2023年5月美国居民收支&消费点评：美国居民超储耗尽时点或延后至2024.6

证券研究报告|宏观点评 2023年7月4日 宏观点评 美国居民超储耗尽时点或延后至2024.6 2023年5月美国居民收支&消费点评 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 联系人 张佳炜 资格编号：S0120121090005 邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 韦祎 资格编号：S0120123040019 邮箱：weiyi@tebon.com.cn 相关研究 衰退启示录系列# 《美国消费数据中的衰退密码——衰 退启示录#2》 《从居民超储看美国衰退时点&幅度 ——衰退启示录#4》 《美国经济衰退为何迟迟未兑现？— —衰退启示录#6》 投资要点： 核心观点：最新数据显示美国居民超储或在2024年6月耗尽，较上月的测算延后 1个月，预计稳固的超额储蓄能够支撑美国经济年内避免陷入全面衰退。过热的劳 务市场带来的薪酬收入的稳步增长和转移收入的边际回升，推动美国居民个人可 支配收入增速在5月进一步加快，同时耐用品消费的下滑带动实际消费支出增速放缓，共同带来储蓄率的边际回升，超额储蓄耗尽时点进一步延后。 收入端：薪酬收入仍然是5月个人收入增长的核心驱动。2023年5月美国居民部门个人收入环比+0.4%，预期+0.3%，前值由+0.4%下修至+0.3%；同比+5.47%，前值+5.54%，绝对水平较疫情前趋势线高出6.8%。分项看，权重最大的薪酬收入 （占比62%）与转移收入（占比18%）较疫情前趋势线分别高出7.82%、15.45%， 前者来自持续紧俏的劳务市场，后者来自尚有的零散的各类补助，如养老金根据通 胀水平做出的响应上调。5月个人税负环比+0.16%，2023年1月税基调整带来的减税效应基本消退。由于薪酬收入和转移收入增幅明显，5月美国居民个人可支配 收入环比+0.44%，前值+0.29%，同比+7.99%，绝对水平较疫情前趋势线高出 5.13%，与趋势线的背离进一步扩大。 支出端：实际支出环比负增长，其中耐用品消费显著下滑，Q1机动车消费的提前透支、信贷成本的上升是主要原因。从名义值看，2023年5月美国居民部门个人消费支出环比+0.1%，预期+0.2%，前值由+0.8%下修至+0.6%；同比+6.01%，前值+6.61%，绝对水平较疫情前趋势线高出10.63%。从实际值看，个人消费支出环 比-0.03%，预期+0.1%，前值由+0.5%下修至+0.2%；同比+2.08%，前值+2.17%，绝对水平较疫情前趋势线高出0.66%。总量上，消费增速环比回落，可支配收入增幅扩大，带动储蓄率边际回升至4.59%。从消费结构看，5月耐用品、非耐用品、服务实际消费环比分别录得-1.17%、+0.03%、+0.17%，绝对水平较疫情前趋势线分别高出9.67%、1.94%、-1.02%，耐用品和非耐用品消费再度向趋势线收敛，服务消费延续修复。受一季度机动车消费提前透支的影响（1月机动车消费环比 +15.72%），5月机动车消费环比显著下滑（环比-4.31%），拖累耐用品消费环比- 1.17%，是5月实际消费环比回落的主要因素。但其他耐用品消费大多环比增长：受新屋销售回暖影响，家具&家用设备消费环比+1.02%，娱乐品&载具环比 +0.47%，其中电视消费环比+2.01%。5月服务消费环比+0.17%，前值+0.08%，其中医保（环比+0.17%，拉动率+0.03%）、交运（环比+1.48%，拉动率+0.05%）、金融服务（环比+0.48%，拉动率+0.03%）消费增长显著，银行业危机对金融消费的影响基本消退。 居民超储：最新测算或于2024年6月耗尽，较此前延后1个月。5月美国居民储蓄率4.59%，前值4.28%，储蓄率回暖明显，可支配收入的持续增长和消费的边际回落是共同推手。根据最新测算，截至2024年5月，美国居民部门尚余0.93 万亿美元超额储蓄。以最新的6个月趋势进行线性外推可得，截至今年12月，美 国居民部门尚余0.43万亿美元超额储蓄，较此前测算的0.41万亿美元略有抬升。 根据当前消耗速率，超额储蓄将在2024年6月耗尽，较上月测算延后1个月（详 见6月专题报告《美国经济衰退为何迟迟未兑现？——衰退启示录#6》）。按照当前超额储蓄的存量与消耗速率推算，我们预计超额储蓄将持续支撑美国经济的消费内循环至少至年底，年内难见美国经济陷入全面深度的衰退。 风险提示：美国通胀回落速度不及预期导致高通胀削弱美国居民购买力；超额储蓄消耗速度快于预期；金融风险失控加速美国经济衰退的到来。