年报及一季报点评：洞藏系列持续高增，品牌势能稳步打造

公司点评报告 2023年04月26日 洞藏系列持续高增，品牌势能稳步打造 ——迎驾贡酒（603198.SH）年报及一季报点评 事件 2023年4月25日，公司披露2022年年报及2023年一季报，2022 年实现营收55.05亿元，同比+19.59%；实现归母净利润17.05亿元，同比+22.97%。2023Q1实现营收19.16亿元，同比+21.11%；实现归母净利润7.00亿元，同比+26.55%。 点评 中高档白酒增长稳健，疫后普通白酒需求回补，省内为主要市场。分产品看，2022年公司中高档/普通白酒分别实现营收39.28/12.69亿元分别同比+27.59%/+3.55%，2023Q1分别实现营收15.14/3.19亿元，分别同比+22.30%/+20.04%，中高档产品疫情期间稳健增长，线下场景恢复后需求回补，均实现高增。分渠道看，2022年公司直销（含团购）/批发代理渠道分别实现营收3.06/48.91亿元，分别同比+21.28%/+20.71%，2023Q1分别实现营收1.50/16.83亿元，分别同比+34.42%/+20.90%，各渠道呈现齐头并进态势。分区域看，2022年公司省内/省外分别实现营收34.35/17.63亿元，分别同比+25.65%/+12.19%，2023Q1分别实现营收 13.60/4.73亿元，分别同比+30.28%/+2.86%，以省内为主要市场。 费用率总体下行，盈利能力有所提升。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.17%/3.47%/1.11%/-0.03%，分别同比 -0.52pct/-0.91pct/-0.10pct/+0.04pct,2023Q1费用率分别为6.41%/2.60%/0.95%/-0.09%，分别同比-1.34pct/-0.60pct/+0.06pct/-0.07pct费用率降低主因收入高增所致。公司2022年毛利率为68.02%，同比 +0.51pct，推测主因中高档产品占比提升所致。2023Q1毛利率为71.18% 同比-0.39pct，春节期间普通白酒销量增加，拉低毛利率。公司2022年净利率为31.03%，同比+0.75pct。2023Q1净利率为36.71%，同比+1.59pct公司盈利能力有所提升。 经济与场景复苏推动洞藏系列放量，品牌高势能打造下前景向好。自2016年推出后，洞藏系列持续保持高增，当前公司库存处于合理区间，随着疫后消费场景恢复、经济回暖复苏，安徽次高端价格带有望持续扩容，促进洞藏产品系列放量。2023作为公司“文化战略元年”，迎驾贡酒将聚焦洞藏系列，主推洞16、洞20和大师版，进一步提升洞藏系列占比及品牌势能；同时，公司将继续传播“国人的迎宾酒、中国生态白酒领军品牌”两大定位，通过生态高峰论坛、演唱会、专卖店等方式，不断塑造高势能品牌形象，公司发展前景持续向好。 投资建议 公司聚焦生态洞藏系列，产品结构持续升级，预计2023-2025年公司EPS分别为2.65/3.36/4.32元/股，基于2023年4月25日收盘价，对应PE分别为22.94/15.73/12.21X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示 食品安全问题；国内疫情反复；经济出现超预期波动。 评级强烈推荐报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)800.00 流通A股/B股(百万股)800.00/0.00 资产负债率(%)26.51 每股净资产(元)9.54 市净率(倍)6.38 净资产收益率(加权)9.62 12个月内最高/最低价74.07/46.25 相关研究 《【食品饮料】迎驾贡酒（603198.SH）：业绩稳步增长，产品结构升级顺利_20221031》2022.10.31 《产品结构升级延续，公司高景气有望继续延续》2022.04.26 《多维度发力下，生态白酒龙头进入快车道》2022.04.13 公司研究 ·迎驾贡酒 ·证券研究报告 盈利预测 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5505.30 6759.00 8177.64 9876.66 增长率（%） 19.59 22.77 20.99 20.78 归母净利润 1705.13 2122.82 2685.79 3459.14 增长率（%） 22.97 24.50 26.52 28.79 EPS（元/股） 2.13 2.65 3.36 4.32 市盈率（P/E） 29.47 22.94 15.73 12.21 市净率（P/B） 7.25 5.76 4.09 3.30 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所（注：以 上数据基于2023年4月25日收盘价计算） 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5505.30 6759.00 8177.64 9876.66 %同比增速 19.59% 22.77% 20.99% 20.78% 营业成本 1760.37 2074.56 2381.52 2718.57 毛利 3744.93 4684.44 5796.11 7158.10 ％营业收入 68.02% 69.31% 70.88% 72.47% 税金及附加 825.84 986.68 1189.98 1417.76 ％营业收入 15.00% 14.60% 14.55% 14.35% 销售费用 504.67 585.04 678.28 786.82 ％营业收入 9.17% 8.66% 8.29% 