注重个性化、环保和创新的产品与服务，医疗、保健等产品与服务也开始受到青睐。日本消费结构大致经历四个阶段，通过对日本消费周期的解读，可为中国消费未来发展方向提供借鉴。三浦展在《第四消费时代》认为日本共经历四个消费社会，其中第四消费社会对应日本经济低增长阶段，对于研究经济下行阶段的消费行业具有参考意义。 图表2：日本消费社会划分 时代划分 第一消费社会1912-1941 第二消费社会1945-1974 第三消费社会1975-2004 第四消费社会2005-2034 从战败、复兴、经 从石油危机开始到低增长、泡沫经济、金融破产、小泉改革差距拉大 雷曼危机、两次大地震、经济长期不景气、不稳定等导致收人减少人口减少导致消费市场缩小 从日俄战争胜利 济高度增长期开始 开始至中日战争 至石油危机 社会背景 以东京、大阪等 大量生产、大量消 大城市为中心的 费 中等阶级诞生 全国一亿人口中产阶级化 人口 人口增加 人口增加 人口稳增 人口减少 出生率 5% 5%→2% 2%→1.3~1.4% 1.3%~1.4% 老年人比率 5% 5%~6% 6%→20% 20%~30% National Family Social 消费属于私有 消费属于私有主 Individual 国民价值观 趋于共享、重 主义，整体来讲 义，重视家庭、社 私有主义、重视个人 视社会 重视国家 会 个性化 无品牌倾向 大量消费 多样化 朴素倾向 西洋化 大就是好 差别化 消费取向 休闲倾向 大城市倾向 大城市倾向 品牌倾向 日本倾向 美式倾向 大城市倾向 本土倾向 欧式倾向 消费主题 文化时尚 每家一辆私家车 、私人住宅、家用电器 消费倾向偏向个人，由 量到质 强调联系，共享汽 车和住宅 消费承担者 中等阶级家庭时尚男女 小家庭家庭主妇 单身者啃老单身 所有年龄层里单一化的个人 资料来源：三浦展《第四消费时代》，国联证券研究所整理 1.1工业领域，高端制造是日本经济的压舱石 90年代后，日本制造业向自动化转型，普遍采用了机器人技术、人工智能和物联网等先进技术以提高生产力和竞争力，相关拉动了对高端制造业的需求。在日本雇佣人数持续上涨的背景下，制造业就业人数从2002年的1118万人降至2023年的 1020万人，制造业自动化趋势降低了其对就业的吸纳能力，而同期批发零售业就业 人数从2002年的900万人水平提升至接近1000万人水平。日本服务业的高速发展同样离不开信息化和自动化技术的革新。通过引入先进的信息技术和自动化系统，例如在线预订、电子支付、智能客服等，能够更加高效地处理业务、提供个性化的服务，并提高客户满意度。如7-ElevenJapan在上世纪广泛推广电子POS系统，销售点交易和库存管理，实现了高效的销售和数据追踪；NTTDoCoMo引入移动支付技术，推出的iD和MobileSuica等移动支付解决方案使用户能够通过手机进行支付和交易；UNIQLO在其供应链和库存管理中广泛应用RFID技术，每件服装都附有RFID标签，通过扫描和跟踪标签，优衣库能够实时掌握库存情况，提高库存管理的准确性和效率。这些技术是日本服务业维持全球竞争力的重要因素之一。 图表3：日本制造业雇佣人数下降图表4：日本服务业雇佣人数上升 6,200.00 6,000.00 5,800.00 5,600.00 5,400.00 5,200.00 5,000.00 4,800.00 日本:雇员人数:总计万人日本:雇员人数:制造业万人 1,200.00 1,150.00 1,100.00 1,050.00 1,000.00 950.00 900.00 850.00 6,200.00 6,000.00 5,800.00 5,600.00 5,400.00 5,200.00 5,000.00 4,800.00 日本:雇员人数:总计万人日本:雇员人数:批发和零售万人 1,040.00 1,020.00 1,000.00 980.00 960.00 940.00 920.00 900.00 880.00 860.00 840.00 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 制造业公司 丰田 三菱 技术应用 丰田生产体系（TPS） 包括经营理念、生产组织、物流控制、质量管理、成本控制、库存管理、现场管理和现场改善等在内的较为完整的生产管理技术与方法体系 三菱高精度机械解决方案 服务业公司/个人 日本邮政集团 技术应用 机器人流程自动化（RP 通过软件机器人模拟务流程的技术， 现员工信息 7-eleven 利用高精度机械臂和机器人，将生产现 场自动化，兼顾生产率提高和整体成本削减 明电舍 简易自动导引运输车（AGC） 采用自动或人工方式装载货物，按设定 的路线自动行驶或牵引着载货台车定地点的工业车辆 图表5：日本制造业、服务业广泛推广电子信息化 日立 物联感知平 通过互联 过程 富士通 资料来源：Wind，各公司官网，国联证券研究所整理 基恩士、大金工业、日本邮船、SMC（烧结金属公司）、京城电力铁道公司、三菱重工等，多数都是细分行业的巨头。如基恩士是机器视觉龙头，SMC也是世界气动元件巨头，日本电产Nidec是电机巨头，此外，发那科、安川电机等是工业机器人