腾讯23Q1前瞻：游戏基本盘稳固，广告业务强势复苏

腾讯控股（0700.HK） 公司研究/公司深度 腾讯23Q1前瞻：游戏基本盘稳固，广告业务强势复苏 报告日期：2023-05-16 投资评级：买入（维持） 收盘价（HKD）341 近12个月最高/最低（HKD）416.6/188.63 总股本（百万股） 9588 流通股本（百万股） 9588 流通股比例（%） 100 总市值（亿元） 29033 流通市值（亿元） 29033 公司价格与恒生指数走势比较 40.0% 腾讯控股恒生指数 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·公司点评：中文在线300364.SZ）：AIGC催化公司成长，文学和出海业务提供基本面支撑2023-03-26 ·公司深度：拼多多（PDD.O）：开立社交电商，后发制人基因蕴含其中2023-03-20 ·公司点评：哔哩哔哩-W(9626.HK) ：22Q4经调整归母净亏损显著收窄 ，23年持续关注增收减亏2023-03-08 ·公司点评：百度集团-SW(9888.HK) :受益于ChatGPT类生成式AI创新周期，云计算与智能驾驶驱动业绩增长2023-03-02 ·公司深度：哔哩哔哩-W系列深度(1):详解站生态护城河及用户规模天花板2023-02-23 主要观点： 业绩概况： 23Q1预计营业收入1495亿元(yoy10.4%,qoq3.2%),23Q1预计归母净利润(Non-IFRS)322亿元(yoy25.9%,qoq8.3%)。根据5月16日最新彭博预期，23Q1预计营业收入1463亿元(yoy8.0%)，23Q1预计归母净利(Non-IFRS)332.5(yoy30.1%)亿元。 增值服务：王者荣耀向好，海外游戏收入驱动增长 23Q1腾讯增值服务收入预计769.5亿元(yoy5.8%)；其中，游戏收入463亿元(yoy6.1%，不含社交游戏)，社交网络收入306.5亿元(yoy5.3%)。驱动因素：1）王者荣耀自22Q4开始持续回稳，春节期间表现良好；2）海外投资游戏工作室持续贡献海外收入增长，包括Miniclip(地铁跑酷)和Fatshark（战锤系列）等；3）去年同期由于未成年人保护法规刚刚调整，国内游戏收入基数偏低。4）热播剧集为腾讯视频贡献收入。游戏产品方面，4月18日新上线游戏《合金弹头：觉醒》表现亮眼，《无畏契约(Valorant)》、《命运方舟 (LostArk)》均有进口版号，有望未来贡献国内游戏收入。 网络广告：视频号持续增长，经济复苏广告主意愿增强 23Q1广告收入预计218亿元(yoy21.0%)。驱动因素：1）视频号用户持续保持活跃且商业化程度提高；2）经济持续复苏，广告主投放意愿提高，包括游戏，消费等行业；3）公众号，小程序，朋友圈等广告商业化程度有一定提升。 金融科技及企业服务：线下消费复苏，云计算聚焦高质量增长 23Q1金融科技及企业服务预计收入491亿元(yoy14.8%)。驱动因素：1）线下消费复苏，去年同期基数较低。2）小程序生态持续向好，为微信支付提供多样的用户入口。3）云计算领域持续降本增效，聚焦于高质量增长，项目不断实施落地。未来云计算领域增长的驱动因素包括，AIGC产业趋势将持续带动云计算领域需求攀升。 投资建议 公司海外游戏业务持续向好，本土游戏业务稳固；广告业务受益于经济复苏和视频号与社交生态的商业化提高；线下消费复苏，金融科技方面收入不断修复；云计算业务持续聚焦高质量增长。预计23-25年营业收入，6246/6900/7564亿元(前值:6280.4/6992.2/7692.8亿 元)，yoy12.6%/10.5%/9.6%；预计23-25年Non-IFRS归母净利润 为，1502/1819/2095亿元(前值:1504.8/1810.1/2085.1亿元)，yoy29.9%/21.1%/15.2%，对应23-25年P/E为19.3/16.0/13.9，公司将 受益经济复苏，游戏出海和社交商业化提速有望为公司增长提供动能，现阶段公司仍具备估值优势，维持“买入”评级。 风险提示 游戏版号审核趋严；游戏出海不及预期；国内老游戏产品流水下滑较快；广告主投放需求恢复不及预期；视频号商业化不及预期；长视频 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 与在线音乐竞争格局恶化等风险 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 554,552 624,588 690,026 756,432 收入同比（%） -0.99% 12.63% 10.48% 9.62% 归母净利润(NON-IFRS) 115,649 150,237 181,947 209,532 净利润同比(%) -6.6% 29.9% 21.1% 15.2% 毛利率（%） 43.05% 43.49% 43.77% 44.04% ROE（%）(NON-IFRS) 16.03% 17.74% 18.20% 19.90% P/E 25.10 19.33 15.96 13.86 P/B 4.02 3.43 2.90 2.76 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产565,989 639,488 692,606 706,875 %总资产35.86% 36.70% 35.72% 35.33% 现金156,739 268,363 317,452 332,205 应收账款45,467 55,081 61,744 61,565 存货2,333 3,023 3,417 3,414 其他361,450 313,020 309,993 309,691 非流动资产1,012,142 1,103,109 1,246,621 1,293,751 %总资产64.14% 63.30% 64.28% 64.67% 固定资产81,812 115,468 153,970 163,916 无形资产161,802 131,197 97,386 88,651 使用权资产22,524 22,500 22,499 22,499 其他746,004 833,944 972,766 1,018,685 资产总计1,578,131 1,742,598 1,939,227 2,000,626 流动负债434,204 452,223 476,523 479,990 %总负债54.60% 54.37% 54.63% 54.56% 短期借款11,580 11,260 10,940 10,860 应付账款92,381 125,420 132,669 137,728 其他330,243 315,543 332,914 331,402 非流动负债361,067 379,586 395,747 399,735 %总负债45.40% 45.63% 45.37% 45.44% 长期借款163,668 181,194 196,789 200,817 租赁负债18,424 18,317 18,310 18,310 其他178,975 180,074 180,648 180,608 负债合计795,271 831,809 872,270 879,726 普通股股东权益721,391 846,709 999,618 1,052,695 少数股东权益61,469 64,079 67,339 68,205 权益合计782,860 910,789 1,066,957 1,120,900 负债和股东权益1,578,131 1,742,598 1,939,227 2,000,626 会计年度2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入554,552 624,588 690,026 756,432 增长率-0.99% 12.63% 10.48% 9.62% 营业成本315,806 352,984 388,004 423,328 %销售收入56.95% 56.51% 56.23% 55.96% 毛利238,746 271,604 302,022 333,104 其他收入132,885 36,727 41,402 45,386 S&M-29,229 -28,502 -29,799 -31,911 G&A-106,696 -111,767 -116,375 -119,244 营业利润235,706 168,062 197,249 227,335 %销售收入42.50% 26.91% 28.59% 30.05% 营业利润235,706 168,062 197,249 227,335 %销售收入42.50% 26.91% 28.59% 30.05% 利息费用-9,352 -8,419 -8,970 -9,834 权益性投资损益-16,129 -4,629 3,450 3,782 除税前利润210,225 155,014 191,729 221,284 %销售收入37.91% 24.82% 27.79% 29.25% 所得税21,516 24,493 28,759 33,193 净利润188,709 130,522 162,970 188,091 %销售收入34.03% 20.90% 23.62% 24.87% 归母净利润188,243 127,911 159,710 184,330 %销售收入33.95% 20.48% 23.15% 24.37% 少数股东权益466 2,610 3,259 3,762 %销售收入0.08% 0.42% 0.47% 0.50% 归母净利润(NON-IFRS)115,649 150,237 181,947 209,532 %销售收入20.85% 24.05% 26.37% 27.70% 现金流量表单位:百万元 会计年度2022A 2023E 2024E 2025E 净利润188,709 130,522 162,970 168,387 折旧摊销38,424 46,788 50,828 51,669 营运资金变动-53,875 56,464 20,591 24,056 其他非现金调整-27,167 57,972 1,159 -10,484 经营活动现金净流量146,091 291,746 235,548 233,628 资本开支0 -49,967 -55,202 -56,354 投资-104,871 -144,768 -139,730 -142,645 投资活动现金净流量-104,871 -194,735 -194,932 -198,998 股权融资-18,310 -2,593 -6,801 1,332 债权融资16,758 17,206 15,275 15,600 其他-58,401 0 0 0 筹资活动现金净流量-59,953 14,613 8,473 16,932 现金净流量-3,407 111,624 49,089 51,562 汇率变动对现金的影响-31 0 0 0 期初现金167,966 156,739 268,363 280,643 期末现金156,739 268,363 317,452 332,205 资料来源：公司公告，华安证券研究所 主要财务比率 会计年度2022A 2023E 2024E 2025E 回报率净资产收益率(NON-IFRS)16.03% 17.74% 18.20% 19.90% 总资产收益率(NON-IFRS)7.33% 8.62% 9.38% 10.47% 投入资本收益率(NON-IFRS)12.07% 13.62% 14.27% 15.72% 增长率营业总收入增长率-0.99% 12.63% 10.48% 9.62% EBIT增长率-15.25% -26.26% 23.68%