24年3月转债配置观点及十大转债推荐：曙光现，拾级而上

固定收益专题 证券研究报告|固定收益专题 深度报告 曙光现，拾级而上 24年3月转债配置观点及十大转债推荐 2024年3月7日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr@tebon.com.cn 1.《后市的方向判断和转债配置思路》，2023.2.25 2.《如何看待节前反弹行情的结构和持续性》，2024.2.18 3.《转债策略系列五：转债指数化的分析框架及配置思路》，2024.2.8 投资要点： 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 3.《7月中央政治局会议后，下半年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 截至24年2月28日，2月宽基指数普遍回暖，中证转债指数涨跌幅为2.73%，通信、计算机、传媒等行业涨跌幅排名靠前；从分平价区间收盘价中位数的角度，转债市场估值呈现回暖的态势；食品饮料、电子、电力设备等行业估值水平相对抬升，传媒、非银金融、商贸零售等行业估值水平下降。 2月市场出现普遍反弹意味着前期低点或已触及部分投资者增配权益资产的“舒适区”。当前政府对股票市场的“呵护”预计仍将持续，结合相对宽松的资金面，预计3月指数仍有较强的向上弹性。春季是博弈市场反弹的窗口期，2018年和2022年市场调整后，2019年和2023年一季度市场均有一定程度的回暖，这轮反弹指数的动量效应叠加政策对股票市场的催化有望重振投资者信心，我们看好这轮反弹在三月的持续性。 国企板块、高股息板块竞争壁垒、现金流稳定性较强，弱复苏的经济环境下，后市有望估值重塑。部分轻工制造、家用电器相关的标的可能受益于海外需求复苏，中国出口增速回暖的利好催化；AI产业化超预期有望形成电子、TMT板块转债的利好。 股票市场的信心恢复预计逐步向转债市场传导，一方面，公募资金风险偏好的上升有望带动股性转债估值的修复，另一方面，险资等绝对收益型的增量资金有望持续流入，利好债性转债的估值，3月转债市场估值中枢有望迎来抬升，建议投资者适当增配转债资产。 3月我们推荐关注的十支转债分别为： 蓝天转债（AA）：公司基于广覆盖的河南省天然气支干线管网向下游产业链条延伸淮22转（AAA）：下游焦煤/焦炭库存较低，焦煤阶段性供需紧张情况或重现 会通转债（AA-）：汽车轻量化趋势拉动改性塑料需求上升 春23转债（AA-）：镁铝合金壁垒契合汽车轻量化趋势，AIPC有望带动结构件需求水羊转债（A+）：EDB全球市场销售有望超预期 亚科转债（AA）：基于华为鲲鹏+昇腾产业生态，持续打造自主品牌产品及解决方案东材转债（AA）：工程机械海外业务高质量发展 神码转债（AA）：宠物食品行业国产替代的引领者柳工转2（AAA）：工程机械海外业务高质量发展中宠转2（AA-）：宠物食品行业国产替代的引领者 风险提示：经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.行情回顾及策略展望4 2.转债推荐名单及理由7 3.风险提示18 信息披露19 图表目录 图1：2月、1月指数涨跌幅（单位：%）5 图2：2月、1月申万一级行业指数涨跌幅（单位：%）5 图3：2019年1月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元）6 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比6 图5：估值指数视角的溢价率水平变化6 图6：2月转债标的推荐7 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势7 图8：蓝天燃气2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润8 图9：淮北矿业2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润9 图10：会通股份2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润9 图11：春秋电子2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润10 图12：水羊股份2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润11 图13：亚太科技2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润12 图14：东材科技2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润13 图15：神州数码2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润15 图16：柳工2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润16 图17：中宠股份2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润17 1.行情回顾及策略展望 截至24年2月28日，2月宽基指数普遍回暖，中证转债指数涨跌幅为2.73%，通信、计算机、传媒等行业涨跌幅排名靠前；从分平价区间收盘价中位数的角度，转债市场估值呈现回暖的态势；食品饮料、电子、电力设备等行业估值水平相对抬升，传媒、非银金融、商贸零售等行业估值水平下降。 2月市场出现普遍反弹意味着前期低点或已触及部分投资者增配权益资产的“舒适区”。当前政府对股票市场的“呵护”预计仍将持续，结合相对宽松的资金面，预计3月指数仍有较强的向上弹性。春季是博弈市场反弹的窗口期， 2018年和2022年市场调整后，2019年和2023年一季度市场均有一定程度的回暖，这轮反弹指数的动量效应叠加政策对股票市场的催化有望重振投资者信心，我们看好这轮反弹在三月的持续性。 国企板块、高股息板块竞争壁垒、现金流稳定性较强，弱复苏的经济环境下，后市有望估值重塑。部分轻工制造、家用电器相关的标的可能受益于海外需求复苏，中国出口增速回暖的利好催化；AI产业化超预期有望形成电子、TMT板块转债的利好。 