业务规模增长 盈利能力改善

业绩简评 2023年8月25日，嘉友国际发布2023年半年度报告。2023H1公 司实现营业收入28.1亿元，同比增长56.45%；实现归母净利润5亿元，同比增长71.9%。其中Q2公司实现营业收入12.2亿元，同比增长7%；实现归母净利润3亿元，同比增长63%。 经营分析 业务规模持续增长，营收同比增加。2023H1公司营收同比增长 56.45%，主要系业务规模增长。（1）中蒙市场：2023H1中蒙双边贸易额同比增长74%，公司中蒙跨境综合物流总货量同比增长160.7%，高于市场增长水平，实现了中蒙跨境综合物流业绩35%的增长；（2）非洲市场：2023年卡萨项目正式进入运营阶段，道路及口岸通车能力与预期相符，形成新的业务增量；（3）中亚市场：2023H1中国与中亚五国进出口额同比增长34.22%，公司在中亚市场的货量同比增长247.48%，拉动相关收入增长。 Q2毛利率同比改善，费用率小幅下降。2023Q2公司实现毛利率 23.00 500 28.8%，同比增长8.4pct，或源于公司高毛利率的跨境综合物流收 21.00 400 人民币(元)成交金额(百万元) 入占比提升及卡萨项目贡献收入所致。2023Q2公司期间费用率为0.9%，同比小幅下降0.2pct，其中销售费用率为0.2%，同比增长 0.2pct；管理费用率为1.2%，同比下降0.2pct；研发费用率为 0.5%，同比增长0.1pct；财务费用率为-0.9%，同比下降0.3pct，主要系利息收入增加及外币汇率变动。毛利率叠加费用率改善，2023Q2公司归母净利率为24.6%，同比增长8.5pct。 以跨境通道建设为基础，拓展跨境物流业务。2023年8月，公司 公司基本情况（人民币） 公告中标通知，收到金属香港、金山香港关于从刚果（金）铜矿运往指定非洲港口的铜产品跨境物流运输业务，中标金额分别为1892万美元和1897万美元。本次中标是公司在刚果（金）卡萨道路与陆港的现代化改造项目投入使用的前提下，结合公司国际跨境运输综合服务能力，拓展中非跨境多式联运业务的重大进展。公司已与关联方紫金矿业共同投资刚果（金）坎布鲁鲁至迪洛洛道路与迪洛洛陆港现代化改造项目，有望复制从跨境通道建设向跨境物流业务拓展的新局面。 盈利预测、估值与评级 维持公司2023-2025年净利润预测8.5亿元、10.9亿元、13.6亿 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 220826 成交金额嘉友国际 沪深300 300 200 100 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,888 4,829 5,656 6,504 8,172 营业收入增长率 18.50% 24.21% 17.12% 14.98% 25.65% 归母净利润(百万元) 343 681 849 1,088 1,357 归母净利润增长率 -4.83% 98.57% 24.68% 28.16% 24.80% 摊薄每股收益(元) 1.082 1.361 1.215 1.556 1.943 每股经营性现金流净额 -1.02 1.02 1.67 1.49 1.73 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.00% 16.37% 18.35% 20.61% 22.28% P/E 19.23 16.60 14.05 10.96 8.78 P/B 2.31 2.72 2.58 2.26 1.96 元，维持“买入”评级。 风险提示 非洲公路项目建设不及预期；蒙古国内铁路建设超预期风险；政府加大口岸资源投资风险；股东减持风险；汇兑风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,281 3,888 4,829 5,656 6,504 8,172 货币资金 1,752 1,169 949 1,411 1,765 2,158 增长率 18.5% 24.2% 17.1% 15.0% 25.7% 应收款项 190 223 241 248 268 314 主营业务成本 -2,776 -3,398 -3,898 -4,537 -5,126 -6,473 存货 59 191 793 487 482 521 %销售收入 84.6% 87.4% 80.7% 80.2% 78.8% 79.2% 其他流动资产 171 839 759 828 933 1,168 毛利 505 490 932 1,119 1,378 1,699 流动资产 2,172 2,422 2,742 2,974 3,447 4,162 %销售收入 15.4% 12.6% 19.3% 19.8% 21.2% 20.8% %总资产 63.8% 53.2% 51.2% 50.7% 52.7% 55.6% 营业税金及附加 -20 -13 -15 -17 -20 -25 长期投资 77 89 76 76 76 76 %销售收入 0.6% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 622 726 726 826 932 1,044 销售费用 -4 -6 -7 -8 -8 -10 %总资产 18.3% 15.9% 13.5% 14.1% 14.2% 14.0% %销售收入 0.1% 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 360 1,293 1,792 1,883 1,984 2,096 管理费用 -50 -52 -75 -85 -88 -98 非流动资产 1,230 2,134 2,614 2,892 3,098 3,321 %销售收入 1.5% 1.3% 1.6% 1.5% 1.4% 1.2% %总资产 36.2% 46.8% 48.8% 49.3% 47.3% 44.4% 研发费用 -16 -14 -26 -28 -33 -41 资产总计 3,402 4,556 5,356 5,866 6,545 7,484 %销售收入 0.5% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 短期借款 1 3 2 4 4 4 息税前利润（EBIT） 414 405 808 981 1,230 1,526 应付款项 303 539 660 677 625 611 %销售收入 12.6% 10.4% 16.7% 17.3% 18.9% 18.7% 其他流动负债 212 394 438 473 552 689 财务费用 -23 -12 -6 6 8 10 流动负债 516 936 1,099 1,154 1,181 1,304 %销售收入 0.7% 0.3% 0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -2 -1 -16 -10 0 -1 其他长期负债 650 693 31 16 15 15 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,166 1,629 1,130 1,170 1,196 1,319 投资收益 20 5 5 10 20 30 普通股股东权益 2,165 2,857 4,158 4,626 5,279 6,093 %税前利润 4.8% 1.3% 0.6% 1.0% 1.6% 1.9% 其中：股本 220 317 500 699 699 699 营业利润 418 408 801 997 1,278 1,594 未分配利润 1,033 1,110 1,601 2,110 2,763 3,577 营业利润率 12.7% 10.5% 16.6% 17.6% 19.6% 19.5% 少数股东权益 71 70 69 70 70 71 营业外收支 -5 0 -3 0 0 0 负债股东权益合计 3,402 4,556 5,356 5,866 6,545 7,484 税前利润利润率 41312.6% 40810.5% 79816.5% 99717.6% 1,27819.6% 1,59419.5% 比率分析 所得税 -51 -66 -118 -148 -189 -236 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 12.3% 16.2% 14.8% 14.8% 14.8% 14.8% 每股指标 净利润 362 342 680 849 1,089 1,358 每股收益 1.641 1.082 1.361 1.215 1.556 1.943 少数股东损益 2 0 -1 1 1 1 每股净资产 9.861 9.013 8.314 6.619 7.553 8.719 归属于母公司的净利润 360 343 681 849 1,088 1,357 每股经营现金净流 1.158 -1.025 1.015 1.667 1.495 1.731 净利率 11.0% 8.8% 14.1% 15.0% 16.7% 16.6% 每股股利 1.000 1.000 0.500 0.486 0.623 0.777 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.64% 12.00% 16.37% 18.35% 20.61% 22.28% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 10.59% 7.52% 12.71% 14.47% 16.62% 18.14% 净利润 362 342 680 849 1,089 1,358 投入资本收益率 12.64% 9.42% 16.24% 17.73% 19.52% 21.02% 少数股东损益 2 0 -1 1 1 1 增长率 非现金支出 30 42 72 68 68 80 主营业务收入增长率 -21.33% 18.50% 24.21% 17.12% 14.98% 25.65% 非经营收益 2 -6 -18 -25 -20 -30 EBIT增长率 11.35% -2.16% 99.42% 21.38% 25.33% 24.06% 营运资金变动 -139 -704 -226 272 -92 -199 净利润增长率 4.91% -4.83% 98.57% 24.68% 28.16% 24.80% 经营活动现金净流 254 -325 508 1,165 1,044 1,210 总资产增长率 41.91% 33.94% 17.56% 9.51% 11.59% 14.34% 资本开支 -268 -464 -480 -319 -275 -303 资产管理能力 投资 -220 -42 -2 0 0 0 应收账款周转天数 18.9 14.1 13.5 13.0 12.0 11.0 其他 28 19 9 10 20 30 存货周转天数 10.2 13.4 46.1 40.0 35.0 30.0 投资活动现金净流 -460 -487 -473 -309 -255 -273 应付账款周转天数 21.1 36.7 52.2 50.0 40.0 30.0 股权募资 0 578 0 -41 0 0 固定资产周转天数 37.4 55.7 54.8 53.3 52.3 46.6 债权募资 714 0 -3 -13 0 0 偿债能力 其他 -158 -222 -236 -340 -435 -543 净负债/股东权益 -50.27% -17.02% -22.42% -29.95% -32.91% -34.94% 筹资活动现金净流 555 356 -239 -393 -435 -543 EBIT利息保障倍数 18.0 33.7 139.4 -169.7 -156.6 -156.5 现金净流量 332 -460 -189 462 354 394 资产负债率 34.29% 35.76% 21.09% 19.95% 18.28% 17.63% 来源：公