农林牧渔行业专题：生猪养殖行业去化趋势难改，估值先于基本面调整到位

农林牧渔 行业研究/行业专题 生猪养殖行业去化趋势难改，估值先于基本面调整到位 报告日期：2023-08-28 行业评级：增持 行业指数与沪深300走势比较 分析师：�莺 执业证书号：S0010520070003电话：18502142884 邮箱：wangying@hazq.com 相关报告 1、生猪养殖行业系列报告一：仔猪价格大跌或加速去化，估值先于基本面调整到位20230613 主要观点： 出栏均重低位、大体重猪短缺推升短期猪价 我们判断，7月中下旬以来的猪价上涨，与出栏生猪均重处于近年同期低位，以及大体重猪紧缺直接相关。根据涌益咨询数据，2023年8月1 日，出栏生猪均重达到年内最低点120.06公斤，连续12周下降，较 2018-2022年同期变化，2018（4.5%）、2019（2.4%）、2020（- 5.0%）、2021（-6.8%）、2022（-5.0%）；根据农业部数据，2023年 7月21日，16省份生猪宰后均重达到年内最低点91.08公斤，较2018- 2022年同期变化，2018（9.5%）、2019（7.4%）、2020（-1.5%）、 2021（-1.3%）、2022（0.2%）。175公斤与标猪出栏价差分别于 2021年9月27日、2022年8月19日出现拐点，今年7月21日拐点 再现，目前全国175公斤大体重猪较标猪仍溢价0.35元/斤。 行业集中度持续提升，上市猪企扩张已放缓 我国生猪养殖行业规模化程度不断提升。从我国养猪场（户）数量变化看，增速最快的是年出栏5万头以上养猪场数量，年出栏3000-49,999 头的养猪场增速次之，年出栏1-99头的养猪场数量持续下降。从生猪饲 养规模比重变化看，年出栏1-49头生猪饲养规模占比从2012年31.9% 降至2021年9.7%，年出栏500头以上生猪饲养规模占比从2012年 38.5%上升至2021年62%，年出栏3000头以上生猪饲养规模占比从 2012年17.5%上升至2021年38.7%，年出栏1万头以上生猪饲养规模 占比从2012年8.1%上升至2021年22.7%，年出栏5万头以上生猪饲养规模占比从2012年1.4%上升至2021年9.7%。 上市猪企扩产进度放缓。2022年末，主要上市猪企在建工程余额同比下降14.4%，是自2018年以来首次下降；2023年1季末，主要上市猪企的固定资产余额、在建工程余额均与2022年末基本持平，不排除会进一步下行。值得一提的是，上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量有提升空间。 行业自2022年12月起再次去产能，去化时间仍需积累 自2022年12月开始，生猪养殖行业再次去产能。2022年12月-2023年7月，统计局、农业部统计的能繁母猪存栏量累计降幅2.7%，上海钢联规模养殖场能繁母猪存栏量累计降幅0.48%，上海钢联中小散户能繁母猪存栏量累计降幅12.56%，涌益咨询能繁母猪存栏量累计降幅8.07%。7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷。我们将猪粮比划分为，5.5-6.0、5.0-5.5、低于5.0以供参考，在过去四轮下行周期，每轮周期的亏损时长与亏损深度、疫情直接相关。2022年10月至今，猪粮比5.0-5.5共21周，猪粮比低于5.0仅7周，本轮下行周期的产能出清时间将取决于疫情和深度亏损的时间，目前看，去化时间仍需积累。 生猪养殖行业去化趋势难改，继续推荐生猪养殖板块 我们判断，7月中下旬以来的猪价上涨，与出栏生猪均重处于近年同期低位，以及大体重猪紧缺直接相关，生猪养殖行业去产能大趋势难改： 🕔7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷；②农业部数据显示，2023年2-6月新生仔猪数环比上升，对应7-11月生猪出栏量逐月提升；③据中国畜牧业协会会长李希荣披露，中国生猪近期产能逾7亿头，加上在建和闲置生猪产能逾10亿头；从上市公司角度 看，2023年上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量仍有提升空间，猪价低迷有望刺激产能进一步出清；④随着生猪养殖行业陷入亏损，猪价反转时间不明朗，且资产负债率上升，资金压力逐渐增大，上市猪企扩产进度放缓，部分上市猪企已明确表示，2023-2024年基本不会有生猪业务相关的资本开支，甚至有上市猪企表示，后期扩张只考虑并购产业现有生猪产能，不再考虑新建产能。 根据2023年生猪出栏量，估计温氏头均市值3242元、牧原3139元、唐人神2571、新希望2775、天康生物1933元、中粮家佳康1933元。一、二线龙头猪企估值均处历史底部，估值已先于基本面调整到位，继续推荐生猪养殖板块。 风险提示 疫情；猪价反转晚于预期。 正文目录 1出栏均重低位、大体重猪短缺推升短期猪价5 1.1猪价季节性特征已明显弱化5 1.2出栏生猪均重降至低位，大体重猪紧缺引发行情6 1.3生猪人均消费量遇瓶颈7 2行业集中度持续提升，上市猪企扩张已放缓8 2.1我国生猪养殖业集中度不断提升8 2.2上市猪企产能扩张虽放缓，2024年出栏提升仍存空间10 2.3我国养猪业整体水平有望提升13 3行业去化趋势难改，去化时间仍需积累14 3.1行业去化趋势难改14 3.2种猪、仔猪补栏积极性低迷15 3.36-7月南方生猪疫情增加18 3.4二育积极性需紧密跟踪18 3.5去化时间仍需积累19 4估值及投资建议20 风险提示：21 图表目录 图表12000-2023年生猪月度价格对照表，元/公斤5 图表22000-2005年生猪月度价格走势图，元/公斤6 图表32006-2011年生猪月度价格走势图，元/公斤6 图表42012-2017年生猪月度价格走势图，元/公斤6 