高端化稳步推进，降本增效成效显著

事件：公司2022年实现收入132.02亿元，同比增长10.38%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长54.51%；实现扣非后归母净利润2.72亿元，同比增长58.32%。其中2022Q4实现收入18.80亿元，同比增长19.36%；实现归母净利润-3.20亿元，同期为-3.35亿元；实现扣非后归母净利润-3.58亿元，同期为-3.72亿元。 销量逆势增长，U8大单品增长强劲。2022年公司实现啤酒收入121.83亿元，同比增长8.90%；实现啤酒销量377.02万千升，同比增长4.12%；均价为3231元/千升，同比提升4.58%，主要受益于产品结构提升。分档次看，2022年中高档实现收入76.58亿元，同比增长13.77%，占比提升2.69个pct；普通产品收入为45.25亿元，同比增长1.54%。中高档产品收入增长强劲，主要系U8大单品放量明显，全年实现销量39万千升，同比增长超过50%。剔除燕京U8后，其余产品全年仍保持了销量正增长。 分渠道看，传统、KA、电商渠道分别实现收入114.71、4.73、2.39亿元，同比分别增长7.72%、19.87%、65.98%。分地区看，华北、华东、华南、华中、西北收入同比分别增长16.94%、10.32%、-3.77%、22.53%、14.28%。 积极推进降本增效，子公司改善明显。2022年公司吨酒成本同比上升5.42%，啤酒毛利率同比-0.49个pct至38.44%，主要系原材料成本上涨。2022年吨酒直接材料、吨酒能源、吨酒人工、吨酒制造费用同比分别+10.08%、-2.08%、-4.64%、+1.53%。公司持续推进产能优化、降本增效，2022年公司员工总数减少2437人至23708人，其中生产人员减少2165人，同时固定资产折旧从2021年的7.13亿元下降至6.89亿元。 2022年公司销售、管理费用率同比分别-0.66、-1.32个pct至12.37%、10.70%，在高端化过程中费用率控制良好。由于分子公司减亏，2022年公司实际所得率同比下降13.2个pct至20.9%；公司归母净利率同比提升0.76个pct至2.67%。2022年燕京分子公司表现亮眼，漓泉收入-4.1%，主要受水灾影响，但净利率提升0.4个pct；赤峰、惠泉、包头、四川、衡阳工厂收入分别增长30.1%、5.4%、3.0%、15.0%、40.4%，净利率同比分别提升1.7、1.2、1.5、-0.4、0.8个pct。 盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022年燕京U8大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。根据公司年报，考虑到公司高端化成果及积极推进降本增效，我们上调盈利预测，预计公司2 023-2025年收入分别为147.24、160.88、174.47亿元（2023-2024前值为145.40、158.86亿元），归母净利润分别为5.85、9.26、12.25亿元（2023-2024前值为5.62、7.78亿元），EPS分别为0.21、0.33、0.43元，对应PE为65倍、41倍、31倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 图表1：燕京啤酒三大财务报表预测（单位：百万元）