23Q2流水点评：流水稳健增长，继续推动品牌赢领

证券研究报告·海外公司点评·纺织及服饰(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 安踏体育（02020.HK） 23Q2流水点评：流水稳健增长，继续推动品牌赢领 2023年07月19日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 84.50 一年最低/最高价 67.85/125.30 市净率(倍) 6.67 港股流通市值(百万港元) 239,356.69 基础数据 每股净资产(港元) 12.68 资产负债率(%) 45.32 总股本(百万股) 2,832.62 流通股本(百万股) 2,832.62 相关研究 《安踏体育(02020.HK:)：23Q1流水点评：各品牌流水复苏符合预期，看好全年表现》 2023-04-13 《安踏体育(02020.HK:)：2022年业绩点评：业绩略超预期，23年复苏确定性加强》 2023-03-27 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 53,651.00 62,312.47 72,075.40 83,306.08 同比 9% 16% 16% 16% 归属母公司净利润（百万元） 7,590.00 9,548.30 11,251.91 13,168.79 同比 -2% 26% 18% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.68 3.37 3.97 4.65 P/E（现价最新股本摊薄） 28.70 22.81 19.36 16.54 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布23Q2及上半年零售流水：1）23Q2：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长高单位数、10-20%高段、70-75%。2）23H1：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长中单位数、10-20%中段、70-75%。 ◼ 安踏品牌：折扣环比改善情况下，流水同比按季改善、库存保持健康水平。1）流水：23Q2安踏品牌流水同比增长高单位数、较Q1的中单位数增长环比改善，其中成人/儿童流水均同比增长高单位数、线上同比增速较Q1转正为中单位数。整体来看上半年安踏品牌流水完成情况略不及公司预算，主因线上渠道和篮球品类表现不及预期：①23Q1放开后线下较快恢复、但在消费者购买力恢复不足情况下对线上产生影响，Q2虽趋于正常化，但线上整体表现仍偏弱；②篮球品类价位较高、但近几年竞争力提升乏力、影响品类销售表现。安踏品牌继续推动品牌赢领，上半年签约NBA球星欧文为篮球代言人，预计将显著提升篮球品类竞争力。2）库存：主品牌库销比维持5个月以下。3）折扣：23Q2折扣环比Q1的7.2折小幅改善，与22Q2相比略加深（22Q2在疫情冲击封城环境下、安踏品牌并未明显加深折扣）。 ◼ FILA：流水延续较好复苏势头，折扣继续改善、库存维持健康水平。1）流水：23Q2FILA流水同比增长10-20%高段。分渠道看，线上明显好于线下，23Q2线上同比增长60-65%，主因新平台如抖音贡献较大、FILA品牌女性产品较强、与以女性消费者为主的抖音平台适配度较高；分系列看，23Q2FILA大货/儿童/潮牌流水分别同比增长20%/中双位数/低双位数。2）库存：23Q2库销比维持5个月以下健康水平。3）折扣：23Q2折扣环比Q1（综合折扣7.5折、正价折扣8.5折）进一步改善、同比亦有改善。 ◼ 其他品牌：流水增长强劲，折扣保持较好水平。23Q1其他品牌（迪桑特+可隆）流水同比增长70-75%、其中迪桑特/可隆分别同比增长60%+/约一倍，折扣方面保持几乎不打折的高水平。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌运动服饰龙头，23Q2主品牌、FILA流水同比增速按季改善，迪桑特+可隆保持高增长，整体库存保持健康水平、折扣继续改善。上半年来看安踏品牌表现略低于公司预算，主要受线上渠道+篮球品类增长偏低影响。在折扣改善、FILA及其他品牌占比提升带动下，我们预计上半年利润增长将好于流水表现。公司预计下半年提前启动2024年巴黎奥运会营销活动，希望努力实现全年各品牌增长目标（安踏品牌与FILA收入双位数增长、FILA快于安踏品牌，迪桑特和可隆收入增长20%-25%）。我们维持23-25年归母净利润95.48/112.52/131.69亿元的预测，对应PE为23/19/17X，目前估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：居民消费信心恢复较慢、疫情反复、竞争加剧。 -29%-22%-15%-8%-1%6%13%20%27%34%2022/7/192022/11/172023/3/182023/7/17安踏体育恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 2 / 4 表1：21Q1-23Q2安踏品牌、FILA、其他品牌流水同比增速（除注明负增长外，其余为正增长） 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 安踏品牌 40-45% 35-40% 10%-20%低段 10-20%中段 FILA 75-80% 30-35% 中单位数 高单位数 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 50-55% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 安踏品牌 10-20%高段 中单位数负增长 中单位数 高单位数负增长 FILA 