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表1：2023年4月美国居民部门收入与支出分项明细 资料来源：彭博，德邦研究所 图1：美国居民个人收入&主要分项图2：美国居民个人收入次要分项 个人收入 薪酬收入 个人可支配收入 转移收入 经营收入 资产收入 租金收入 社保缴纳(支出项) 304 253.5 3 20 2.5 152 101.5 1 50.5 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 00 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率 图3：美国居民薪酬收入较疫情前趋势线高出7.82%图4：美国可支配收入较疫情前趋势线高出5.13% 薪酬收入 个人收入 个人可支配收入 1526 1424 22 13 20 12 18 1116 1014 9 15/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01 12 15/01 16/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01 资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元经季调年率 资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元经季调年率 图5：美国居民转移收入较疫情前趋势线高出15.45%图6：美国居民个人税负与上月基本持平 转移收入 9 8 7 6 5 4 3 2 15/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01 资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元经季调年率 个人税负 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 0 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率 图7：美国居民个人可支配收入&主要流向图8：美国居民个人可支配收入次要流向 个人可支配收入消费支出个人储蓄 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 0 0.5 利息支出 转移支出 0.4 0.3 0.2 0.1 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 0 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率 图9：美国居民部门单月储蓄率图10：美国居民个人储蓄较疫情前趋势线低47.1% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 59/01 63/01 67/01 71/01 75/01 79/01 83/01 87/01 91/01 95/01 99/01 03/01 07/01 11/01 15/01 19/01 23/01 0% 储蓄率 个人储蓄 7 6 5 4 3 2 1 0 15/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，经季调年率资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元 经季调年率 图11：美国名义、实际PCE较疫情前趋势线分别高出10.63% 0.66% 图12：美国耐用品、非耐用品、服务实际PCE较疫情前趋势线分别高出9.76%、1.94%、-1.02% 、 名义 实际 19 3.5 18 173 16 2.5 15 142 13 1.5 12 111 耐用品非耐用品服务(右) 9.5 9 8.5 8 7.5 7 15/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/0115/0116/0417/0718/1020/0121/0422/07 资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元经季调年率 资料来源：彭博，德邦研究所；虚线为2015-2019年趋势线，单位为万亿美元经季调年率 图13：美国2023年5月名义&实际个人消费支出主要一、二级分项及其偏离度一览 4 40% 3 30% 2 20% 1 10% 0 0% -1 -10% -2 -20% 机家 动具 车家 用品 娱乐品 载具 其食服能其居医交娱食金其非他品饰源他住保运乐宿融他盈饮品利 料组 织 耐用品非耐用品服务 ($tn)PCE实际PCE实际趋势线PCE名义PCE名义趋势线实际偏离度(右)名义偏离度(右) & 资料来源：彭博，德邦研究所；数据为单月截面数据，经季调年率，趋势线根据2015-2019线性回归得出 图14：美国居民不同收支分项对单月超额收支盈余贡献度 薪酬收入 转移收入 个人税负 个人消费 其他收支 超额收支盈余 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 19/01 19/02 19/03 19/04 19/05 19/06 19/07 19/08 19/09 19/10 19/11 19/12 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 -3 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元，数据经季调年率 资料来源：彭博，德邦研究所；单位为万亿美元 6/8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.4 2 1.6 1.2 0.8 0.4 0 19/12 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/0