品牌赢领优质增长，疫后流水如期恢复

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 92.300 元 市场数据(港币) 收盘价(元) 92.300 流通港股(百万股) 2,713.62 总市值(百万元) 250,467.45 年内股价最高最低(元) 189.00/78.100 香港恒生指数 21124.20 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 1.32 -19.04 -49.95 相对香港恒生 2.23 -5.60 -26.72 相关报告 1.《安踏体育1Q22经营点评-短期疫情承压预期下调，期待疫后复苏》，2022.4.15 2.《安踏体育21年报点评-DTC有效带动收入增长，多品牌持续迈进》，2022.3.24 3.《安踏体育点评-流水环比提速，AMER减亏显著》，2022.1.21 4.《安踏体育Q3经营数据点评-FIL A进入高质量增长阶段》，2021.10.19 5.《安踏体育2021中报点评-历经考验，持续升级》，2021.8.27 谢丽媛 分析师 SAC执业编号：S1130521120003 xieliyuan＠gjzq.com.cn 品牌赢领优质增长，疫后流水如期恢复 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 35,606 49,435 54,977 65,671 77,620 营业收入增长率 4.95% 38.84% 11.21% 19.45% 18.19% 归母净利润(百万元) 5,162 7,720 7,911 9,921 11,852 归母净利润增长率 -3.41% 49.55% 2.48% 25.41% 19.46% 摊薄每股收益(元) 1.902 2.845 2.915 3.656 4.368 每股经营性现金流净额 2.75 4.37 3.65 4.45 5.02 ROE(归属母公司)(摊薄) 21.50% 26.69% 21.59% 21.40% 20.46% P/E 41.24 27.58 26.91 21.46 17.96 P/B 8.87 7.36 5.81 4.59 3.67 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  公司7月11日发布22Q2及H1经营数据，安踏主品牌/FILA/其他品牌Q2流水分别同比实现中单位数下滑/高单位数下滑/20%-25%增长，H1流水分别同比实现中单位数增长/低单位数下滑/30%-35%增长，符合此前预期。 评论  安踏品牌：折扣环比优化，存货可控。Q2流水在21年高基数叠加疫情影响下同比下滑中单位数，其中线上、儿童均实现正增长；6月随着疫情防控显效重回双位数正增长，疫后边际改善趋势明显。Q2安踏品牌零售折扣约75折，环比、同比均有所提升，反映在赢领计划推动下品牌力、产品力逆势提升；存货方面，动态管理下库销比略超5倍，仍处于可控水平。  FILA品牌：流水表现好于国际竞品，期待下半年销售、运营改善。FILA品牌在高线城市占比较高、受疫情冲击更大背景下仍取得优于国际竞品的表现，H1流水同比20年增长超50%，反映品牌长期势头仍健康向上；6月FILA流水恢复至双位数增长，疫后反弹显著。FILA Q2线下/线上折扣分别维持约75折/6折水平，库销比环比提升1个月至7以上，下半年伴随着销售回暖预计将有所改善。  其他品牌：户外风起，多品牌矩阵优势凸显；Amer进一步减亏。迪桑特、可隆Q2在去年同期高基数、门店集中高线城市的不利影响下仍实现了20%-25%的同比增长，其中可隆线上同增近100%。Amer国内业务在二季度关店拖累下仍有增长，而国际业务表现较优，带动H1亏损幅度进一步收窄。 投资建议  盈利预测与估值：预计22年安踏主品牌将再纳入约700-900家DTC店铺，带动收入实现中双位数增长；F ILA品牌随着高线城市客流修复，全年预计实现单位数稳健增长。长期来看，安踏主品牌升级重塑推动稳定增长；FILA鞋类、儿童及潮牌仍有较大增长空间；迪桑特、可隆等仍处于高速成长阶段；多品牌矩阵齐发力预计推动公司长期业绩增长。下调22-24年盈利预测，预计22-24年归母净利分别为79.11(下调4%)/99.21(下调4%)/118.52(下调4%)亿元，对应PE为27/21/18倍，维持“买入”评级。  风险提示：全球疫情反复、新品牌推广不及预期、行业竞争加剧等。 01,0002,0003,0004,0005,00078.1096.53114 .96133 .39151 .82170 .25188 .68210 712211 012220 112220 412港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 安踏体育 香港恒生 证券研究报告 2022年07月12日 消费升级与娱乐研究中心 港股公司点评 安踏体育(02020.HK) 买入 (维持评级) 港股公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 33,928 35,606 49,435 54,977 65,671 77,620 货币资金 8,221 15,323 17,592 22,557 31,778 41,829 增长率 40.7% 4.9% 38.8% 11.2% 19.5% 18.2% 应收款项 6,306 6,104 6,576 7,563 9,126 10,787 主营业务成本 15,269 14,861 18,924 21,101 24,675 28,816 存货 4,405 5,486 7,644 7,536 8,225 9,605 %销售收入 45.0% 41.7% 38.3% 38.4% 37.6% 37.1% 其他流动资产 4,389 5,804 8,090 8,798 8,905 9,024 毛利 