图表52018-2023年生猪月度价格走势图，元/公斤6 图表62018-2023年生猪出栏体重走势图，公斤7 图表72023年生猪出栏均重走势图，公斤7 图表816省份生猪宰后均重，公斤7 图表9175公斤生猪与标猪出栏价差，元/斤7 图表10全球人均猪肉消费量对照图8 图表11人口结构图8 图表12农民工数量，亿、%8 图表13固定资产投资本年新开工、施工项目-累计同比8 图表142017-2022年中国猪肉产量、进出口贸易及消费量8 图表15我国养猪场（户）数量变化9 图表162012-2021年生猪饲养规模比例变化，%10 图表172012-2021年生猪饲养规模变化，亿头10 图表18主要上市猪企在建工程和固定资产余额对照表，亿元11 图表19主要上市猪企出栏量、产能及资本开支计划表11 图表20主要上市猪企资产负债率对照表，%12 图表21主要上市猪企资本开支对照表，亿元13 图表222021年各国平均PSY对照图14 图表23各国生长育肥饲料转化率14 图表24全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-农业部15 图表25能繁母猪存栏量环比变化走势图-上海钢联15 图表26能繁母猪存栏量环比变化走势图-涌益咨询15 图表27�省淘汰母猪屠宰场宰杀量走势图，万头16 图表28淘汰母猪价格对照表，元/公斤16 图表2915公斤仔猪价格走势图，元/头17 图表302023年15公斤仔猪价格历史走势图，元/头17 图表312023年5-8月牧原仔猪销售价格对照表17 图表3250KG二元母猪价格走势图，元18 图表332023年50KG二元母猪猪价走势图，元18 图表3422.11-23.8南方90公斤以内生猪出栏占比18 图表3522.11-23.8北方90公斤以内生猪出栏占比18 图表36猪粮比对应时间列表19 图表37主要上市猪企头均市值对照表20 1出栏均重低位、大体重猪短缺推升短期猪价 1.1猪价季节性特征已明显弱化 猪肉消费有较明显的季节性规律，11月至次年1月气温降低，叠加南方腌腊旺季，猪肉需求增量，屠宰量增至年内最高点；2月份春节过后需求清淡，屠宰量处于最低点；而7-8月因气温升高，猪肉消费减少，屠宰量处于季节性次低点。猪肉价格也呈现季节性特征，春节后猪价持续回落，5-7月猪价通常见底，之后随着消费旺季的到来，猪价会呈现稳步上升的态势。 2000-2017年，剔除明显的下行周期之外，猪价波动季节性特征较为明显。然而，自非瘟疫情以来，受压栏、二次育肥等多重因素影响，生猪均重在年内可发生大幅波动，猪价季节性特征也已明显弱化。 图表12000-2023年生猪月度价格对照表，元/公斤 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 1月 6.02 6.55 6.26 6.20 7.62 8.80 7.40 9.55 16.50 13.41 12.05 13.88 2月 5.93 6.58 6.28 6.10 7.57 8.80 7.11 9.20 16.70 12.70 11.14 14.35 3月 5.69 6.42 5.99 5.94 7.84 8.69 6.68 8.91 16.83 11.63 10.06 14.78 4月 5.64 6.17 5.73 5.84 8.24 8.49 6.21 9.02 16.87 10.35 9.53 15.05 5月 5.56 5.98 5.69 5.59 8.27 8.05 5.96 10.20 15.77 9.24 9.62 15.53 6月 5.57 5.88 5.70 5.75 8.64 8.20 6.08 11.37 15.35 9.33 9.64 17.54 7月 5.71 6.00 5.75 6.03 8.87 7.94 6.47 13.12 14.82 10.13 11.14 18.98 8月 6.11 6.18 5.86 6.31 9.24 7.80 7.17 14.27 14.47 11.38 12.19 19.33 9月 6.23 6.27 5.95 6.59 9.59 7.75 7.84 13.60 13.86 11.85 12.55 19.68 10月 6.22 6.25 6.05 7.02 9.54 6.98 7.93 13.21 12.50 11.47 12.78 18.93 11月 6.27 6.32 6.11 7.53 8.87 6.75 8.33 14.13 11.90 11.40 13.55 17.35 12月 6.32 6.29 6.22 7.54 8.99 6.95 9.18 15.46 12.91 12.09 13.79 17.15 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 1月 17.65 17.04 14.46 13.51 17.62 18.22 15.25 13.12 35.38 35.80 15.55 16.31 2月 17.10 16.09 13.11 13.23 18.37 17.78 14.06 12.55 37.11 31.69 14.06 15.18 3月 15.83 14.07 12.05 12.86 18.90 16.71 11.91 14.35 36.19 28.20 12.76 15.60 4月 14.80 12.80 11.13 12.90 19.84 16.00 10.93 15.02 33.70 23.91 13.40 14.66 5月 14.25 12.82 12.79 13.92 20.45 14.63 10.57 14.98 29.83 19.98 15.30 14.54 6月 14.05 14.10 13.06 14.61 20.41 13.78 11.32 15.94 31.48 15.65 16.57 14.37 7月 14.00 14.61 13.34 16