22Q1业绩短期承压，高端化稳步推进

事件：公司披露2021年年报及2022年一季报。2021年实现营业收入46.32亿元，同比+54.10%；归母净利润11.99亿元，同比+63.96%；扣非归母净利润12.16亿元，同比+67.51%。21Q4实现营业收入12.09亿元，同比+14.05%；归母净利润1.99亿元，同比-13.43%；扣非归母净利润1.98亿元，同比-14.77%。22Q1实现营业收入14.15亿元，同比+14.10%；归母净利润3.63亿元，同比-13.54%；扣非归母净利3.57亿元，同比-12.19%。 2021年业绩高增，22Q1短期业绩承压。分产品看，2021年高档酒营收45.19亿元，同比+54%，毛利率同比+0.3pct至85%;中档酒营收1.02亿元，同比+34%，毛利率同比-1pct至60%。2022Q1高档酒营收13.6亿元，同比+12%，毛利率同比-0.3pct至85%； 中档酒营收0.41亿元，同比+57%，毛利率同比+5pct至67%。八大核心市场中，河南及湖南受疫情和水灾等影响业绩，其余六大市场保持较强增长态势。考虑21年起公司注重品牌建设及营销突破，围绕成都基地市场加大媒体投放，并着手开展政府团购，持续营造品牌主场氛围，后续有望一定程度扭转颓势贡献增量。 广宣费用集中投放，22Q1净利率承压。2021年全年毛利率84.51%，同比+0.32p ct，主要系由于产品结构升级；22Q1毛利率84.92%，同比持平。2021年销售费用率26.5%，剔除会计政策变更影响同比-0.8pct；22Q1销售费用率29.0%，同比+7.3pct，主要系由于一季度广告宣传费用明显增加所致。2021年管理费用率7.03%，同比-2.33pct，22Q1管理费用率7.01%，同比+2.05pct。综合以上2021年公司净利率25.89%，同比+1.56p ct；22Q1净利率25.63%，同比-8.19p ct，主要系费用投放增加及疫情影响所致。 产品升级、营销突破、品类扩张，创新求变布局长期发展。新任总经理接手以来，公司创新求变意图明显，提出将聚焦品牌高端化、产品创新升级及营销突破，主要通过品牌投放加大、产品焕新升级及营销模式创新打造增长驱动。其中，高端销售公司模式在帮助水井绕开机制限制的同时，亦有利于直接提升酒厂渠道掌控力，典藏及以上产品市场秩序预计将迎积极改善，有望稳扎稳打实现规模扩张。从长期看，团购事业部及高端公司的模式创新尝试，有利于公司积累渠道运作经验，实现渠道打法迭代，进一步发挥自身品牌、品质及渠道网络方面的优势, 投资建议：考虑公司2022年经营目标为营收和利润同比增长15%以上，预计2022-2024年每股收益为2.87、3.52、4.29元，给予目标价99元，对应2023PE28x，给予买入-A评级。 风险提示：典藏推广不及预期；新井台接受度不及预期，疫情持续影响消费。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表