Q2平稳回暖，期待暑期弹性

业绩简评 2023年7月14日公司披露2023半年报预告，1H23预计实现归母净利2.6~3.0亿元、同比+168%~178%；扣非归母净利2.2~2.6亿元、同比+151%~160%。 经营分析 Q2RevPAR持续回暖，同比大幅扭亏。单2Q23预计实现归母净利 1.8~2.2亿元、同比扭亏，环比1Q23预计+137%~+189%，较2Q19预计-37.8%~-24.1%；扣非归母净利1.7~2.1亿元、同比扭亏，环比1Q23预计+257%~340%，较2Q19预计-38.5%~-24.2%，其中与19 年同期业绩仍有差距主因直营酒店数量净减少。1H23公司全部酒店RevPAR为147元、同比+66%，按照简单算数平均推算预计单Q2RevPAR约163元、恢复至19年同期101%，恢复度预计环比Q1的92%提高约9pct；不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR为163元、同比+72%。 人民币(元)成交金额(百万元) 暑期旺季到来，期待经营弹性释放。根据STR数据，暑假开启以 公司基本情况（人民币） 来行业数据回暖势头良好，2023.7.02~7.08周度经济型+中档+中高档酒店综合RevPAR较19年恢复度为135%（前值120%），拆分看恢复度OCC104%、ADR130%(前值98%、122%)，其中OCC继6月中以来再次回升至19年同期以上水平，ADR表现出向上弹性。我们认为23年暑期酒店表现有望超预期：1）供给端出清后回升存在时滞，根据盈蝶咨询数据，2022年末国内酒店住宿业酒店数、客房数仍较19年同期分别低17.5%、19.0%，酒店存量物业改造后开业一般也需要半年~1年，新增物业所需时间更久，目前酒店行业仍在供给出清的红利窗口期；2）需求端休闲度假需求集中释放，尤其体现在长途游、家庭亲子游和学生群体。公司直营酒店占比为头部三家中最高（22年直营酒店收入占比约71%、直营客房占比17.4%），且北京酒店数布局较多（22年末北京酒店290家，其中直营50家）将受益暑期北京旅游热，预计经营和业绩弹性强。 盈利预测、估值与评级 看好公司Q3旺季业绩弹性，及高端资产注入增厚业绩。我们维持 23~25E归母净利8.1/11.4/13.6亿元预测，对应PE为28/20/17X，维持“买入”评级。 风险提示 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,153 5,089 8,168 8,831 9,545 营业收入增长率 16.49% -17.29% 60.49% 8.12% 8.08% 归母净利润(百万元) 56 -582 807 1,139 1,364 归母净利润增长率 N/A N/A N/A 41.15% 19.72% 摊薄每股收益(元) 0.050 -0.520 0.721 1.018 1.219 每股经营性现金流净额 2.06 1.33 3.06 3.46 3.36 ROE(归属母公司)(摊 0.50% -5.55% 7.17% 9.21% 9.99% 薄)P/E 526.28 N/A 28.42 20.14 16.82 P/B 2.64 2.65 2.04 1.85 1.68 出行恢复不及预期，开店速度不及预期等。 28.00 26.00 24.00 22.00 20.00 18.00 220714 成交金额首旅酒店沪深300 1,000 800 600 400 200 0 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,282 6,153 5,089 8,168 8,831 9,545 货币资金 1,375 3,181 1,007 2,297 2,647 4,054 增长率 -36.4% 16.5% -17.3% 60.5% 8.1% 8.1% 应收款项 278 387 631 526 484 523 主营业务成本 -4,615 -4,544 -4,291 -5,337 -5,356 -5,660 存货 41 45 36 51 50 51 %销售收入 87.4% 73.9% 84.3% 65.3% 60.6% 59.3% 其他流动资产 664 340 1,683 1,792 1,802 1,818 毛利 667 1,609 798 2,831 3,475 3,886 流动资产 2,357 3,952 3,357 4,666 4,983 6,447 %销售收入 12.6% 26.1% 15.7% 34.7% 39.4% 40.7% %总资产 14.2% 14.6% 13.2% 16.7% 16.7% 19.5% 营业税金及附加 -34 -41 -38 -55 -59 -64 长期投资 560 728 697 797 847 897 %销售收入 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 2,429 2,431 2,270 2,345 2,554 2,763 销售费用 -310 -323 -244 -408 -424 -430 %总资产 14.6% 9.0% 8.9% 8.4% 8.5% 8.4% %销售收入 5.9% 5.2% 4.8% 5.0% 4.8% 4.5% 无形资产 10,394 10,197 10,107 10,487 10,788 11,063 管理费用 -668 -705 -689 -965 -1,013 -1,074 非流动资产 14,275 23,054 22,091 23,326 24,934 26,600 %销售收入 12.6% 11.5% 13.5% 11.8% 11.5% 11.3% %总资产 85.8% 85.4% 86.8% 83.3% 83.3% 80.5% 研发费用 -44 -57 -60 -65 -71 -76 资产总计 16,633 27,006 25,448 