10月转债配置观点及十大转债推荐：年末行情的起点

固定收益专题 证券研究报告|固定收益专题 深度报告 年末行情的起点 10月转债配置观点及十大转债推荐 2023年10月12日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr@＠tebon.com.cn 1.《转债强赎带来的市场变化》， 2023.9.23 2.《如何看待本周转债估值压缩的现象》，2023.9.9 3.《情绪修复，顺风而行-9月转债配置观点及十大转债推荐》，2023.9.8 投资要点： 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 3.《7月中央政治局会议后，下半年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 9月虽然部分经济数据出现转好迹象，但股票市场成交量稳中趋降体现投资者情绪仍处于修复期，因此指数仍呈现震荡筑底的现象。进入10月我们认为将有望迎来政策、经济数据、情绪的共振，一方面出台政策进入发力期，潜在政策有望继续出台；另外10月经济数据有进一步转好的可能；最后临近年末，投资者逐渐将用于定价的业绩锚从23年向24年切换，大部分公司24年在未来经济回暖的背景下或迎来盈利能力的修复。 当前建议投资者关注两条投资线索：（1）若10月经济数据显示复苏速度加快，投资者可能更偏向增配经济周期相关的行业，而投资链是当前经济托底的重要抓手，稳地产的背景下可能地产链相关的公司有较好的投资弹性；另外，上游资源品由于供应弹性较小，下游需求恢复后有望体现较强的利润留存能力：（2）若10月投资者仍维持“弱复苏”的预期，可能汽车、电子等成长板块仍有较好表现，建议投资者关注国产替代、自动驾驶、AI、机器人、信创等细分赛道。 9月转债估值出现明显的压缩，我们认为主因国债收益率上升导致转债期权价值和债底价值的下降，当前货币政策背景下利率上行的空间可能有限，当前估值位置接近去年12月的阶段性底部，因此下降空间不大。从行业估值变动来看，9月非银金融、银行等防御性行业估值水平上升，体现转债投资者偏防御的心态，但若股指出现反弹可能资金再度向股价弹性较强的行业切换，从转债估值的角度建议关注电力设备、煤炭，当前转债估值的历史分位数已经接近“触底”，若对应行业的股票走强，部分转债或得到正股端和估值端的双重收益。8月我们推荐关注的十支转债分别为： 蒙娜转债（AA-）：销售渠道转型优化，上半年盈利能力有所回暖 淮22转（AAA）：下游焦煤/焦炭库存较低，焦煤阶段性供需紧张情况或重现水羊转债（A+）：上半年EDB高增，海外品牌代理业务持续推进 欧22转（AA）：国内领先的一站式高品质家居综合服务商财通转债（AAA）：浙江省属券商，区域赋能驱动增长 天业转债（AA+）：地产链修复，烧碱、PVC价格有望上升帝尔转债（AA）：BC激光设备技术领先，市占率较高 弘亚转债（AA-）：国内家具装备行业领军企业拓普转债（AA+）：机器人业务产能预计逐级爬升 金盘转债（AA）：全球领先的新能源电力系统配套提供商，储能业务有望增长加速 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.行情回顾及策略展望4 2.转债推荐名单及理由7 3.风险提示17 信息披露18 图表目录 图1：8月、9月指数涨跌幅（单位：%）5 图2：8月、9月指数涨跌幅（单位：%）5 图3：2023年2月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元）6 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比6 图5：估值指数视角的溢价率水平变化（单位：%）6 图6：9月转债标的推荐7 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势7 图8：蒙娜丽莎2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润8 图9：淮北矿业2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润9 图10：水羊股份2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润10 图11：欧派家居2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润11 图12：财通证券2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润11 图13：天业转债2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润12 图14：帝尔激光2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润13 图15：弘亚数控2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润14 图16：弘亚数控部分产品示意15 图17：拓普集团2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润15 图18：金盘科技2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润16 1.行情回顾及策略展望 9月指数仍表现较弱，受转债压估值影响，截至9月26日中证转债指数跌幅大于上证指数，煤炭、银行、石油石化、医药生物等行业涨跌幅排名靠前，非银金融、建筑材料、国防军工等行业估值水平抬升，美容护理、商贸零售、交通运输等行业估值水平下降。 9月虽然部分经济数据出现转好迹象，但股票市场成交量稳中趋降体现投资 者情绪仍处于修复期，因此指数仍呈现震荡筑底的现象。进入10月我们认为将有望迎来政策、经济数据、情绪的共振，一方面出台政策进入发力期，潜在政策有望继续出台；另外10月经济数据有进一步转好的可能；最后临近年末，投 资者逐渐将用于定价的业绩锚从23年向24年切换，大部分公司24年在未来经济回暖的背景下或迎来盈利能力的修复。 