腾讯控股22Q3前瞻：游戏业务短期承压，广告业务环比有所恢复

腾讯控股（0700.HK） 公司研究/公司点评 腾讯控股22Q3前瞻：游戏业务短期承压，广告业务环比有所恢复 主要观点： 报告日期：2022-10-28 投资评级：买入（维持） 收盘价（HKD）200.8 近12个月最高/最低（HKD）509.5/200.8 总股本（百万股）9,608.8 流通股本（百万股）9,608.8 流通股比例（%）100 总市值（亿元）17,624.1 流通市值（亿元）17,624.1 公司价格与恒生指数走势比较 腾讯控股 恒生指数 20%0%-20%-40%-60%-80% 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·公司点评：新东方在线(1797.HK):东方甄选美丽生活崛起，新东方在线直播业务确定性有所增强2022-10-27 ·公司点评：微盟集团（2013.HK）：视频号业务战绩领先，大客、生态战略扎实向前2022-10-27 ·公司深度：新东方在线(1797.HK):新东方在线直播电商业务的核心三问三答2022-10-16 ·行业专题：游戏行业：市场空间、竞争和主流厂商（腾讯控股、网易-S、三七互娱）核心产品的分析2022-09-29 ·行业点评：VR行业：硬件迭代对接应用场景落地，行业迎来高速发展期2022-09-28 ·公司深度：腾讯控股(0700.HK)：游戏出海打开广阔空间，视频号加速流量变现2022-09-27 业绩前瞻： 预计公司22Q2营收为1399亿元，YoY-1.8%,QoQ+4.3%；预计公司22Q3实现NON-IFRS归母净利润312亿，YoY-1.9%,QoQ +10.7%。 增值服务：游戏业务持续承压，社交网络彰显韧性 预计22Q3增值服务收入达728亿元，YoY-3.2%，QoQ +1.6%。其中： 1）游戏业务持续承压：预计22Q3游戏业务收入达422亿元，YoY-6.0%。其中，预计22Q3本土市场游戏收入为315亿元，YoY-6.2%，国际市场游戏收入为107亿元，YoY-5.7%。游戏业务承压一方面是受疫情影响，用户付费意愿不高，Q3公司核心游戏流水均有所下滑；另一方面，受版号影响，公司上线新游数量有限；此外，22Q3是第一个实施未成年人保护法的暑假，在去年高基数影响下， 22Q3同比出现下降。在游戏大盘疲软的情况下，公司积极进行海外投资，Q3投资《艾尔登法环》发行商FromSoftware，并通过投资育碧最大股东从而将对育碧的直接持股比例从4.5%提高至9.9%。截至目前，公司重点游戏储备包括：《黎明觉醒》、《劲乐幻想》、《奇手工星球》、《王者荣耀（国际版）》等。 2）社交网络彰显韧性：预计22Q3社交网络收入为306亿，YoY+1.1%。其中，腾讯视频持续打造优质网剧、综艺，阅文集团、虎牙持续降本增效，视频号直播打赏业务快速发展。 广告业务环比有所修复，Q4电商旺季叠加视频号增量有望同比转正 预计22Q3网络广告收入达199亿元，YoY-11.4%，QoQ +7.0%。其中，社交广告收入达172亿，YoY-9.4%；媒体广告收入达27亿，YoY-22%。Q3随着疫情稳定，广告主营收、投放意愿均有所恢复，广告业务环比有所修复，Q4作为电商旺季，广告主会进一步加大广告投放力度；此外，7月开启信息流广告业务的视频号正加速发展，二季度视频号总用户使用时长已超过朋友圈总用户使用时长的80%，在广告加载率小基数快速提升的基础上，视频号广告收入将高速增长，多重因素影响下，公司广告业务Q4有望同比转正。 金融科技业务疫后回暖，云业务持续战略收缩 预计22Q3金融科技与企业服务收入达456亿，YoY+5.3%，QoQ+8.1%。根据国家统计局数据，22年7月/8月/9月社会消费品零售总额分别同比增长2.7%/5.4%/2.5%，将带动商业支付大盘整体增速有所回升；云业务仍将处于战略收缩阶段，公司将持续退出亏损的企业服务，但在收入有所减少的同时，云业务的毛利润将有所改善。 投资建议 公司多项业务处于修复通道中，预计22-24年公司将实现营业收 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 入5,593.3/6,396.7/7,177.9亿元（前值为5,646.8/6,403.9/7,228.5亿 元），实现NON-IFRS归母净利润1,171.9/1,390.0/1,614.2亿元（前值为1,164.2/1,404.1/1,652.5亿元），维持“买入”评级。 风险提示 游戏版号审核趋严；游戏出海不及预期；广告主投放需求恢复不及预期；视频号商业化不及预期；长视频与在线音乐竞争格局恶化风险等 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 560,118 559,329 639,668 717,786 收入同比（%） 16.19% -0.14% 14.36% 12.21% 归母净利润(Non-IFRS) 123,788 117,194 139,000 161,415 归母净利润(Non-IFRS)同比(%) 0.9% -5.3% 18.6% 16.1% 毛利率（%） 43.91% 42.99% 43.85% 44.19% ROE（%）(Non-IFRS) 15.35% 14.91% 15.24% 15.24% P/E 14.24 15.04 12.68 10.92 P/B 2.19 2.24 1.93 1.66 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 484,812 425,562 480,445 546,007 营业收入 560,118 559,329 639,668 717,786 %总资产 