18,659 20,651 30,404 33,876 40,996 48,804 流动资产 23,321 32,717 39,902 46,454 58,034 71,245 %销售收入 55.0% 58.0% 61.5% 61.6% 62.4% 62.9% %总资产 56.6% 63.1% 63.7% 66.5% 70.5% 73.7% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 10,551 9,658 9,027 9,237 9,737 10,387 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 2,569 2,729 3,779 3,876 3,982 4,097 销售费用 9,721 10,766 17,753 18,143 21,672 25,770 %总资产 6.2% 5.3% 6.0% 5.6% 4.8% 4.2% %销售收入 28.7% 30.2% 35.9% 33.0% 33.0% 33.2% 无形资产 3,915 5,687 6,730 7,019 7,389 7,737 管理费用 1,313 2,122 2,928 3,244 3,875 4,618 非流动资产 17,898 19,150 22,766 23,362 24,339 25,452 %销售收入 3.9% 6.0% 5.9% 5.9% 5.9% 6.0% %总资产 43.4% 36.9% 36.3% 33.5% 29.5% 26.3% 研发费用 789 871 1,116 1,264 1,576 2,018 资产总计 41,218 51,867 62,668 69,816 82,372 96,697 %销售收入 2.3% 2.4% 2.3% 2.3% 2.4% 2.6% 短期借款 1,359 1,968 1,748 1,548 1,448 1,348 息税前利润（EBIT） 6,834 6,986 8,714 11,226 13,874 16,397 应付款项 4,163 2,376 3,146 3,517 4,113 4,803 %销售收入 20.1% 19.6% 17.6% 20.4% 21.1% 21.1% 其他流动负债 6,890 7,371 11,049 12,260 14,645 17,309 财务费用 110 136 51 304 231 107 流动负债 12,412 11,715 15,943 17,325 20,205 23,460 %销售收入 0.3% 0.4% 0.1% 0.6% 0.4% 0.1% 长期贷款 6,644 12,456 11,425 10,925 10,425 9,425 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 1,102 1,872 3,637 1,670 1,568 1,423 - 0 0 0 0 0 0 负债 20,157 26,043 31,005 29,920 32,198 34,308 投资收益 -633 -601 -81 120 136 125 普通股股东权益 20,082 24,013 28,923 36,652 46,351 57,943 %税前利润 n.a n.a n.a 1.1% 1.0% 0.7% 其中：股本 261 261 261 261 261 261 营业利润 7,623 7,857 9,830 11,226 13,874 16,397 未分配利润 20,171 24,146 29,397 37,126 46,825 58,417 营业利润率 22.5% 22.1% 19.9% 20.4% 21.1% 21.1% 少数股东权益 979 1,811 2,740 3,245 3,822 4,446 营业外收支 1,128 969 1,542 180 220 220 负债股东权益合计 41,218 51,867 62,668 69,816 82,372 96,697 税前利润 8,008 8,089 11,240 11,222 13,999 16,635 利润率 23.6% 22.7% 22.7% 20.4% 21.3% 21.4% 比率分析 所得税 2,384 2,520 3,021 2,805 3,500 4,159 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 29.8% 31.2% 26.9% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 5,624 5,569 8,219 8,416 10,499 12,476 每股收益 1.969 1.902 2.845 2.915 3.656 4.368 少数股东损益 280 407 499 505 577 624 每股净资产 7.400 8.849 10.658 13.507 17.081 21.353 归属于母公司的净利润 5,344 5,162 7,720 7,911 9,921 11,852 每股经营现金净流 2.758 2.748 4.371 3.650 4.446 5.022 净利率 15.8% 14.5% 15.6% 14.4% 15.1% 15.3% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.700 0.850 1.000 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 26.61% 21.50% 26.69% 21.59% 21.40% 20.46% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 12.97% 9.95% 12.32% 11.33% 12.04% 12.26% 净利润 5,344 5,162