美联储5月议息会议点评：加息周期或已至结束时点

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年05月04日 【债券日报】 加息周期或已至结束时点 ——美联储5月议息会议点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：刘珈言 邮箱：liujiayan@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】复苏方向被证伪了吗？——4月 PMI数据点评》 2023-04-30 《【华创固收】“平稳”定调下的想象空间——4月政治局会议解读》 2023-04-28 《【华创固收】工业企业盈利筑底，需求缓慢复苏——3月工业企业利润点评》 2023-04-27 《【华创固收】“钱多”源于保险和广义基金——3月债券托管量点评》 2023-04-25 《【华创固收】装载机行业领先企业，加码智能化制造产能——柳工转2上市定价分析》 2023-04-19 美联储宣布加息25bp，将联邦基金利率目标区间上调至5%-5.25%，符合市场预期，并维持缩表计划不变。将储备余额利率（IOR）从4.9%上调至5.15%，同时将贴现利率从5%上调至5.25%。 维持25BP的加息节奏，后续或考虑暂停加息。本次利率指引基本符合预期，但鲍威尔的发言较预期更为鸽派，5月或为本轮加息周期的最后一次加息。 肯定银行业状况已经改善，而银行业危机的影响程度仍有待评估。或无需过度担心银行业危机的蔓延，但后续信贷收缩对经济影响的不确定性仍将为政策制定的重要考虑因素。 控制高通胀的态度依然坚决，但对于通胀压力逐步缓解方向予以肯定。美联储对未来通胀压力缓解的态度偏积极，但仍需警惕通胀压力的反弹风险。 经济前景判断基本未变。美联储认为美国经济将温和增长，出现经济衰退的可能性较小，即使出现也可能是温和衰退，整体延续前期观点，但也需持续跟踪信贷紧缩对经济的拖累作用。 未来劳动力市场或呈现边际降温迹象。利率声明删除了“就业在近几个月有所增长”的表述，这与鲍威尔认为劳动力市场有所降温的论调保持一致，随着职位空缺数的下降，劳动力市场供需趋于平衡，失业率或将小幅抬升，可能达到4%以上，或带动薪资增长压力同步下降。 整体来看，本次加息维持25bp幅度，符合预期，若后续经济和通胀数据未出现大幅上行，本次加息周期或已至结束时点。银行业的整体状况已经有所改善，或无需过度担忧流动性危机大范围蔓延的风险，但信贷收缩对经济影响的不确定性仍将为利率路径调整的重要考虑因素，需要关注年内降息的可能性。同时，经济增长偏温和但仍具韧性，不排除小幅衰退的可能性，通胀和就业市场呈现出边际降温迹象，后续需关注经济数据表现和结束量化紧缩政策指引。 风险提示： 美国银行流动性超预期收紧，美国经济衰退，美联储宣布降息。 目录 一、加息周期或已至结束时点，后续关注经济数据表现和结束缩表指引4 二、风险提示7 图表目录 图表1新闻发布会开始后10年美债收益率上行后回落4 图表2新闻发布会开始后美国三大股指震荡下跌4 图表3隔夜利率隐含加息预期显示，6月开始暂停加息，最早可能于9月开始降息4 图表44月美国所有商业银行以及小型商业银行信贷规模均有所企稳5 图表5消费者短期通胀预期有所反弹5 图表6住房价格和服务通胀虽有放缓但仍维持高位5 图表7一季度美国GDP环比增速超预期放缓但仍处正区间6 图表82023年初以来职位空缺数持续下降6 图表95月美联储议息会议重点信息6 一、加息周期或已至结束时点，后续关注经济数据表现和结束缩表指引 北京时间5月4日凌晨，美联储宣布加息25bp，将联邦基金利率目标区间上调至5%-5.25%，符合市场预期，并维持缩表计划不变。