30.07% 27.47% 27.64% 28.09% 增长率 16.19% -0.14% 14.36% 12.21% 现金 167,966 192,183 239,091 296,040 营业成本 314,174 318,887 359,192 400,590 应收账款 49,331 56,540 64,539 72,770 %销售收入 56.09% 57.01% 56.15% 55.81% 存货 1,063 2,491 3,069 3,488 毛利 245,944 240,442 280,477 317,197 其他 266,452 174,349 173,746 173,709 其他收入 156,117 37,676 32,101 35,566 非流动资产 1,127,552 1,123,471 1,257,835 1,397,743 S&M 40,594 33,229 36,613 40,914 %总资产 69.93% 72.53% 72.36% 71.91% G&A 89,847 104,900 108,042 118,435 固定资产 86,082 96,239 121,381 149,639 营业利润 271,620 139,988 167,922 193,414 无形资产 171,376 163,377 132,033 96,862 %销售收入 48.49% 25.03% 26.25% 26.95% 使用权资产 20,468 22,489 22,448 22,445 营业利润(NON-IFRS) 159,539 154,083 176,697 202,746 其他 849,626 841,366 981,972 1,128,797 %销售收入 28.48% 27.55% 27.62% 28.25% 资产总计 1,612,364 1,549,034 1,738,280 1,943,750 利息费用 7,918 7,074 5,767 6,310 流动负债 403,098 328,987 370,914 408,774 权益性投资损益 -16,444 -15,357 -2,118 3,589 %总负债 54.79% 47.37% 49.12% 50.46% 其他非经营性损益 -804 -1,406 -640 -718 短期借款 19,003 20,293 19,973 19,653 除税前利润 248,062 118,963 160,676 191,411 应付账款 109,470 116,892 131,921 142,044 %销售收入 44.29% 21.27% 25.12% 26.67% 其他 274,625 191,802 219,020 247,077 所得税 20,252 18,536 25,366 34,026 非流动负债 332,573 365,584 384,205 401,247 净利润 227,810 100,427 135,310 157,385 %总负债 45.21% 52.63% 50.88% 49.54% %销售收入 40.67% 17.95% 21.15% 21.93% 长期借款 136,936 173,363 191,298 207,520 归母净利润 224,822 98,346 132,604 154,237 租赁负债 16,501 18,274 18,244 18,242 %销售收入 40.14% 17.58% 20.73% 21.49% 其他 179,136 173,947 174,663 175,485 少数股东权益 2,988 2,080 2,706 3,148 负债合计 735,671 694,572 755,119 810,022 %销售收入 0.53% 0.37% 0.42% 0.44% 普通股股东权益 806,299 785,926 911,919 1,059,338 归母净利润(NON-IFRS) 123,788 117,194 139,000 161,415 少数股东权益 70,394 68,536 71,242 74,390 %销售收入 22.10% 20.95% 21.73% 22.49% 权益合计 876,693 854,462 983,161 1,133,728 负债和股东权益 1,612,364 1,549,034 1,738,280 1,943,750 主要财务比率 现金流量表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 回报率 净利润 227,810 100,427 135,310 157,385 净资产收益率(NON-IFRS) 17.44% 15.35% 14.91% 15.24% 折旧摊销 50,088 52,196 57,692 64,695 总资产收益率(NON-IFRS) 9.21% 7.68% 7.57% 8.00% 营运资金变动 -22,739 8,065 34,272 29,567 投入资本收益率(NON-IFRS) 13.57% 11.99% 11.18% 11.64% 其他非现金调整 -79,973 20,494 7,910 -1,008 增长率 经营活动现金净流量 175,186 181,183 235,184 250,639 营业总收入增长率 27.77% 16.19% -0.14% 14.36% 资本开支 -33,392 -33,172 -51,173 -57,423 EBIT增长率 64.55% 37.80% -52.04% 35.06% 投资 -145,157 -122,417 -148,107 -145,352 归母净利润增长率(NON-IFRS) 30.09% 0.85% -5.33% 18.61% 投资活动现金净流量 -178,549 -155,589 -199,280 -202,7