功效护肤业务驱动业绩增长，盈利能力稳步改善

2022 年归母净利润同比增长 24%，表现稳健。公司 2022 年全年营收 63.59亿元，同比+28.53%，取得归母净利润 9.71 亿元，同比+24.11%，扣非净利润 8.52 亿元，同比+28.46%，与此前业绩快报基本一致。单四季度营收同比+5.34%，受疫情影响而环比表现较差，不过公司通过精细化管理，实现了利润率的明显改善，单四季度归母净利润同比+29.27%，扣非净利润同比+15.98%。此外，公司拟每 10 股派发现金红利 6.1 元（含税），分红率 30.23%。 功能护肤品业务继续强劲表现，渠道布局进一步优化。营收分业务看，2022年原料业务平稳增长 8.31%，收入占比同比-2.88%至 15.41%。医疗终端业务同比略降 2%，其中皮肤类医疗产品业务同比-7.56%，系主动调整产品策略、优化产品结构所致。功能性护肤品业务同比+38.8%，收入占比同比+5.36%至72.45%。其中润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活品牌分别增长 12.64%、39.73%、44.06%、106.4%。此外，功能性食品业务收入 0.7 亿元，同比增长 358.19%。 销售费用率进一步下降，净利率稳定。公司2022 年综合毛利率同比-1.07pct，系产品结构变化影响。销售费用率同比-1.29pct 至 47.95%，受益整体营销投放效率有所提升，管理费用率基本持平，研发费用率同比+0.36pct。公司2022 年整体净利率水平 15.12%，同比基本稳定。存货周转天数同比增加 33天，系疫情下增加存货储备等因素影响。经营性现金流净额同比-50.22%，系存货采购款、费用款项增加等因素影响。 风险提示：电商增速不及预期；新品推广不及预期；营销费用优化不及预期。 投资建议：整体来看，2023 年随着疫情对消费的压制影响逐步消减，以及公司自身的运营调整效益逐步显现，公司四大业务线均有望实现积极成长。中长期公司旗下业务矩阵不断完善壮大，功能性护肤品牌积极开拓新兴渠道及新品类，未来仍具持续成长空间，并随着渠道运营效率的提升有望实现盈利能力的稳步上升；医疗终端业务优化并聚焦优势医美产品，持续扩大机构覆盖的广度和深度。我们维持公司 2023-2024 年归母净利润预测为 13/16.85 亿元，并新增 2025 年预测为 21.23 亿元，当前股价对应 PE 分别为 42.4/32.8/26x,维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2022 年全年营收 63.59 亿元，同比+28.53%，取得归母净利润 9.71 亿元，同比+24.11%，扣非净利润 8.52 亿元，同比+28.46%，与此前业绩快报基本一致。单四季度营收同比+5.34%，受疫情影响而环比表现较差，不过公司通过精细化管理，实现了利润率的明显改善，单四季度归母净利润同比+29.27%，扣非净利润同比+15.98%。此外，公司拟每 10 股派发现金红利 6.1 元（含税），分红率 30.23%。 图1：华熙生物营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：华熙生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：华熙生物归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：华熙生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 营收分业务看，2022 年原料业务平稳增长 8.31%，收入占比同比-2.88%至 15.41%。 医疗终端业务同比略降 2%，其中皮肤类医疗产品业务同比-7.56%，系主动调整产品策略、优化产品结构所致。功能性护肤品业务同比+38.8%，收入占比同比+5.36%至 72.45%。其中润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活品牌分别增长 12.64%、39.73%、44.06%、106.4%。此外，功能性食品业务收入 0.7 亿元，同比增长 358.19%。 其中具体到功能性护肤品业务看，继润百颜品牌之后，夸迪成为第二个收入超过10 亿元的品牌，同时，BM 肌活 2022 年实现收入 8.98 亿元，有望成为第三个收入迈入 10 亿元门槛的品牌。 渠道投放方面，2022 年公司战略性提升品牌直营渠道份额占比，提升在官方旗舰店、品牌直播间、私域及线下门店等渠道的销售额稳定性。在大促期间做好直营和分销渠道联合运营，共同贡献爆发式增长，提高流量的集中转化效率。例如公司抓住抖音流量红利实现重点突破，抖音渠道销售在功能性护肤品业务占比上升约 14 个百分点至 31%左右。 图5：华熙生物分业务收入占比（%） 图6：华熙生物分业务收入增速（%） 公司 2022 年综合毛利率同比-1.07pct，系产品结构变化影响。销售费用率同比-1.29pct 至 47.95%，受益整体营销投放效率有所提升，管理费用率基本持平，研发费用率同比+0.36pct。公司 2022 年整体净利率水平 15.12%，同比基本稳定。 存货周转天数同比增加 33 天，系疫情下增加存货储备等因素影响。经营性现金流净额同比-50.22%，系存货采购款、费用款项增加等因素影响。 图7：华熙生物毛利率/净利率（%） 图8：华熙生物费用率（%） 图9：华熙生物存货/应收及应付账款周转天数（天） 图10：华熙生物经营性现金流情况（亿元、%） 投资建议：整体来看，2023 年随着疫情对消费的压制影响逐步消减，以及公司自身的运营调整效益逐步显现，公司四大业务线均有望实现积极成长。中长期公司旗下业务矩阵不断完善壮大，功能性护肤品牌积极开拓新兴渠道及新品类，未来仍具持续成长空间，并随着渠道运营效率的提升有望实现盈利能力的稳步上升； 医疗终端业务优化并聚焦优势医美产品，持续扩大机构覆盖的广度和深度。我们维持公司 2023-2024 年归母净利润预测为 13/16.85 亿元，并新增 2025 年预测为21.23 亿元，当前股价对应 PE 分别为 42.4/32.8/26x,维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明