27,992 29,916 33,046 %销售收入 0.8% 0.9% 1.2% 0.8% 0.8% 0.8% 短期借款 1,587 1,935 2,482 2,374 1,000 1,000 息税前利润（EBIT） -390 484 -233 1,338 1,908 2,242 应付款项 2,486 2,026 1,796 2,706 2,672 2,746 %销售收入 n.a 7.9% n.a 16.4% 21.6% 23.5% 其他流动负债 822 1,219 1,035 1,063 1,778 1,920 财务费用 -90 -522 -452 -390 -412 -440 流动负债 4,894 5,180 5,313 6,142 5,450 5,666 %销售收入 1.7% 8.5% 8.9% 4.8% 4.7% 4.6% 长期贷款 1,028 398 10 9 8 7 资产减值损失 -167 -50 -180 -80 -20 -20 其他长期负债 2,075 10,107 9,516 10,518 12,000 13,595 公允价值变动收益 9 6 52 50 5 5 负债 7,997 15,684 14,838 16,669 17,457 19,267 投资收益 -9 1 -18 0 0 0 普通股股东权益 8,380 11,101 10,488 11,261 12,367 13,652 %税前利润 n.a 9.8% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 988 1,121 1,119 1,119 1,119 1,119 营业利润 -568 4 -745 993 1,556 1,862 未分配利润 2,447 2,140 1,528 2,302 3,407 4,693 营业利润率 n.a 0.1% n.a 12.2% 17.6% 19.5% 少数股东权益 255 221 122 62 92 127 营业外收支 -18 2 17 3 3 3 负债股东权益合计 16,633 27,006 25,448 27,992 29,916 33,046 税前利润利润率 -585 n.a 60.1% -728 n.a 99612.2% 1,55917.7% 1,86519.5% 比率分析 所得税 54 4 53 -249 -390 -466 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a -67.5% n.a 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -531 10 -675 747 1,169 1,399 每股收益 -0.502 0.050 -0.520 0.721 1.018 1.219 少数股东损益 -35 -46 -93 -60 30 35 每股净资产 8.484 9.899 9.374 10.065 11.053 12.202 归属于母公司的净利润 -496 56 -582 807 1,139 1,364 每股经营现金净流 0.445 2.058 1.334 3.064 3.461 3.365 净利率 n.a 0.9% n.a 9.9% 12.9% 14.3% 每股股利 0.070 0.000 0.026 0.030 0.030 0.070 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -5.92% 0.50% -5.55% 7.17% 9.21% 9.99% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -2.98% 0.21% -2.29% 2.88% 3.81% 4.13% 净利润 -531 10 -675 747 1,169 1,399 投入资本收益率 -2.90% 5.56% -1.55% 6.87% 9.96% 10.72% 少数股东损益 -35 -46 -93 -60 30 35 增长率 非现金支出 987 2,110 2,356 1,459 1,543 1,714 主营业务收入增长率 -36.45% 16.49% -17.29% 60.49% 8.12% 8.08% 非经营收益 -46 377 281 302 431 478 EBIT增长率 N/A -224.1% -148.3% 672.89% 42.64% 17.49% 营运资金变动 30 -188 -470 921 730 175 净利润增长率 N/A N/A N/A N/A 41.15% 19.72% 经营活动现金净流 440 2,308 1,492 3,428 3,872 3,765 总资产增长率 -2.79% 62.37% -5.77% 10.00% 6.87% 10.46% 资本开支 -551 -699 -647 -1,026 -1,092 -1,122 资产管理能力 投资 165 -12 -28 0 5 5 应收账款周转天数 13.0 13.5 28.1 16.0 13.0 13.0 其他 -295 256 -1,287 -50 -50 -50 存货周转天数 3.5 3.4 3.5 3.5 3.4 3.3 投资活动现金净流 -682 -454 -1,961 -1,076 -1,137 -1,167 应付账款周转天数 9.9 8.8 9.0 9.0 9.0 9.0 股权募资 3 3,021 10 0 0 0 固定资产周转天数 154.1 129.6 152.7 93.1 85.7 78.9 债权募资 55 -1,178 -48 -113 -1,325 49 偿债能力 其他 -231 -1,884 -1,646 -447 -487 -579 净负债/股东权益 10.09% -8.31% 0.38% -12.01% -24.75% -32.60% 筹资活动现金净流 -173 -41 -1,685 -559 -1