将储备余额利率（IOR）从4.9%上调至5.15%，同时将贴现利率从5%上调至5.25%。利率决议公布后，10年期美债收益率小幅上行，美国三大股指小幅走强，美元指数从101.21走强至101.33；新闻发布会开始后，10年期美债收益率进一步上行后回落，共较利率决议公布前下行3.75BP至3.24%，美国三大股指下跌0.9%-1.2%左右，美元指数短线走强后回落至101.23，COMEX黄金涨0.5%左右，国际油价小幅下跌。 图表1新闻发布会开始后10年美债收益率上行后回落图表2新闻发布会开始后美国三大股指震荡下跌 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于加息，维持25BP的加息节奏，后续或考虑暂停加息。（1）利率声明中，删除了“一些额外的政策紧缩可能是适当的”表述，并未给出明确的利率前瞻指引，与2006年美联储结束加息的措辞较为相似，提示暂停加息周期的可能。（2）美联储主席鲍威尔释放鸽派信号，表示目前可能已经达到足够限制性的水平，也许可以暂停加息，同样暗示本轮加息周期或将于5月结束。（3）鲍威尔继续否认年内将会降息，认为通胀水平下降仍需要一段时间，降息并不合适，信贷紧缩程度仍为影响利率评估的重要不确定性因素。整体来看，本次利率指引基本符合预期，但鲍威尔的发言较预期更为鸽派，5月或为本 轮加息周期的最后一次加息。 图表3隔夜利率隐含加息预期显示，6月开始暂停加息，最早可能于9月开始降息 资料来源：Bloomberg，华创证券 对于区域性银行危机，美联储认为银行业状况已经改善，而银行业危机的影响程度仍有待评估。（1）不同于上次利率声明表示银行业危机可能导致信贷紧缩，本次利率声明确认了家庭和企业的信贷环境趋紧，但对信贷紧缩的影响程度仍持不确定的态度。（2） 近期第一共和银行和瑞银财报披露的业绩表现不佳再度引发市场对银行业危机的担忧，随着摩根大通收购第一共和银行，市场担忧情绪略有缓解。鲍威尔肯定了摩根大通的收购行为，明确表示三家大型银行倒闭带来的压力已经全部解决，银行业情况总体上有所 改善。根据彭博数据，4月商业银行总信贷规模也呈现出一定的企稳趋势。因此，或无 需过度担心银行业危机的蔓延，但后续信贷收缩对经济影响的不确定性仍将为政策制定的重要考虑因素。 图表44月美国所有商业银行以及小型商业银行信贷规模均有所企稳 资料来源：Bloomberg，华创证券 对于通胀，控制高通胀的态度依然坚决，但对于通胀压力逐步缓解方向予以肯定。 （1）利率声明重申通胀仍然高企，鲍威尔也强调将致力于将通胀率压低至2%的目标，美联储牺牲经济增长以治理通胀的决心依然强烈。（2）但鲍威尔关于通胀的表述也释放了一定的积极信号，肯定通胀已有缓和迹象，认为工资增长不是通胀的主要推动因素，削弱了薪资和通胀螺旋式上升的担忧。（3）结构方面，整体通胀增速有所下行主要由能源分项驱动，但美联储所关心的非住房服务价格仍然高企。整体来看，美联储对未来通 胀压力缓解的态度偏积极，但仍需警惕通胀压力的反弹风险。 图表5消费者短期通胀预期有所反弹图表6住房价格和服务通胀虽有放缓但仍维持高位 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于经济和就业，经济前景判断基本未变，认为未来劳动力市场或呈现边际降温迹象。（1）经济方面，美联储认为美国经济将温和增长，出现经济衰退的可能性较小，即使出现也可能是温和衰退，整体延续前期观点，但也需持续跟踪信贷紧缩对经济的拖累 作用。（2）就业方面，利率声明重申就业保持强劲以及失业率保持在低位，但删除了“在近几个月有所增长”的表述，这与鲍威尔认为劳动力市场有所降温的论调保持一致，随着职位空缺数的下降，劳动力市场供需趋于平衡，失业率或将小幅抬升，可能达到4%以上，或带动薪资增长压力同步下降。 