当前建议投资者关注两条投资线索：（1）若10月经济数据显示复苏速度加快，投资者可能更偏向增配经济周期相关的行业，而投资链是当前经济托底的重要抓手，稳地产的背景下可能地产链相关的公司有较好的投资弹性；另外，上游资源品由于供应弹性较小，下游需求恢复后有望体现较强的利润留存能力： （2）若10月投资者仍维持“弱复苏”的预期，可能汽车、电子等成长板块仍有较好表现，建议投资者关注国产替代、自动驾驶、AI、机器人、信创等细分赛道。 9月转债估值出现明显的压缩，我们认为主因国债收益率上升导致转债期权价值和债底价值的下降，当前货币政策背景下利率上行的空间可能有限，当前估值位置接近去年12月的阶段性底部，因此下降空间不大。从行业估值变动来看，9月非银金融、银行等防御性行业估值水平上升，体现转债投资者偏防御的心态，但若股指出现反弹可能资金再度向股价弹性较强的行业切换，从转债估值的角度建议关注电力设备、煤炭，当前转债估值的历史分位数已经接近“触底”，若对应行业的股票走强，部分转债或得到正股端和估值端的双重收益。 图1：8月、9月指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月26日） 图2：8月、9月指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（行业指数使用申万一级行业指数，数据截至9月26日） 图3：2023年2月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月28日，转换价值单位：元） 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月28日，数字对应的2023年2月至今的最新分位数） 图5：估值指数视角的溢价率水平变化（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至9月28日） 2.转债推荐名单及理由 图6：9月转债标的推荐 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2023年9月26日） 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2023年9月27日，组合平均模拟净值=（余额平均组合净值走势+等权组合净值走势）/2，月度调仓） 我们根据公司公告及相关资料整理了公司及其所属行业的基本面情况及核心看点： 蒙娜丽莎/蒙娜转债。公司致力于高品质建筑陶瓷产品研发、生产和销售。公司拥有佛山、清远、藤县、高安四大生产基地。销售渠道以国内市场为主， 国际市场为辅。凭借多年来提供优质的产品与服务，丰富的大型工程的合作配套经验，公司目前已与近百家大型房地产商建立战略合作关系。在定向研发、供货保障、物流配送、应用开发、运营服务等领域，均形成了自己的专业优势，并在全国形成了多项代表性工程项目，产生了较好的示范效应。 图8：蒙娜丽莎2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润 资料来源：蒙娜丽莎公司公告，Wind，德邦研究所 中国是建筑陶瓷的生产大国，但产业集中度较低，建筑陶瓷整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局。近年，社会经济环境的变化，加剧了竞争力不足、红利耗尽的行业和企业的淘汰。建陶行业内淘汰洗牌加速，行业集中度进一步提高。据中国建筑卫生陶瓷协会公布数据：2021、2022两年间全国建筑陶瓷生产企业减少115家，生产线淘汰275条，淘汰比例近10%，且行业内瓷砖产品结构发生了重大变化。传统的抛光砖、瓷片、仿古砖、外墙砖等品类生产线及产能逐步快速萎缩，岩板、大板、中板等品类生产线不断增加。对于早布局、早投入大规格产品研发和生产的企业来说，有着稳定和成熟的生产体系和产品品质，更具备市场竞争优势。 在房地产调整背景下，公司主动对回款慢、风险高的工程项目控制投入，继续与优质工程客户合作。同步延续经销渠道下沉策略，持续开拓空白市场和维护销售渠道，持续拓宽业务通道，在市场整体下滑的情况下，经销业务销售有增长，经销业务占比不断提升；（2）优化产品销售结构，盘活库存产品，加快销售回款；（3）加大力度控制应收款风险，专人专责加强风险地产应收款追收。根据公司2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入291,023.84万元，同比下降0.49%，归属于上市公司股东的净利润16,446.31万元，同比上升133.76%。 淮北矿业/淮22转。公司主营业务为煤炭采掘、洗选加工、销售，煤化工产品的生产、销售等业务。公司煤炭产品主要包括炼焦精煤和动力煤。从行业布 局来看，炼焦精煤客户主要是钢铁、焦化行业，以钢铁行业为主；动力煤客户主要是电力、建材、化工行业，电力客户以省内电厂为主。此外还有少量天然焦、煤层气等，品种丰富，可供炼焦、高炉喷吹、气化、液化、化工、发电、建材、各种锅炉等工业及民用用途。 公司煤化工产品以焦炭为主，具有低硫、冷热强度高的特点，产品质量优良，主要用于钢铁行业；以甲醇为辅，其余煤化工产品有粗苯、硫铵、焦油、精苯等，主要用于化工行业。 图9：淮北矿业2020-2022、2023H1营收与扣非归母净利润 资料来源：淮北矿业公司公告、Wind、德邦研究所 公司利用自身资源优势，已经形成从煤炭开采、洗选、加工到焦炭冶炼、甲醇生产及煤化工产品加工、煤泥矸石发电为一体的煤炭综合利用产业链条。依靠产业链优势，公司可以充分发挥现有煤炭深加工和综合利用的产业结构优势，提高资源有效利用的附加值和盈利能力，避免了单一产品存在的市场风险。 根据公司23年半年报，公司现拥有煤炭生产矿井17对，核定产能3,555万 吨/年；焦炭核定产能440万吨/年；动力煤选煤厂5座，入洗能力1,050万吨/ 年；炼焦煤选煤厂4座，入洗能力2,900万吨/年。 从宏观形势看，我国经济发展的韧性强、潜力大，宏观经济长期向好的趋势没有发生改变，目前随着相关政策相继落地，各项宏观经济指标已逐步企稳向好；2023年煤炭供需均强，整体均衡，国内煤炭供需紧平衡状态略有缓解，但目前煤炭下游企业焦煤、焦炭库存较低，焦煤下半年仍可能存在阶段性供需紧张情况，焦煤作为稀缺资源，中长期维度下煤炭仍将维持景气。根据近期投关记录：目前，公司参照国内焦煤市场，已与客户共同协商确定了今年三季度焦煤长协价格，与6月份价格基本持平，预计今年四季度焦煤长协价格基本以稳为主。 水羊股份/水羊转债。公司主要从事化妆品的研