业绩表现亮眼，新项目打造第二增长曲线

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 汲肖飞纺服行业首席分析师 执业编号：S1500520080003 邮箱：jixiaofei@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 南山智尚（300918.SZ) 业绩表现亮眼，新项目打造第二增长曲线 2023年4月29日 事件：公司发布2022年年报，报告期实现收入16.34亿元，同增9.50%， 归母净利润为1.87亿元，同比22.51%，扣非净利润为1.68亿元，同增 19.92%，EPS为0.52元，每10股派息1.6元（含税）。2022Q4实现营收 4.49亿，同增5.1%，归母净利润0.81亿，同增43.78%，2023Q1实现营收3.26亿元，同比增长1.26%，归母净利润3205.81万元，同比增长13.40%。公司竞争力凸显，逐步拓展国际市场，疫情环境下订单量实现同比增长，我们认为利润增速高于收入主要由于公司积极升级产品结构，优化客户结构，提升高附加值产品占比。 点评： 订单量增长迅速，外贸营收增速相对较高。分品类看，2022年公司精纺呢绒营业收入为8.97亿元，同增3.37%，服装业务营业收入为6.99亿元，同增14.97%，超高分子聚乙烯贡献营收1952万元。公司处于行业头部位置，在抗风险及能动性方面反应迅速，订单量保持增长。此外公司持续加强产品研发，提高定制服装品牌认可度，驱动营收持续增长。分区域看，2022年公司整体内贸营收为12.39亿元，同增1.29%，外贸营收为3.95亿元，同增46.82%。其中国际市场营收快速增长，我们认为主要系公司持续加强国际市场销售渠道拓展力度，不断优化客户结构，收入增速相对较高。 产品、客户结构优化下，毛利率基本保持稳定。1）2022年公司毛利率同降0.64PCT至33.53%，基本保持平稳，我们认为主要系公司积极升级产品结构，由基础类向功能性产品转化，提高高附加值产品占比，同时不断优化客户结构，加深与高毛利率产品客户的合作，带动毛利率保持稳定。其中精纺呢绒、服装类毛利率为33.75%、32.08%，同增-1.60PCT、0.98PCT。2）2022年公司持续加强期间费用的合理管控，各项费用率基本保持稳定，销售、管理、研发、财务费用率为9.66%、4.12%、3.66%、0.01%，同比增加-0.80PCT、-0.06PCT、0.05PCT、-0.58PCT，其中财务收入增加主要由于汇率波动使得汇兑收益增加。3）2022年公司经营现金流净额为2.33亿元，同增-7.51%。 巩固羊毛完整产业链优势，新项目加快建设打开第二成长曲线。公司巩固毛纺服装全产业链优势，同时持续推进超高分子聚乙烯新材料等高端纤维的项目建设，持续打造“羊毛面料服装、新材料双产业链互动”发展格局。传统主业方面，公司在传统工艺基础上通过技术创新提升毛精纺面料的功能性，拓展产品应用场景，提高中高端产品布局。新材料业务方面，2022年公司超高分子聚乙烯一期项目已顺利投产，产品良率与价格逐步抬升；二期3000吨项目及无纬布产线加快建设，有望于23H1逐步投产，并于23H2实现满产，打开公司第二成长曲线。 盈利预测与投资建议：我们上调公司2023-2024年EPS预测为 0.65/0.85元（原值为0.57/0.71元），新增预测2025年EPS为1.01 元，目前股价对应23年18.16倍PE。我们看好公司主业方面持续强化研发优势，产品结构不断优化，同时布局超高分子聚乙烯纤维新材料领域，打造多元化竞争优势,长期发展空间大，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格大幅波动、劳动力成本上升。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A1,492 2022A1,634 2023E1,962 2024E2,386 2025E2,789 增长率YoY% 9.9% 9.5% 20.1% 21.6% 16.9% 归属母公司净利润(百 152 187 233 305 362 万元)增长率YoY% 74.2% 22.5% 24.7% 30.8% 18.9% 毛利率% 34.2% 33.5% 33.2% 34.7% 33.4% 净资产收益率ROE% 9.2% 10.3% 11.4% 13.0% 13.4% EPS(摊薄)(元) 0.42 0.52 0.65 0.85 1.01 市盈率P/E(倍) 27.73 22.63 18.16 13.88 11.67 市净率P/B(倍) 2.55 2.34 2.07 1.80 1.56 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 2,057 1,983 2,805 3,4224,063 营业总收入 1,492 1,634 1,962 2,3862,789 货币资金 984 1,022 1,964 2,3932,914 营业成本 982 1,086 1,310 1,5581,857 应收票据00000 营业税金及附加 1613161922 应收账款 167 182 174 238 253 销售费用 156 158 157 191 223 预付账款 8 3 8 9 9 管理费用 62 67 77 93 114 存货 568 588 536 558 648 研发费用 54 60 59 72 86 其他 331 188 123 224 238 财务费用 9 0 20 21 17 非流动资产 647 1,221 1,476 1,476 1,444 减值损失合计 -40 -53 -55 -63 -72 长期股权投 0 0 0 0 0 投资净收益 8 4 6 12 11 固定资产 353 508 680 796 863 其他 6 8 -7 2 4 无形资产 156 201 201 201 201 营业利润 187 208 268 383 412 其他 138 512 595 480 380 营业外收支 0 3 10 -20 20 资产总计 2,704 3,204 4,281 4,898 5,507 利润总额 186 211 278 363 432 流动负债 1,010 1,345 1,478 1,775 2,004 所得税 34 24 33 44 52 短期借款 390 555 635 735 855 净利润 152 187 244 320 380 应付票据 49 291 219 257 258 少数股东损 0 0 11 15 18 益 应付账款 209 221 230 315 360 归属母公司净利润 152 187 233 305 362 其他 362 278 394 468 531 EBITDA 237 256 428 541 576 非流动负债 28 47 747 747 747 EPS（当年）（元） 0.42 0.52 0.65 0.85 1.01 长期借款 0 0 0 0 0 其他 28 47 747 747 747 现金流量表单位:百万元 负债合计1,0381,3912,2242,5222,751会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权 益 6 6 17 32 50 经营活动现 金流 252 233 463 494 499 归属母公司 负债和股东 权益 2,704 3,204 4,281 4,898 5,507 折旧摊销5053616669 股东权益 1,6601,8072,0392,3442,706净利润152187244320380 重要财务指标 单位:百万元 财务费用1816406165 投资损失-8-4-6-12-11 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变 营业总收入1,4921,6341,9622,3862,789 其它4859609359 动 -9-7863-33-63 同比(%)9.9%9.5%20.1%21.6%16.9%投资活动现 金流 -346-534-260-104-32 归属母公司 净利润 152 187 233 305 362 资本支出-51-657-305-85-12 同比(%)74.2%22.5%24.7%30.8%18.9%长期投资-24817840-30-30 毛利率(%)34.2%33.5%33.2%34.7%33.4% 其他-48-5551110 ROE(%)9.2%10.3%11.4%13.0%13.4%筹资活动现 金流 38667403955 EPS（摊薄） （元） 0.42 0.52 0.65 0.85 1.01 吸收投资00000 支付利息或 股息 -37 -66 -40 -61 -65 P/E27.7322.6318.1613.8811.67借款54064480100120 P/B 2.55 2.34 2.07 1.80 1.56 EV/EBITDA 13.25 12.78 8.51 6.12 5.05 现金净增加额 -63-230942429522 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，六年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得2016/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，2020年8月加入信达证券，2020年获得《财经》研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 1861