上半年业绩承压，静待钛白粉价格回暖

2023年08月28日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)19 公司基本资讯 产业别 化工 A股价(2023/8/25) 17.12 深证成指(2023/8/25) 10130.47 股价12个月高/低 22.3/14.08 总发行股数(百万) 2389.27 A股数(百万) 1490.73 A市值(亿元) 255.21 主要股东 许刚(26.22%) 每股净值(元) 9.40 股价/账面净值 1.82 一个月三个月一年股价涨跌(%)-8.22.81.2 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2022.08.22 18.31 区间操作 2022.10.25 15.06 区间操作 产品组合 钛白粉 69.1% 铁系产品 10.1% 海绵钛 8.5% 其他 7.9% 新能源材料 机构投资者占流通A股比例 基金9.5% 一般法人6.9% 股价相对大盘走势 龙佰集团（002601.SZ）TradingBuy区间操作 上半年业绩承压，静待钛白粉价格回暖事件： 公司发布2023年半年报，报告期内公司实现营收132.61亿元，yoy+6.75%； 归母净利润12.62亿元，yoy-44.31%，业绩不及预期。Q2单季公司实现营收62.76亿元，yoy-0.89%，qoq-9.99%；实现归母净利润6.83亿元，yoy-43.21%，qoq+17.82%。 结论与建议： 下游地产缓慢复苏，钛白粉需求较为弱势，公司主营价格下滑，业绩承压。 公司是全球钛白粉龙头企业，布局钛材料全产业链，钛白粉和海绵钛产能双双全球第一，钛精矿自给率行业领先。公司新能源版块去年开始量产，电池材料已经形成规模，与主营业务钛白粉产业相辅相成，打造公司第二曲线。考虑到钛白粉景气度仍弱，维持“区间操作”评级。 钛白粉景气下滑，业绩承压：2023H1公司业绩同比下滑，主要受钛白粉价格下滑影响。2023H1钛白粉市场均价为15492元/吨（yoy-20%），钛 精矿均价为2015元/吨（yoy-5%），钛白粉-钛精矿价差缩小，影响行业利润。Q2单季，钛白粉市场均价为15608元/吨（yoy-19%,qoq+2%），钛精矿均价为2016元/吨（yoy-4%,qoq+0.1%）,钛白粉价格逐渐回暖。公司钛精矿自给率处于行业领先地位，2023H1公司自产钛精矿60.44万吨，yoy+25.5%，全部自用。公司全年钛精矿自给率有望超60%,成本优势明显。销量方面，上半年公司硫酸法钛白粉销量为39.41万吨，yoy+20.23%，氯化法钛白粉销量为18.41万吨，yoy+30.20%。7月以来，钛白粉库存下降，部分钛白粉企业发布涨价函，后续“金九银十”旺季来临，钛白粉价格有上涨动力，公司利润有望修复。 毛利率同比下滑，费用率控制合理：主营产品价格下行拖累公司毛利，2023H1公司销售毛利率为25.11%，同比降低9.9pct；Q2单季毛利率为27.40%,同比降低7.79pct，环比增加4.36pct。费用方面控制合理，H1 公司研发费用率为6.14%，同比增加0.90pct；销售费用率为1.93%，同比增加0.33pct,；管理费用率为3.48%，同比降低1.27pct；财务费用率为0.76%,同比去年增加1.07亿元，主要是项目投入及业务量增加导致贷款增加，使得利息支出相应增加。 贯通钛产业链，新能源材料助力二次成长：公司是全球钛白粉龙头企业，贯通钛全产业链，纵向布局钛精矿，横向布局海绵钛，当前钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能5万吨/年；后续在建产能丰富，包括20万吨/ 年氯化法钛白粉、10万吨/年氯化法钛白粉、3万吨/年高品质海绵钛技改项目、云南国钛3万吨转子级海绵钛二期等项目，长期产能持续增长。公司积极进军新能源产业，利用钛白粉副产物硫酸亚铁，建设磷酸铁、磷酸铁锂产能，提升副产经济价值。公司规划了电池材料级磷酸铁项目20万吨、锂离子电池材料产业化项目20万吨、锂离子电池用人造石墨负 极材料项目10万吨、锂离子电池负极材料一体化项目20万吨、电子级 磷酸铁锂项目15万吨。目前公司已投产新能源材料包括磷酸铁锂产能5 万吨/年，磷酸铁产能10万吨/年，石墨负极产能2.5万吨/年，石墨化 产能5万吨/年，后续项目稳步推进，为公司打开第二增长曲线。 盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025年实现净利润29/39/50亿元，yoy-15%/+34%/+28%,折合EPS为1.21/1.63/2.08元，目前A股股价对应 的PE为14/11/8倍，估值合理，目前钛白粉景气修复仍需观察，维持“区间操作”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期； 年度截止12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 纯利(Netprofit) RMB百万元 4,676 3,419 2,892 3,884 4,972 同比增减 104.33 -26.88 -15.43 34.32 28.02 每股盈余(EPS) RMB元 1.96 1.43 1.21 1.63 2.08 同比增减 74.35 -27.15 -15.40 34.32 28.02 A股市盈率(P/E) X 8.72 11.97 14.15 10.53 8.23 股利(DPS) RMB元 1.15 1.2 1.1 1.15 1.15 股息率(Yield) 6.72 7.01 6.43 6.72 6.72 定义 评等 【投资评等说明】 强力买进（StrongBuy） 潜在上涨空间≥35 买进（Buy） 15≤潜在上涨空间<35 区间操作（TradingBuy） 5≤潜在上涨空间<15 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 20566 24113 28098 32736 38887 经营成本 11943 16834 20874 23752 27835 研发费用 1010 1014 1158 1322 1539 营业税金及附加 272 277 323 377 447 销售费用 468 428 498 580 690 管理费用 1114 1424 1659 1933 2296 财务费用 176 102 119 139 165 资产减值损失 -51 -30 -30 -30 -30 投资收益 -104 -91 -82 -73 -66 营业利润 5554 4086 3472 4654 5950 营业外收入 11 15 16 16 17 营业外支出 46 28 28 28 28 利润总额 5519 4073 3444 4626 5922 所得税 783 536 453 609 779 少数股东损益 59 117 99 133 171 归属于母公司股东权益 4676 3419 2892 3884 4972 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 6287 8726 8141 10205 14964 应收账款 2250 2377 2503 2635 2774 存货 4516 6547 7201 7921 8714 流动资产合计 15777 20110 22704 25917 31926 长期股权投资 2317 337 354 371 390 固定资产 11053 18118 19023 19975 20973 在建工程 5436 5796 6375 7013 7714 非流动资产合计 29554 39076 40772 42652 44671 资产总计 45331 59186 63476 68570 76597 流动负债合计 19943 26178 27612 28703 31487 非流动负债合计 4599 9741 9366 9027 8713 负债合计 24542 35919 36978 37730 40200 少数股东权益 1871 2449 2789 3246 3830 股东权益合计 20789 23267 26499 30840 36397 负债及股东权益合计 45331 59186 63476 68570 76597 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动产生的现金流量净额 4328 3197 3517 4044 4651 投资活动产生的现金流量净额 -5245 -5588 -6706 -5365 -4292 筹资活动产生的现金流量净额 1291 2893 2604 3385 4400 现金及现金等价物净增加额 355 544 -586 2064 4759 1 2023年8月28日 3 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。