股票市场的信心恢复预计逐步向转债市场传导，一方面，公募资金风险偏好的上升有望带动股性转债估值的修复，另一方面，险资等绝对收益型的增量资金有望持续流入，利好债性转债的估值，3月转债市场估值中枢有望迎来抬升，建议投资者适当增配转债资产。 图1：2月、1月指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至2月28日） 图2：2月、1月申万一级行业指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（行业指数使用申万一级行业指数，数据截至2月28日） 图3：2019年1月至今部分转股价值区间转债价格中位数走势（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至2月29日，转换价值单位：元） 图4：估值指数视角的行业转债估值水平对比 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至2月29日，数字对应的2023年2月至今的最新分位数） 图5：估值指数视角的溢价率水平变化 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至2月29日） 2.转债推荐名单及理由 图6：2月转债标的推荐 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2024年2月28日） 图7：2022年8月至今月度推荐转债模拟净值走势 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截止日期至2024年2月28日，组合平均模拟净值=（余额平均组合净值走势+等权组合净值走势）/2，月度调仓） 我们根据公司公告及相关资料整理了公司及其所属行业的基本面情况及核心看点： 蓝天燃气/蓝天转债。公司主要从事河南省内的管道天然气业务、城市燃气等业务，位于天然气产业链的中下游。管道天然气业务：公司从上游天然气开发商购入天然气，通过自建及经营的长输管道输送到沿线城市及大型直供用户， 向相关城市燃气公司及直供用户销售天然气；或由下游客户直接从上游天然气开发商购入天然气，公司通过自建及经营的长输管道为其提供输气服务。 图8：蓝天燃气2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润 资料来源：蓝天燃气公司公告，Wind，德邦研究所 公司为河南省天然气支干线管网覆盖范围较广、输气规模较大的综合性燃气企业，公司利用自身专业化、规模化的经营优势，不断扩大管网覆盖范围，同时加快拓展城市及乡镇燃气业务，进一步向下游产业链条延伸。公司拥有豫南支线、南驻支线、博薛支线三条高压天然气长输管道；拥有驻东支线（驻马店市至周边区县）、新长输气管道（卫辉首站至长垣、原阳、封丘、延津）两条地方输配支线。公司向郑州市、新郑市、荥阳市、新密市、许昌市、漯河市、驻马店市、平顶山市、信阳市、新乡市、长葛市、尉氏县等地供应天然气。 公司拥有的天然气输送管道中，豫南支线与南驻支线已对接于驻马店分输站，使公司能将西气东输一线气源和西气东输二线气源进行互补互济，有利于保障沿线供气的安全性和可靠性；博薛支线与豫南支线在薛店分输站实现对接，从而使公司长输管道覆盖区域自豫南地区扩展至豫北、豫中地区，为公司增加了来自山西煤层气的气源；同时公司通过中石化中原天然气有限责任公司的中原-开封输气管道、河南省发展燃气有限公司的中薛线管道向中石化采购天然气。公司拥有上述多个气源，各个气源互补互济，实现了河南省南北区域天然气管道的互连互通，扩大了公司天然气销售市场，形成了领先于竞争对手的优势，同时也提升了公司市场地位。 淮北矿业/淮22转。公司主营业务为煤炭采掘、洗选加工、销售，煤化工产品的生产、销售等业务。公司煤炭产品主要包括炼焦精煤和动力煤。从行业布 局来看，炼焦精煤客户主要是钢铁、焦化行业，以钢铁行业为主；动力煤客户主要是电力、建材、化工行业，电力客户以省内电厂为主。此外还有少量天然焦、煤层气等，品种丰富，可供炼焦、高炉喷吹、气化、液化、化工、发电、 建材、各种锅炉等工业及民用用途。 公司煤化工产品以焦炭为主，具有低硫、冷热强度高的特点，产品质量优良，主要用于钢铁行业；以甲醇为辅，其余煤化工产品有粗苯、硫铵、焦油、精苯等，主要用于化工行业。 图9：淮北矿业2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润 资料来源：淮北矿业公司公告、Wind、德邦研究所 公司利用自身资源优势，已经形成从煤炭开采、洗选、加工到焦炭冶炼、甲醇生产及煤化工产品加工、煤泥矸石发电为一体的煤炭综合利用产业链条。依靠产业链优势，公司可以充分发挥现有煤炭深加工和综合利用的产业结构优势，提高资源有效利用的附加值和盈利能力，避免了单一产品存在的市场风险。 根据公司23年半年报，公司现拥有煤炭生产矿井17对，核定产能3,555万 吨/年；焦炭核定产能440万吨/年；动力煤选煤厂5座，入洗能力1,050万吨/ 年；炼焦煤选煤厂4座，入洗能力2,900万吨/年。 会通股份/会通转债。公司主要从事改性塑料的研发、生产和销售，致力于为客户提供高性能化、功能化的材料整体解决方案，是国内规模最大、客户覆 盖最广的改性塑料企业之一。公司拥有聚烯烃系列、聚苯乙烯系列、工程塑料系列等多种产品平台，产品种类丰富、性能优异、质量稳定，公司产品广泛应用于家电、汽车、通讯、电子电气、光伏、储能、轨道交通、家居建材、安防等行业，与国内外众多知名企业建立了合作关系，受到了客户的广泛认可。公司针对改性塑料技术形成了独特的核心技术体系，开发出了多种行业先进的创新材料，得到行业内的广泛认可。根据产品特性，公司的产品可以分为低散发材料、增强复合材料、高稳定阻燃材料、免喷涂材料、健康防护材料、特色功能材料、特种工程材料等特色产品。 图10：会通股份2020-2022、2023Q1-Q3营收与扣非归母净利润 资料来源：会通股份公司公告、Wind、德邦研究所 目前我国的高端改性塑料总体来看，对外依存度仍然比较高，高端改性材料的技术迭代、进口替代成为中国改性材料市场急需实现的战略目标。2022年六部门联合印发《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》，至2025年，我国化工新材料的保障水平要达到75%，加快发展高端聚烯烃、电子化学品、工业特种气体、高性能橡塑材料、高性能纤维、生物基材料、专用润滑油脂等产品，高端化工材料进口替代