图表7一季度美国GDP环比增速超预期放缓但仍处正区间 图表82023年初以来职位空缺数持续下降 资料来源：美联储，华创证券资料来源：Wind，华创证券 整体来看，本次加息维持25bp幅度，符合预期，若后续经济和通胀数据未出现大幅上行，本次加息周期或已至结束时点。银行业的整体状况已经有所改善，或无需过度担忧流动性危机大范围蔓延的风险，但信贷收缩对经济影响的不确定性仍将为利率路径调整的重要考虑因素，需要关注年内降息的可能性。同时，经济增长偏温和但仍具韧性，不排除小幅衰退的可能性，通胀和就业市场呈现出边际降温迹象，后续需关注经济数据表现和结束量化紧缩政策指引。 分类 5月利率声明 5月鲍威尔新闻发布会 加息 委员会决定将联邦基金利率的目标区间上调至5%-5.25%，将储备余额利率（IOR）从4.9%上调至5.15%，同时将贴现利率从5%上调至至5.25%。委员会将密切关注未来发布的信息并评估对货币政策的影响。在确定未来随着时间的推移使通胀率恢复到2%的目标区间的加息幅度时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通货膨胀的滞后影响以及经济和金融进展。 （1）将通过逐次会议决定利率的结果，在利率问题上根据数据做决定；如果需要，准备采取更多措施。（2）感觉离终点越来越接近，也许可以暂停加息了，可能已经达到足够限制性的水平。（3）难以确定信贷紧缩对利率的影响有多大，原则上无需加息至太高的水平；信贷收紧加剧了评估的复杂性，增加了不确定性。（4）鉴于通胀需要一些时间才能下降，因此降息不合适；如果通胀持续高企，不会降息。 区域性银行危机 美国银行业稳健、有弹性。家庭和企业的信贷环境趋紧，可能对经济活动、雇佣和通胀造成压力。这些影响的程度是不确定的。 （1）美国银行系统健康且具有弹性，银行业情况总体上有所改善。 （2）银行业危机影响程度尚不确定。（3）不希望大型银行进行大规模收购，但摩根大通收购第一共和银行是一个“好结果”。（4）三家大型银行（的倒闭）是3月初压力的核心，现在已经全部解决。 图表95月美联储议息会议重点信息 通胀 通胀仍高企。委员会高度关注通货膨胀风险。 （1）强烈致力于将通胀率降回2%；没有价格稳定就无法实现持续强劲的劳动力市场。（2）通胀远高于目标，但已有所缓和，通胀压力继续高企，要降低通胀还有很长的路要走，非住房服务业通胀并没有太大改善。（3）不认为工资增长是通胀的主要推动因素。（4）降低通胀可能需要一段低于趋势的增长和劳动力市场较为疲软的时期。 经济 经济活动在一季度温和扩张。 （1）预计美国经济将温和增长，不会爆发经济衰退；如果美国出现经济衰退，预期它是温和的，美国可能会出现轻微的经济衰退。（2）经济可能面临来自紧缩信贷的阻力，货币紧缩的全部影响需要时间才能体现出来；正在看到政策对住房和投资的影响；住房市场活动仍然疲软。 就业 最近几个月就业保持强劲，失业率保持在低位。 （1）劳动力市场有一定程度的走弱，但仍然太强劲，职位空缺仍然非常高；随着时间的推移，工资水平仍高于2%的通胀水平；现在需要集中精力将通胀降下来；可以在不大幅提高失业率的情况下给就业市场降温。（2）职位空缺数据已经下降，有些迹象表明劳动力市场的供需正在回归更好的平衡状态。 资料来源：美联储，华尔街见闻，汇通财经，Wind，华创证券 二、风险提示 美国银行流动性超预期收紧，美国经济衰退，美联储宣布降息。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：梁伟超 北京外国语大学经济学硕士。曾任职于中邮证券。2018年加入华创证券研究所。 高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。 研究员：宋琦 中央财经大学