2023年半年报点评：洞藏梯次升级，品牌势能风起

事件：公司8月18日发布2023年半年报，2023年H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.43/10.64/10.30亿元，同增24.25%/36.53%/37.7 2%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润12.27/3.64/3.50亿元，同增28.62%/60.94%/67.44%。截至23Q2合同负债5.05亿元，同增33.54%，预收“蓄水池”增厚，看好公司未来业绩弹性。 产品结构升级进展顺利，省外市场持续发力。分产品看：23Q2中高档白酒（洞藏、金银星系列）/普通白酒（百年迎驾贡、糟坊系列）分别实现营收8.55/2.94亿元，占比74.43%/25.57%，同比+39.57%/+12.46%。受益于疫情后省内大众消费复苏以及省内主流价格带升级扩容趋势，公司聚焦洞藏系列，完成全带产品布局，洞藏系列份额持续提升。洞6/9卡位100-300价位带，经多年培育迎来放量期，洞16/20在合肥、六安等市场市场积极运作，未来或承接洞藏高势能顺利实现梯次升级。分区域看：23Q2省内/省外市场实现营收7.46/4.04亿元，占比64.88%/35.12%，同比+39.32%/+19.08%。公司在稳固合六淮大本营基本盘同时，一方面加强在皖北、皖江布局，抢占省内的增量空间，另一方面积极推进省外华东市场开拓。公司目前建有安徽、江苏直属管理中心，持续推动安徽、江苏市场洞藏业务及人员独立，完善业务员与网点匹配机制。未来随洞藏系列在省外的全面导入，公司省外市占率有望进一步提升。分渠道看：直销（包含团购）/批发代理收入同增82.90%/28.06%，占比8.66%/91.34%。直销渠道贡献增速明显。公司聚焦核心渠道和终端，不断提升网点数量及单点效率。经销商数量上：23H1共计1395家，较年初增加61家，其中省内/外各726/669家，较年初各增加37/24家。 公司盈利能力向好，销售费率整体下降规模效应凸显。23H1毛/净利率70. 94%/33.85%，同比+2.67pcts/+3.05pcts，其中23Q2毛/净利率70.56%/29. 66%，同比+7.41pcts/+5.67pcts，毛利率显著提升主要是货折确认节奏的原因，拉平全年毛利率或保持稳步提升。23H1销售/管理/研发费用率分别为8.59%/3. 16%/1.21%，同比-0.75pcts/-0.64pcts/+0.06pcts，23Q2销售/管理/研发费用率分别为11.98%/4.02%/1.62%，同比+0.07pcts/-0.90pcts/-0.10pcts。公司销售费率Q2略增但H1整体呈下降趋势，随营收增长规模效应凸显。 投资建议：安徽省内白酒消费需求相对强韧且主流价格带升级扩容趋势显著，未来公司受益于洞藏系列份额提升引领产品结构升级、省内皖北皖江+省外华东市场空间市场的填补，以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力，看好公司未来业绩高弹性。我们预计归母净利润分别为21.4/26.4/32.7亿元，同增25. 6%/23.4%/23.8%，当前股价对应PE分别25/21/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：省内市场竞争环境持续恶化；洞藏培育低于预期导致结构升级不畅；宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）