中单位数 高单位数负增长 10-20%低段 10-20%低段负增长 其他品牌 40-45% 20-25% 40-45% 10-20%低段 2023Q1 2023Q2 安踏品牌 中单位数 高单位数 FILA 高单位数 10-20%高段 其他品牌 75-80% 70-75% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 3 / 4 安踏体育三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 42,596.00 57,250.00 70,906.69 88,665.45 营业总收入 53,847.00 62,412.47 72,175.40 83,406.08 现金及现金等价物 17,378.00 27,497.73 38,510.79 51,802.75 营业成本 21,333.00 24,161.25 27,861.60 32,080.94 应收账款及票据 2,978.00 3,945.61 4,062.77 5,193.46 销售费用 19,629.00 22,930.99 26,379.60 30,490.03 存货 8,490.00 8,768.04 9,806.36 11,580.93 管理费用 3,587.00 4,237.25 4,756.98 5,498.20 其他流动资产 13,750.00 17,038.62 18,526.77 20,088.30 研发费用 1,279.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 26,599.00 25,332.60 25,206.12 25,177.58 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 4,774.00 5,041.80 5,229.26 5,360.48 经营利润 8,019.00 11,082.98 13,177.23 15,336.92 商誉及无形资产 8,114.00 7,379.80 6,865.86 6,506.10 利息收入 609.00 695.12 1,099.91 1,540.43 长期投资 9,343.00 9,343.00 9,343.00 9,343.00 利息支出 511.00 510.06 510.06 510.06 其他长期投资 1,065.00 1,265.00 1,465.00 1,665.00 其他收益 1,959.00 2,646.72 2,743.43 3,090.15 其他非流动资产 3,303.00 2,303.00 2,303.00 2,303.00 利润总额 11,355.00 13,914.75 16,510.51 19,457.43 资产总计 69,195.00 82,582.60 96,112.81 113,843.0 所得税 3,110.00 3,756.98 4,540.39 5,448.08 流动负债 26,207.00 29,436.83 30,996.92 34,717.79 净利润 8,245.00 10,157.77 11,970.12 14,009.35 短期借款 12,198.00 12,198.00 12,198.00 12,198.00 少数股东损益 655.00 609.47 718.21 840.56 应付账款及票据 2,750.00 4,153.22 3,807.24 5,358.74 归属母公司净利润 7,590.00 9,548.30 11,251.91 13,168.79 其他 11,259.00 13,085.62 14,991.68 17,161.05 EBIT 8,019.00 11,082.98 13,177.23 15,336.92 非流动负债 5,149.00 5,149.00 5,149.00 5,149.00 EBITDA 12,483.00 15,549.38 17,503.71 19,565.45 长期借款 492.00 492.00 492.00 492.00 其他 4,657.00 4,657.00 4,657.00 4,657.00 负债合计 31,356.00 34,585.83 36,145.92 39,866.79 股本 262.00 262.00 262.00 262.00 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 3,439.00 4,048.47 4,766.67 5,607.23 每股收益(元) 2.68 3.37 3.97 4.65 归属母公司股东权益 34,400.00 43,948.30 55,200.21 68,369.01 每股净资产(元) 12.68 15.52 19.49 24.14 负债和股东权益 69,195.00 82,582.60 96,112.81 113,843.0 发行在外股份(百万股) 2,832.62 2,832.62 2,832.62 2,832.62 ROIC(%) 12.21 14.55 14.33 13.86 ROE(%) 22.06 21.73 20.38 19.26 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 毛利率(%) 60.24 61.23 61.34 61.49 经营活动现金流 12,147.00 14,183.08 13,979.69 15,911.88 销售净利率(%) 14.15 15.32 15.61 15.81 投资活动现金流 (4,774.00) (3,553.29) (2,456.57) (2,109.86) 资产负债率(%) 45.32 41.88 37.61 35.02 筹资活动现金流 (7,841.00) (510.06) (510.06) (510.06) 收入增长率(%) 8.92 15.91 15.64 15.56