一季报利空出尽，底部机会值得重点布局

业绩简评 2023年4月17日，公司发布2023年第一季度报告，公司实现营 业收入27.78亿元（-7%）；实现归属于上市公司股东净利润8.57亿元（-25%）；其中核心子公司金赛药业实现收入23.53亿元(-11%)，实现净利润8.95亿元(-26%)。 经营分析 一次性影响因素消除，业绩增长节奏恢复。根据公司投资者关系 文件，子公司金赛药业在22年3月为应对特殊情况，向全国紧急 发货超6亿元以保障市场供应，同时因部分销售费用和研发费用当时无法正常支付，形成了去年一季度相关业绩数据较高的基数状态，叠加今年一季度销售及研发费用支出恢复正常的因素，导致23年一季度业绩同比下滑。目前相关因素对业绩的影响已经完全落地，开年以来公司经营活动逐渐回复到正常状态，4月份新患 人民币(元)成交金额(百万元) 入组继续保持较高增速，业绩增长节奏逐步恢复。 生长激素适应症布局持续完善，PEG自产实现降本增效。公司重组人生长激素注射液23年1月获批用于治疗慢性肾脏疾病（CKD）所引起的青春期前儿童生长障碍，生长激素产品获批适应症已增 加到12项，行业领先地位持续巩固。此外随着PEG自用相关事项获批，公司将进一步加快长效剂型推广，根据公司测算，假设完全换成自产，预计2025年可节约1亿元左右的成本。 研发工作稳步推进，产品管线有望持续丰富。近年来公司研发费 用稳健增长，品种储备涵盖肿瘤、痛风、减肥、医美、成人内分泌、麻醉等多个领域。公司长效生长激素即将在美国申报3期临床，预计25年完成，27年上市。金妥昔单抗预计两年后成为全球 249.00 229.00 209.00 189.00 169.00 149.00 129.00 220418 成交金额长春高新沪深300 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 公司基本情况（人民币） 营业收入增长率 25.30% 17.50% 13.21% 12.99% 12.79% 公司将以皮肤健康领域的新药开发为主，并补充具有独特竞争壁 归母净利润(百万元) 3,757 4,140 4,779 5,506 6,224 首个二线胃癌治疗药物，金纳单抗未来有望成为痛风性关节炎首选用药。减肥方面，胃占容等产品有望于今年上市。在医美领域， 项目202120222023E2024E2025E 营业收入(百万元)10,74712,62714,29516,15218,219 垒的玻尿酸、胶原蛋白、塑形、增肌减脂等产品。在成人内分泌方面将围绕增肌减脂等方向构建管线，与成人生长激素缺乏、抗衰老等形成互动。 盈利预测、估值与评级 公司生长激素龙头地位稳固，长期增长逻辑不变，我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润47.8（+15%）、55.1（+15%）、62.2亿元（+13%），EPS分别为11.81、13.60、15.38 元，对应当前P/E分别为14、12、11倍。维持“买入”评级。 风险提示 医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；疫苗销售不及预期；研发进展不达预期等。 归母净利润增长率 23.33% 10.18% 15.43% 15.21% 13.04% 摊薄每股收益(元) 9.284 10.230 11.808 13.604 15.379 每股经营性现金流净额 8.23 6.98 12.72 14.11 15.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 25.78% 22.94% 22.85% 22.73% 22.26% P/E 29.23 16.27 14.29 12.41 10.98 P/B 7.54 3.73 3.27 2.82 2.44 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 8,577 10,747 12,627 14,295 16,152 18,219 货币资金 3,965 5,749 5,579 8,198 9,793 11,605 增长率 25.3% 17.5% 13.2% 13.0% 12.8% 应收款项 3,062 2,838 3,794 3,857 4,136 4,566 主营业务成本 -1,142 -1,332 -1,515 -1,585 -1,701 -1,852 存货 3,013 4,360 4,654 4,809 5,251 5,916 %销售收入 13.3% 12.4% 12.0% 11.1% 10.5% 10.2% 其他流动资产 1,043 1,094 1,272 1,278 1,376 1,509 毛利 7,435 9,415 11,112 12,710 14,451 16,367 流动资产 11,082 14,041 15,299 18,142 20,557 23,596 %销售收入 86.7% 87.6% 88.0% 88.9% 89.5% 89.8% %总资产 65.8% 62.4% 58.8% 63.5% 63.7% 64.4% 营业税金及附加 -117 -135 -106 -111 -123 -137 长期投资 1,098 1,203 1,238 1,238 1,238 1,238 %销售收入 1.4% 1.3% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 2,728 4,266 5,526 6,527 7,545 8,571 销售费用 -2,582 -3,064 -3,807 -4,288 -4,821 -5,429 %总资产 16.2% 18.9% 21.2% 22.9% 23.4% 23.4% %销售收入 30.1% 28.5% 30.1% 30.0% 29.9% 29.8% 无形资产 1,249 1,924 2,388 2,552 2,847 3,127 管理费用 -479 -633 -824 -901 -977 -1,084 非流动资产 5,762 8,475 10,729 10,417 11,724 13,025 %销售收入 5.6% 5.9% 6.5% 6.3% 6.1% 6.0% %总资产 34.2% 37.6% 41.2% 36.5% 36.3% 35.6% 研发费用 -475 -885 -1,358 -1,544 -1,761 -2,004 资产总计 16,845 22,516 26,027 28,559 32,282 36,621 %销售收入 5.5% 8.2% 10.8% 10.8% 10.9% 11.0% 短期借款 660 332 319 230 200 170 息税前利润（EBIT） 3,783 4,699 5,017 5,865 6,769 7,713 应付款项 879 1,756 1,881 1,939 2,041 2,266 %销售收入 44.1% 43.7% 39.7% 41.0% 41.9% 42.3% 其他流动负债 1,928 1,687 1,611 1,473 1,663 1,874 财务费用 65 89 95 3 -88 -133 流动负债 3,468 3,775 3,811 3,642 3,905 4,309 %销售收入 -0.8% -0.8% -0.8% 0.0% 0.5% 0.7% 长期贷款 329 712 635 635 635 635 资产减值损失 -7 -125 -127 -98 -9 -14 其他长期负债 724 791 775 482 474 467 公允价值变动收益 20 1 0 0 0 0 负债 4,521 5,279 5,221 4,760 5,013 5,411 投资收益 %税前利润 -34n.a -35n.a -76n.a 00.0% 00.0% 00.0% 普通股股东权益其中：股本 10,931405 14,574405 18,050405 20,917405 24,221405 27,955405 营业利润营业利润率营业外收支 3,93645.9%-23 4,71543.9%-99 4,96839.3%-44 5,77040.4%0 6,67241.3%0 7,56641.5%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 6,8741,392 16,845 10,016 2,663 22,516 13,387 2,757 26,027 16,254 2,882 28,559 19,558 3,048 32,282 23,292 3,255 36,621 税前利润利润率 3,913 45.6% 4,617 43.0% 4,924 39.0% 5,770 40.4% 6,672 41.3% 7,566 41.5% 比率分析 所得税 -606 -719 -709 -865 -1,001 -1,135 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 15.5% 15.6% 14.4% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 3,308 3,897 4,215 4,904 5,672 6,431 每股收益 7.528 9.284 10.230 11.808 13.604 15.379 少数股东损益 261 140 75 125 166 207 每股净资产 27.009 36.009 44.598 51.684 59.847 69.074 归属于母公司的净利润 3,047 3,757 4,140 4,779 5,506 6,224 每股经营现金净流 2.745 8.229 6.984 12.720 14.114 15.599 净利率 35.5% 35.0% 32.8% 33.4% 34.1% 34.2% 每股股利 0.000 0.000 0.000 4.723 5.442 6.151 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 27.87% 25.78% 22.94% 22.85% 22.73% 22.26% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 18.09% 16.69% 15.91% 16.73% 17.06% 17.00% 净利润 3,308 3,897 4,215 4,904 5,672 6,431 投入资本收益率 23.06% 21.01% 19.21% 19.85% 20.15% 20.19% 少数股东损益 261 140 75 125 166 207 增长率 非现金支出 186 433 579 500 511 623 主营业务收入增长率 16.31% 25.30% 17.50% 13.21% 12.99% 12.79% 非经营收益 -45 24 44 145 66 66 EBIT增长率 36.39% 24.21% 6.78% 16.91% 15.42% 13.94% 营运资金变动 -2,337 -1,024 -2,012 -402 -537 -806 净利润增长率 71.64% 23.33% 10.18% 15.43% 15.21% 13.04% 经营活动现金净流 1,111 3,331 2,826 5,148 5,712 6,313 总资产增长率 32.41% 33.67% 15.60% 9.73% 13.04% 13.44% 资本开支 -970 -2,225 -2,088 -311 -1,810 -1,910 资产管理能力 投资 -441 -213 -169 0 0 0 应收账款周转天数 47.9 47.1 52.3 55.0 51.0 50.0 其他 233 12 2 0 0 0 存货周转天数 761.4 1,010.2 1,086.0 1,130.0 1,150.0 1,190.0 投资活动现金净流 -1,177 -2,426 -2,255 -311 -1,810 -1,91