7.97% 管理费用 190.96 253.26 291.02 339.04 ％营业收入 3.47% 3.75% 3.56% 3.43% 研发费用 61.18 62.32 80.55 96.19 ％营业收入 1.11% 0.92% 0.99% 0.97% 财务费用 -1.43 -6.43 -7.79 -12.14 ％营业收入 -0.03% -0.10% -0.10% -0.12% 资产减值损失 -0.12 -0.10 -0.10 -0.10 信用减值损失 -0.30 0.30 0.30 0.30 其他收益 38.65 42.52 46.77 51.45 投资收益 75.77 74.19 74.08 73.74 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 1.64 -2.24 -2.96 -0.72 资产处置收益 1.17 0.00 0.00 0.00 营业利润 2280.51 2918.23 3682.17 4655.09 ％营业收入 41.42% 43.18% 45.03% 47.13% 营业外收支 -31.15 -12.41 -12.33 -12.15 利润总额 2249.35 2905.83 3669.84 4642.94 ％营业收入 40.86% 42.99% 44.88% 47.01% 所得税费用 541.03 776.60 974.79 1173.74 净利润 1708.33 2129.22 2695.05 3469.20 ％营业收入 31.03% 31.50% 32.96% 35.13% 归属于母公司的净利润 1705.13 2122.82 2685.79 3459.14 %同比增速 22.97% 24.50% 26.52% 28.79% 少数股东损益 3.20 6.40 9.25 10.06 EPS（元/股） 2.13 2.65 3.36 4.32 基本指标 2022A 2023E 2024E 2025E EPS 2.13 2.65 3.36 4.32 BVPS 8.66 10.56 12.92 16.00 PE 29.47 22.94 15.73 12.21 PEG 1.28 0.94 0.59 0.42 PB 7.25 5.76 4.09 3.30 EV/EBITDA 20.32 15.74 10.47 8.00 ROE 25% 25% 26% 27% ROIC 24% 24% 25% 26% 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1137 1305 2369 4049 交易性金融资产 2197 2900 3458 3623 应收账款及应收票据 45 80 85 100 存货 4010 5684 6525 7448 预付账款 7 13 11 13 其他流动资产 374 410 177 204 流动资产合计 7771 10392 12625 15438 长期股权投资 0 0 0 0 投资性房地产 11 11 8 6 固定资产合计 1746 1940 2198 2555 无形资产 174 192 221 277 商誉 0 0 0 0 递延所得税资产 80 72 74 67 其他非流动资产 280 339 441 530 资产总计 10060 12945 15566 18873 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 901 1426 1617 1867 预收账款 0 676 818 988 应付职工薪酬 89 113 126 143 应交税费 1143 1014 1227 1481 其他流动负债 832 1103 1256 1417 流动负债合计 2964 4332 5043 5896 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 递延所得税负债 75 64 72 65 其他非流动负债 54 54 60 52 负债合计 3094 4450 5175 6013 归属于母公司的所有者权益 6929 8452 10338 12797 少数股东权益 37 44 53 63 股东权益 6966 8495 10391 12860 负债及股东权益现金流量表（百万元） 10060 12945 15566 18873 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 1840 1898 2995 3546 投资 -442 -707 -559 -169 资本性支出 -405 -483 -618 -769 其他 80 61 41 79 投资活动现金流净额 -767 -1129 -1137 -859 债权融资 0 0 0 0 股权融资 4 0 0 0 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 筹资成本 -728 -600 -800 -1000 其他 0 0 6 -7 筹资活动现金流净额 -724 -600 -794 -1007 现金净流量 348 168 1064 1680 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保 证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 汪玲，东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021年加入东亚前海证券，多年消费品研究经验，善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。 投资评级说明 东亚前海证券行业评级体